来源：第一财经 赵星巍

从2016年7月资管“新八条底线”到2017年2月的“资管大一统”，再到近日郭树清掀起的监管风暴，大资管行业的业态正慢慢得到重塑。作为资管行业最“年幼”的分支，昔日十分依赖通道业务的期货资管正在艰难转型。

第一财经记者了解到，自2月份以来，多家期货公司资管业务正朝着主动管理转型，主要方向包括CTA基金(商品交易顾问)、FOF基金，金融衍生品相关、打通期现的产品。但在期货公司自身存在人才短板、产品设计和行业监管方面仍有较多制约、FOF基金形成核心投顾池风险成本偏高等几座大山的压力下，期货资管转型之路难言通畅。

“赶集晚”又“遇城管”

期货资管的发展始自2012年，随着《期货公司资产管理业务试点办法》于当年的颁布实施，首批18家期货公司获得资产管理业务试点资格，期货公司得以正式加入大资管行业。2014年12月，《期货公司资产管理业务管理规则(试行)》正式发布，期货行业呼吁已久的“一对多”正式放开，期货资管自此迎来高速发展。

中国基金业协会统计数据便显示，截至2014年底，期货行业资管规模仅124亿元，至2015年底跃升至1045亿元。2016年商品牛市之下，期货资管继续高歌猛进，2016年底规模达2792亿元。

值得注意的是，尽管期货资管绝对规模有明显提升，但相较起券商资管、公募基金、基金子公司和私募基金等资管行业老兵而言，其体量依然很小。数据显示，截至2016年底，期货资管规模占整个大资管行业规模仅为0.53%。

“从整个期货资管发展的过程来看，2016年以来陆续出台了一些新的规定和统一监管的政策。有一个流行的说法是期货资管‘赶了个晚集还遇到了城管’。”恒生电子执行总裁官晓岚在中国期货分析师暨场外衍生品论坛上表示，期货资管产品的发行和募集在2016年前六个月节节上升，7月成为发行火热到发行骤冷的转折点，产品发行数量和募集规模同降。

2016年7月15日，证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》(简称《暂行规定》)。这是2015年3月实施的“八条底线”的升级版，被业内人士称为“新八条底线”，也是期货业界人士口中的第一个“城管”。

“新八条底线”中最突出的部分是严控杠杆倍数，禁止证券期货机构为“配资”业务提供便利。杠杆倍数方面，股票、混合类资产管理杠杆倍数最多不超过1倍，员工持股计划则最多不得超过2倍;期货、固定收益、非标类资管计划杠杆不得超过3倍，此外其他类型资产管理计划杠杆倍数不得超过2倍。

“期货资管起步晚绝对规模小，而且以前通道业务占比在八成以上。多数投资顾问选择期货资管作为通道，正是看中了杠杆倍数可以做到比较高这一特点。”国内某排名前三的期货公司资管负责人在接受记者采访时表示，2016年上半年发行的期货资管产品中，结构化产品占比偏大，“新八条底线”的出台让期货资管长期以来“依赖通道赚钱容易”的局面成为过去时。

2017年2月，由央行牵头、一行三会共同参与制定的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》(下称《征求意见稿》)在资管圈引起强烈震动，期货资管也迎来成长过程中的第二个“城管”。

业内人士普遍认为，在“去嵌套、降杠杆、减通道、破刚兑”的监管思路之下，期货资管去通道化，做出战略调整迫在眉睫。“行业发展的初期就迎来规范化监管，也是一件好事。回归本源、做优做强自主管理是资管发展的趋势，金融业全资产混业经营是方向，统一监管是大趋势。”永安期货资产管理总部总经理王建斌向记者表示。

发展主动管理痛点何在？

据记者了解，目前期货资管转型主动管理的主要方向是结合自身优势，发力CTA基金，FOF基金，金融衍生品相关、打通期现的产品。

王建斌认为，和银行、信托、基金、证券等金融同行相比，期货资管的优势在于更能理解杠杆的威力与风险，更懂得管控风险，更熟悉T+0交易机制，更懂双向多空对冲交易机制。“这些优势使得期货资管更能运用好杠杆等’双刃剑’来管理资管产品，产品多数具有对冲套利的特点。”

不过也有业内人士指出，期货资管应该要为实体经济服务，但目前看来，行业整体受到的限制仍然较多，这在一定程度上制约了期货资管产品为实体企业服务的能力，以及为实体企业进行风险管理的能力。

“目前资管产品不能参与商品期货实物交割，不能留仓进入当月等，甚至其交易条件与交易对手和产业资本相比都是不公平的。”前述期货公司资管负责人建议，如果允许特定的资管产品，比如一对一产品(实体企业出资设立)可以进行实物交割，可以随时申赎等，将来再逐步扩大到专门设立可交割商品的资管产品，则不仅有利于资管业务的开展，更有利于期货发现价格，套期保值功能的实现。

除了在产品设计和行业监管方面受到的限制，期货业界也普遍认为，当前期货资管发展自主管理的一大痛点在于期货公司的人才和团队建设，其中最为核心迫切的是投资经理或投顾团队。

“要么加强公司自身资管人才的引进和培养，或者引进成熟的海归人才，目前只有这些条办法，但尴尬之处在于，并不是所有公司都像行业龙头那样具备吸引和留住核心投研人才的实力。”前述资管负责人表示。

也正是由于期货公司在整个市场的薪资竞争力较弱、留不住特别优秀的投研人才，扶持优秀投顾做强做大、发力FOF基金也成为当前期货资管转型的一大“香饽饽”。

记者从多家期货公司处了解到，《征求意见稿》2月出炉至今，多家公司已在FOF基金进行探索。但值得注意的是，也有不少业内人士认为，发展FOF需要相当长的一段时间积累并形成稳定的投顾池，并不是所有机构都适合参与。

“从全世界范围来看，FOF产品的收益一般都落在2%-9%的范围内，所以无论是分散还是集中大概率都是这个结局。当然如果FOF产品只配置了两个领域的子基金，那也有可能把收益做上去，但这就与四面撒网发现并培养优秀投顾的初衷相背离。”王建斌说。

前述资管负责人也表示，形成FOF产品的核心投顾池通常需要两年甚至三年，比培养自己的投资经理时间要短，但是付出的风险成本会更大。形成固定的优秀投顾池之后，才能在后续的投顾配置中组合不同风格和策略。“欲速则不达，如果不积累投顾池而盲目追求高收益的投顾，3年之后，你想建立的FOF还是难以建立，投资业绩也许会为零。”该负责人说。

形成FOF核心投顾池需要一定时间，但并不是所有投资者都愿意等待。“有一句玩笑说，中国投资者也就给你6个月的时间，6个月没有成效就要撤资了。”上海量金资产董事长孟诚便表示，目前市场上多数投顾募集到的资金都有时间限制(多为1年期封闭产品)，一旦收益不达预期，投资者便会赎回。

王建斌也分析表示，目前期货资管FOF产品至少要两层结构，再加上期货端落地时再算一次，实际上是对净资本的三次冲减。“在目前资管产品并没有降低对净资本的冲减比例且FOF投顾池还不稳定的情况下，大力发展FOF，收益低会导致高净值客户不满意、客户可能流失，其次净资本的损耗很大。”据此他建议，期货资管FOF初期最好是对单一机构或者少数机构发行。