玩“错配”玩出火

农行票据案件后，票据市场陷入低谷，银行间交易谨慎，成交萎缩，利率上下飘忽不定，票据中介叫苦连天。其实票据业务风险从2015年1月开始便偶露端倪，因货币市场利率高企使不少交易的银行和票据中介浮亏严重，但在4月之后，传统的资金宽松期给与了参与的机构和票据中介缓解期。然后其操作更加大胆，根本归结于两个字——“错配”，2015年的票据“死于”错配。

何谓“错配”?

票据资产一般票面期限为6个月，平均票面贴现利率约3.5%，如果一个银行吸收一笔6个月的存款(通常指同业存款)，再购买一笔6个月期限的同金额票据，谓之曰“匹配”，但2014年以来，期限匹配的票据业务几乎无差价或倒挂，而以3个月左右的资金配6个月的票据则有一定差价，一般有20BP左右，资金3个月期满之后再借一笔3个月资金，这样的资金期限与6个月一样，却有20BP的差，相比期限匹配的票据，盈利巨大，于是“错配游戏”便开始盛行：既然3个月有20BP，那2个月可能就30BP，1个月，21天，14天……，资金期限越短，错配利差空间就越大，于是各路诸侯纷纷祭起错配大招，极致者甚至以隔夜资金错配。

银行经营天然以错配盈利，如吸收居民或企业的活期存款，然后发放长期贷款，就是传统的错配经营。如果是传统的票据经营大行，如民生银行、平安银行、招商银行玩玩错配，从工行、农行等国有大行套取短期资金赚利差，市场也不会如此动荡，因为银行都需要进行流动性管理。问题是“票据中介”直接玩起了错配。

“票据中介”是什么?

在银行间，“中介”是个隐晦的称谓，银行间开展票据业务既脱离不了“中介”，又都不能明说自己在和“中介”做交易，因为票据转贴现交易是银行间的交易，需要有金融许可证明确的经营范围，这些“中介”并不是银行体系的人，大多是个体户，顶着xx投资公司或金融公司的名字，从企业收购票据，雇佣众多的业务员深入企业，掌握企业获得银行承兑授信的信息，等到银行给企业开出承兑汇票，便动员企业将票据背书转让至“中介”掌控的公司名下，“中介”当天或隔天将票款划至收款企业名下。“中介”从企业中收购过来的银行承兑汇票因未经贴现，还不能直接在银行间流转，因此，“中介”便找到区域边远的小型银行机构如农信社、村镇银行之类与之合作，由这类小型银行做形式上的贴现背书，这样的汇票就可以堂而皇之地在银行间不断地转贴现了。

企业为何愿意将票交给“中介”而不直接到银行贴现?因为企业将票交给“中介”不需要附带银行贴现所需的真实贸易背景资料，而且为了让企业放心交票，中介一般都是上门服务见票付款;银行为何愿意从“中介”手上买入票据?因为“中介”能提供批量的、金额较大、期限整齐的票据，而且表面上的交易对手是如农信社或村镇银行这样的正规中小机构，而非“中介”本身，交易方式也是以买入返售票据不用占用信贷规模，只要票据真实，资金风险几乎没有。农信社或村镇银行为啥愿意和“中介”合作?因为这类机构地处边远地区，本地监管宽松，账务处理灵活，同时只是借用清算通道收取固定差价，一年轻松赚取上亿收益。

票据“中介”游离于票据交易之外，却又起着举足轻重的作用，根本原因就是：银行信贷有规模限制，更喜欢采用给企业开出承兑汇票的方式授信，既能增长存款又能节省信贷规模;企业拿到票后需要资金，到银行贴现却难于提供增值税票等贸易背景资料，于是就找“中介”;银行存款增长后需要投资，转贴现票据是最安全、流动性最好的资产，于是找了“中介”;“中介”为满足银行投资，收集规模巨大、期限整齐的票据，找农信社、村镇银行等小机构卖给需要投资的银行，这样，“中介”游离于交易之外却又制造了一条完整的产业链。同时，信贷规模的硬性调控、企业增值税票、银行间资金流动性宽松、区域监管失衡等因素催生，助长了票据中介的飞速发展。

“中介”直接玩错配，起因是2015年央行货币政策工具的灵活运用，SLF、MLF、逆回购、降息、降准……银行间流动性时紧时松，但在持续宽松的预期下，长端资产利率持续向下，而3个月以内的各期限短期货币市场利率却经常保持较高水平，以6个月期限为主的票据利率基本与1个月的货币市场利率看齐，因此票据交易只有进行期限更短的错配才有利可图，而出于对利率下行趋势的判断，不少机构也乐于用更短的资金“养票”，期待利率下降后赚取更大利差;因此，票据错配盛行隔夜、7天的错配，而主要的资金供给行，如农行等，为取得短期远高于货币市场的资金收益，也热衷于融出短期资金投资票据资产，在资金平稳的情况下，错配到期再续上，因此整个2015年的票据交易猛增，全年票据承兑量约为20万亿元，交易量却达到110万亿元，错配近乎疯狂。如果是银行间的错配，风险还是较易控制的，但在票据市场，“中介”掌控了大部分的票据资源，农行等只提供短期资金，同时与“中介”合作的农信社或村镇银行甚至提供在他行开立的同业账户供“中介”使用，使本应在央行清算系统内流动的票据交易资金，可轻易流出央行清算体系而不受监控。于是，“中介”主导错配交易，借用农信社或村镇银行贴现票据，通过城商行“过桥”，再与农行等进行7天、14天的回购交易，7天、14天期满后续做或寻找另外一家提供资金的银行衔接，直至该批票据的票面到期，从承兑银行收回款项。

