中国正在努力防止人民币汇率进一步下滑，除市场介入外，还加强了资本管制。1月底中国的外汇储备跌破了3万亿美元。为此，日本经济新闻就人民币汇率前景、制度等问题，采访了中国社会科学院世界经济政治研究所张明研究员。

记者：人民币兑美元2014年开始一直是贬值的趋势，原因是什么？

张明：一个原因是2014年美联储退出量化宽松，导致美元汇率非常强。人民币在2014年是盯住美元的，就导致人民币根据美元，兑其他货币（包括欧元、日元、英镑）有比较大幅的升值。但是2014年中国经济的基本面是不太好的，经济在下滑，所以人民币过快的升值与经济下滑的基本面形成了鲜明反差，这就导致市场上产生了贬值预期。贬值预期的另外一个标志，就是从2014年的二季度起，中国开始面临持续的资本外流。从2014年的二季度到今年的三季度，我们已经连续十个季度面临资本外流。为什么贬值预期从2014年就产生了一直延续到现在呢？是因为人民银行采取了一个通过干预市场，让人民币兑美元渐进贬值这样一种策略，没有说停止干预，让人民币兑美元一次性贬值。因为不断的干预，让它慢慢贬值，就强化了市场上人民币兑美元不断贬值的预期。

记者：2016年年底美联储加息了，有观点认为今年会加息两次，实际上也许会加息三次，这件事对人民币的走势会有哪些影响？

张明：短期来看，影响人民币走势的一个重要的变量就是两国的利率水平。从2014年以来，导致货币贬值的一个很重要的因素，就是美国的利率是没有什么变化的，但是由于中国经济不景气，从2014年之后，中国央行在连续的降低利息。这就导致中美的利差由比较高的时候差不多6%降低到现在的3%，所以这个利差的收窄是过去人民币贬值的一个主要原因。

2017年，我们的判断是一方面中国经济可能会进一步面临下行压力，另外一方面央行又害怕降息会加大贬值压力，或者说害怕降息会加剧房地产市场的泡沫。所以我们的判断是2017年人民银行既不会加息也不会降息，就是说中国的利率不会动。但是由于美联储的利率明年至少会上调2～3次，所以中美利差会继续缩小，这个缩小的利差会进一步导致资本外流，因此会进一步加剧中国的资本外流和人民币兑美元贬值的压力。目前对2017年年底人民币兑美元汇率的预测大概是7.2～7.4，也就是说和目前的6.9相比，大概还有5%～6%的贬值压力。

记者：中国政府目前进行资本外流的管制，但是一些专家认为这些管制从长期来看不一定对中国经济有好处，您怎么看？

张明：第一，从2015年811汇改到现在，人民银行的确是显著的收紧了对资本外流的管制，既包括短期的证券投资、银行信贷，也包括中长期的对外直接投资，近期，据说对外资企业的利润汇回也有一些限制。

为什么央行会出台这样的管制措施呢？是因为在人民币贬值的强大预期下，很多的企业和居民都在换汇，这个压力太大了。去年第三季度，中国的资本账户利差超过了2000亿美元，按照这个速度持续下去的话，中国的3万亿的外汇储备是延续不了太长时间的（编者注：采访时中国外汇储备跌破3万亿的消息还没有发布）。这就是为什么人民银行会推出管制措施的原因。但是这种管制措施短期内可能是有效的，但是中长期可能会对中国经济有些负面影响。

比如说可能会降低外资企业对中国的信心，也会对人民币国际化产生影响，可能也会对中国企业的融资成本造成不利的影响。所以我们认为，如果想尽量缩短资本管制的时间，可能就要加快汇率的改革，或者说要降低中央银行对外汇市场的干预，让汇率尽快的由市场决定。这样的话，能够打消市场上持续贬值的预期，降低资本外流，也能够使得央行最终放松资本管制。

记者：您说过“中国必然会走向自由浮动的汇率制度”，您认为中国应该什么时候开始这个制度？

张明：首先，中国目前经济的体量已经很大了，中国跟日本一样都是一个大型的开放经济体，对于这样的大国经济而言，汇率最终应该是由外汇市场的供给和需求来决定的，所以我们觉得大的方向中国应该走向自由浮动。至于什么时候走，我现在认为现在可能还需要1～2年或者2～3年的时间。这是为什么呢？因为中国目前有这样一个问题，随着中国经济增速的下行，很多潜在的金融风险都在暴露出来，这个时候市场主体的信心是比较脆弱的。这个时候突然一下全部放开央行对市场的干预，人民币兑美元的汇率必然会有一次大的贬值。在正常情况下，这一次贬值发生之后大家的预期就会分化，就是有人认为还会继续贬，有人认为会反弹，市场就会稳定下来。但是就像前面我讲过的，因为大家现在对于中国金融体系的风险信心比较脆弱，所以一次性大幅贬值有可能会强化大家对金融体系的不信任感，诱发更大的金融风险或者资本外流。所以我觉得在这样的情况下，人民银行不愿意短期内就停止干预，有可能是采取一个分步走的阶段。在短期内，我们建议的是人民银行扩大汇率的波幅。

