来源：路透中文网，作者：张金栋

路透上海3月31日 - 今年一季度人民币兑美元没有出现此前市场担忧的破“7”，反而呈现稳中略升走势，单边贬值预期明显缓解；展望二季度，做空人民币的成本仍将高企，而内外部环境亦有利于人民币汇率基本稳定，除非美联储6月加息概率骤升，人民币贬值压力不会明显增大。

市场虽然仍面临各种不确定性，例如美联储加息进程、美国总统特朗普的刺激政策执行力度、法国大选及英国脱欧进程等，但总体应该偏向不利于美元多头的方向发展，结合中国经济平稳表现，人民币汇率双向波动的机会有望进一步夯实。

新年伊始监管层一套组合拳，明显抬高了做空人民币的成本。在行政层面，监管层要求完善个人购汇的真实性审查，并强化银行真实性、合规性审核责任，从源头上遏制住资金的购汇冲动。

因为“8.11”汇改到去年年底，资金外流的主要来源已经从非居民部门转向居民部门，因此行政措施的效果会更明显。可以预计，市场购汇需求没有得到有效释放前，这类措施仍将持续。

除了行政措施之外，监管层也积极通过离在岸金融市场上的操作来引导市场预期。面对离岸人民币空头势力，监管层在去年年底持续收紧离岸人民币流动性，到今年年初达到高峰，1月6日的隔夜HIBOR一度飙升至61.333%，创近一年新高。

同时离岸CNH和在岸市场价大幅持续倒挂，投机资金内购外结操作无法进行，也降低了购汇压力。为应对美联储3月加息操作，中国央行也随即跟进小幅抬升金融市场操作利率，合理推进金融去杠杆操作，并保持人民币的正利差优势，缓解资本外流压力。

这一系列举措，明显化解人民币面临的贬值压力，从市场跟踪和数据表现情况看，客盘的购汇冲动也逐渐下降，今年一季度人民币兑美元即期成交量较去年四季度减少三成。

这和央行外汇占款降幅明显缓和表现相符，美联储3月加息后，后续市场预期的加息频率并未跟着提高，且美元处于相对弱势，料3月外汇占款降幅有限。央行外汇占款是央行收购外汇资产而进行相应投放的本国货币，如果央行向市场投放外汇收回本币则会导致外汇占款减少，2月外汇占据降幅已低于600亿元，不到去年11月高峰时的两成降幅。 

外汇占款变化示意图

远期结售汇签约示意

银行代客涉外收付款示意图

从结售汇等数据表现也可以看到企业端对人民币汇率的预期出现了变化。其中最直观的判断市场情绪的指标--“代客远期结售汇”数据，该数据在2月出现了向好的变化。代客远期结汇签约2月升至123亿美元，为2015年7月以来最大值，在此期间的月均远期代客结汇签约数不过57亿美元，相应的远期代客售汇签约出现明显下降，时隔九个月代客远期结售汇首次重现净结汇。

虽然只是1个月的数据，中间也有春节因素，但如果结合其他因素，似乎可以较为乐观预期3月数据的表现。

**至少不看空**

预计接下来的二季度监管层仍将保持对投机空头的挤压，二季度离岸人民币流动性料整体平稳，但只要有资金想做空人民币，则很可能流动性脉冲式紧张状况会再次出现；另外离在岸即期汇率倒挂状况也可能继续延续。

另外，根据FED watch工具，市场预期美联储五月加息的概率仅为6.4%，六月的加息概率也刚刚过半，为52%，但九月的加息概率则升至77%。结合三月美联储主动引导加息的举措，以及中国监管层的应对，料加息对人民币汇率的负面影响会继续降低。

外部环境也逐渐转向有利于人民币汇率稳定的方向发展。这当然不能不提市场对“特朗普交易”的理性回归。去年特朗普当选后市场的狂热叠加美联储加息，人民币汇率遭遇了罕见的贬值压力，破“7”的看法甚至破“8”的悲观预期都有。

但随着市场对特朗普刺激政策细节的进一步了解和废止医保法案的遇挫，市场对特朗普推行政策的执行力产生越来越多的质疑，在美联储三月加息之后，美指不升反降，也反映出市场逐渐回归理性。

美国经济状况相较其他发达国家明显较好，但市场也会在意特朗普如何解决政府面临的债务上限问题，以及大规模减税的可操作性等等，美指再次转强突破前期103.5高点可能性并不高；而法国大选以及英国退欧进程更多是通过美指间接影响人民币，不需要过度紧张。

另外不得不提的就是中美政治关系对汇率的影响，中国外交部周四刚刚宣布了中国国家主席习近平将于下周访美与特朗普举行会谈，另外四月中旬美国将公布汇率报告，这些均可能限制人民币的调整空间。

综合各种因素，大致可以做一个判断，当前虽然逢低购汇需求会限制人民币反弹空间，监管层料不会让单边贬值预期再度重燃，投机做空操作空间及预期收益与成本并不匹配，这类操作料仍较少。

人民币、CFETS指数和美元指数图表

还需注意，本周初美指下破99关口时，人民币汇率没有出现明显反弹，而是通过人民币汇率CFETS指数的调整来消化，因此如果监管层希望人民币双边汇率稳定，那做空收益已明摆着不大；若CFETS指数稳定，那么美指一旦转弱，则人民币略升的概率则明显偏大。