由于票据交易的贴现特性(即先收利息)，当6个月期限票据进行1个月期限的滚动错配时，第一次交易时出资银行只收了1个月的利息，剩余5个月的利息就会留在“中介”控制的账户上，市场传闻“FL中介”错配金额上千亿元，截留利息可以达到几十亿元，恰遇股市大涨，杠杆配资如火如荼，此资金又用于股市配资，后逢股灾遭爆仓。货币市场短期资金价格上涨，中介继续疯狂收购票据，即使利率倒挂也要错配，只为套现弥补窟窿。然而，因为利率倒挂，窟窿越补越大，为弥补股灾中巨大损失，各路“中介”尽出奇招，利用空壳公司开出商业承兑汇票，经过农信社、村镇银行或某些商业银行背书后，从银行间套出资金，金额达百亿级。

从2015年10月开始，市场便有回购违约传闻，某股份制银行6亿商业承兑汇票涉虚假回购，协议到期无法收回款项;某城商行17亿回购票据到期不能收回款项;某股份行回购到期按“中介”指令将票据送到其他银行却未能收回款项，损失高达10亿;还有农行38亿票据案后引爆的系列“报纸封包”案件。正常的票据交易融通资金，赚取利差，本来是风险极低的银行间业务，但因“中介”为了套取银行资金，采取内外勾结一票多卖的手段，最终出现重大案件。

票据资产证券化的“春天”

即使农行的票据案件不爆发，票据市场仍然存在很多问题。票据本是贸易结算的支付工具，因银行信贷规模限制、资本充足率约束、存款规模增长需要等原因，变成了企业的融资工具，因监管对贸易背景真实性要求，对银行转出已贴现票据计算风险资产占用的要求，又使企业和银行都在寻求监管套利的空间，于是带来中介和农信社的参与。

初期巨大的套利空间催生了如工商银行、民生银行、招商银行等票据巨无霸，赚取巨额利润，也吸引了更多的银行和中介机构参与其中，转贴现票据因其具有银行信用，风险低、流动性高、期限短，引发参与者不断创新交易手段，在信贷规模受限、贴现要求较高的情况下，这些做法也确实让持票企业快速获得融资，并且利率贴近市场，又不反映在表内信贷。

此外，在创新无止境的时代，监管方面也“乐于”看不见而任由发展，无底线的创新终于让票据转贴现业务“把低风险业务做成高风险业务”。农行票据案件引发的风险让很多银行，特别是某些大行“一刀切”地限制了票据转贴现交易，并未深入研究票据业务风险实质，硬性限制票据交易，使票据市场严重萎缩，同业信用严重下降。

但是，票据市场已经经过近10年的发展，票据因具有银行信用，期限短，流动性高，一直是各路资金投资的至爱，众多的理财平台也以票据的安全性吸引投资者。从2015年的数据来看，市场票据资产约10万亿元左右，大部分在各银行表内。票据市场的风险案件导致银行投资标的减少，同时去年表内投资的票据资产陆续到期，刺激银行更多的投资需求。在资产荒的背景下，银行资金仍有大量的票据投资需求，如何安全地投资票据成为银行们迫切需要解决的问题。于是票据资产证券化和票据电子化便成为谈论最多的话题。

农行票据案及之后其他银行的同类案件，颇受关注的焦点就是封包票据变报纸，一票多卖。因此，市场普遍认为应推行电子票据，避免报纸封包，监控票据流转的各环节，从而堵住操作环节的漏洞。电子票据肯定是趋势，但是本次案件是内部道德风险引发的操作风险，“中介”的主导是引发的主源。从理论上讲，银行交易双方之间直接的交易，如果是买断交易，则钱票两清，对作为专业人士的银行来讲自然不会将报纸看成票据;回购交易，假如双方封包的真是报纸，基于银行信用，到期后也得把报纸取回，把资金还给回购行。本次案件通报中并未出现交易对手银行，原因就在于交易对手银行只是一个搭桥通道，对封包的报纸和资金的流向不知情或无法干预，到期后也无法收到本该取回的封包，自然就无需还钱。

如果“中介”依旧既脱离于交易环节之外，又主导资金和票据的流动，电子票据并不能完全避免此类环节的漏洞，因电子票据可通过第三方银行代理签收和代保管，如果道德风险和操作风险并发，则报纸也可省略。因此中介阳光化及规范准入才是治本之道。今年开始央行推行MPA体系管理后，业内普遍认为“中介”会受到规范。