现在是正负2%，其实每天这个波幅就已经很大了，我们并不认为短期的迫切任务是扩大每天的波幅。我们给央行的方案是：对人民币兑一揽子货币的有效汇率，设计一个年度的汇率波幅，比如正负10%的年度波幅。在这一年内，只要汇率变动在这正负10%的区间内，央行就不进行干预，只有汇率逼近了10%或者-10%的两端的时候，央行才进行干预。这就是一个宽幅目标区的方案。我们觉得这个方案和自由浮动有些像，但是央行会在两边防止汇率的超调，这可能会是一个比较适合的过渡时期的解决方案。

记者：1～3年以后再开始自由浮动的制度？

张明：对，我们觉得是这样。在这个过度阶段汇率的波幅也很大，就会使得市场主体，包括居民和企业来关注汇率风险，他们会慢慢适应汇率波动，也会去通过购买一些金融产品来对冲这些汇率波动。等他们适应了汇率波动之后，再取消波动区间，那个时候可能市场的承受能力就会更强一些。

记者：您认为中国经济形式或金融市场具备什么样的条件时，汇率可以做到完全的放开？

张明：这个问题我觉得提的非常好。我觉得有这样几个前提：第一就是本轮中国经济下行基本上要稳定住，就是中国经济真的进入了我们说的“L型”的底部。目前来看，经济其实还在下行，2016年增速6.7%，2017年我们判断大概只有6.4%～6.5%，所以什么时候经济能够真的企稳，这是放开汇率的第一个条件。

第二，就是现在中国整个金融市场，过去一些潜在的风险正在快速浮出水面，比如说未来几年，银行可能出现大量的坏账。所以说在政府把这一轮银行不良资产的风险充分消化之前，我们觉得可能这个汇率还不能完全放开。所以我觉得这两个前提最关键，就是经济企稳，以及既有的风险得到大致的控制。这可能需要几年时间，之后可能资本流动放的更加开，对汇率的管制也会下行。具体的时间很难判断，因为这取决于我们前面说的增长什么时候能够稳定，以及怎么来管理风险的节奏。

记者：您认为明年的中国经济最大的风险是什么？我们认为最大的两个风险，一个是大量的资本外流，一个是房地产市场泡沫的问题，您怎么看？

张明：我觉得在2017年房地产市场崩溃的可能性是很低的。当然，我承认中国房地产市场有很大的问题，问题有两个。一个是三四线城市房地产库存太多，消化这些库存需要很长的时间，但是如果库存卖不掉的话，开发商和银行就会遭遇很大的问题；另外一点就是我们一线城市的房价实在是太高，普通的年轻人、普通的家庭已经承受不起了。但是我觉得2017年爆掉的可能性不大，很简单：房地产泡沫要出问题就一定需要利率大幅上升，使得很多人突然还不起月供，或者房价大幅下跌。但是中国目前对资本流动有管制，所以短期内央行把利率维持在比较低的水平上的能力是有的，所以短期内问题不大。但是他迟早会调整，迟早风险会出来。

至于第一个风险我觉得是有可能的，如果2017年资本外流再持续的话，中国的外汇储备进一步下降，到了一定时候是不是央行就会降低干预，在那个时候可能就会出现一次性的贬值，我觉得这个风险是有的。

在我看来明年还有另外一个风险，我觉得2017年整个银行体系和债券市场的违约可能会进一步增加，可能会增加的更快。2016年根据我们的统计，已经有三十多家企业债券发生违约了。我们觉得2017年可能有两个地方违约比较多，一个就是债券，一个就是银行的非保本的理财，特别是中小银行的非保本的理财，包括明年中小银行的不良贷款的比率，弄得不好的话可能会上升比较快，这会成为一些新的金融风险。

记者：请您说一下供给侧结构性改革与汇率问题之间有什么联系？

张明：汇率是一种需求管理的工具，跟财政政策和货币政策是一样的。

我最后再说一点吧！我觉得，人民币要扭转贬值预期，中国要扭转资本外流，关键看中国政府在未来能不能推出新的、重大的结构性改革方案。因为大家都知道中国经济目前面临一个趋势性下行，只有靠重大改革才能重新提高我们潜在的经济增速。在我看来重大的改革包括什么呢？国企改革，如何加快混合所有制改革，如何向民间资本开放中国的服务业；如何加快户籍制度和土地制度的改革；如何加快国内要素价格的市场化。这是我认为三个最重要的改革。只有这些改革得到真正的推动，我觉得大家对于中国经济的中长期的信心才会增强，这样对于稳定资本的流动和稳定汇率的预期都是有帮助的。这才是很正治本的策略，至于资本管制、加息，那都是短期治标的策略。

记者为日本经济新闻（中文版：日经中文网） 原田逸策