票据资产证券化可以解决的问题是将票据资产标准化，在交易所自由交易，类似股票交易，即登记在某人的账号之内而不是交付实物。其次，标准化产品可以根据信用评级降低资本占用，按3A评级只占20%的风险资产，则银行的杠杆提高5倍。但证券化涉及券商、评级公司、交易所，费用成本较高，使本来就以货币市场利率为参照的票据利率并没有太大的投资空间;况且，已在银行贴现的票据，本来具有标准化的特点，风险低、流动性高、资本占用少，已无证券化必要，因此有必要证券化的票据一定是未经贴现的商业承兑汇票，主要目的是为了解决企业的融资问题。此外，因证券化基于商业信用、真实贸易背景、评级等要求，也难以惠及急需资金的众多中小企业。通俗地讲，中小企业在真实贸易的基础上提供担保或抵押物，从银行获得银行承兑汇票额度的可能性是很高的，某些银行提供的如供应链贷、物流贷等产品甚至无需担保或抵押，但如果这些企业想通过开出的商业承兑汇票证券化融资，难度还是很高的。这也是票据市场依然活跃并仍需活跃的原因。

五点探索

一个十万亿级存量、百万亿级交易量的票据市场不可能因为几十亿的损失就否定取消，而且这几年票据市场的发展是解决企业融资的最直接的渠道之一。但票据案件发生后，是应该思考如何更好地发展票据业务，让票据能更充分地发挥其直接连接企业与金融市场的功能。笔者提出以下几点探索

一、回归本源。即回归票据支付结算的本质功能，先是支付工具，才是融资工具，从源头上把控企业的贸易背景或债权债务关系。在信息化和互联网的今天，银行、税务信息交互并不困难，只要制定好法规，规定将类似企业在银行开立银行承兑汇票、进行票据贴现等行为视作销售资金往来，并依法计税，对于违反法规的严格处罚机制，把单一的以增值税发票作为真实贸易背景依据的方式科学化、信息化，从而简化贴现流程，让众多中小企业持票人不再需要中介就可直接从银行贴现

二、交易电子化。农行案件之后，便传出有央行主导建立票据电子交易平台，类似债券、外汇的交易平台。但纸质票据的交易实行电子化有一定难度，不过央行发文力推电票，224号文核心内容有三点：第一是放松贸易背景的审核；第二是扩大转贴现市场的参与者；第三是要求纸票逐渐退出市场。自2017年1月1日起，单张出票金额在300万元以上的商业汇票应全部通过电票办理；自2018年1月1日起，原则上单张出票金额在100万元以上的商业汇票应全部通过电票办理。待时机成熟，纸质票据就自然地退出历史舞台。

三、票据资产标准化。目前在票据转贴现市场中还有一个让各银行头痛的问题，即风险资产占用的问题。按银监会的《商业银行资本管理办法》，银行承兑汇票的贴现一般占用25%的风险资产，商业承兑汇票的贴现占用100%的风险资产，而按《票据法》，持票人可向任何前手实行追索权。因此，银监会要求银行将卖出的具有被追索风险或有负债的票据，视为风险资产，这导致票据在银行间转卖4次以后各行计提的风险资产总和大于票面，消耗银行的资本金，不利于银行开展其他业务。目前各行计算票据卖断风险资产的方法五花八门，简单粗暴的，卖掉的资产统一不计入，稍技术一点就和交易对手签免追索函，据此不计，而没签免追索函的交易就计入风险资产。票据资产标准化的目的，就是引入评级，特别是商业承兑汇票，按承兑人的评级计提风险资产，流转后只在表内计提，这样贴现、转贴现的流通性大大提高，标准化后转贴现票据不再计算信贷余额，类似实现证券化功能。

四、市场要开放。目前票据市场除隐晦的“中介”外，还有券商、信托、资管公司、保理公司、P2P平台等都名不副实地参与其中，充当各种包装票据产品的通道。投资的资金大部分仍然是银行自有资金，这样做的目的无非就是规避信贷规模、资本计提、期限错配等问题。如果采用电子交易平台，则需要允许符合资格的非银行机构参与，在平台上进行产品创新的同时，也能有效进行监管。

渠道型模式向交易型模式转型。在过去的时代，由于贸易背景和信贷规模的监管套利，以及市场信息不够对称，形成了渠道型模式，即掌握了票源、消规模通道和资金就可以进行套利的模式。但224号文指出直贴环节贸易背景取消，这消除了票源的监管套利。扩大转贴现市场的参与者范围，非银机构以及非法人产品可以直接参与票据转贴现交易，这打破了银行的资金渠道垄断。同时，今年央行MPA（宏观审慎管理）体系的实施，从根本上降低了信贷规模腾挪的监管套利空间，当然MPA的完全落实到位还需要一些时间磨合，但趋势已成。另一方面，央行正在积极筹备的票交所将于年底上线运营，这极大的降低了市场上的信息不对称。传统的渠道型模式将无生存空间。

来源：汇票圈