作者袁皓、贾丽炜

来源金融租赁风向标（ID：hxleasing-direction）

目前城商行、中小租赁公司、农商行、村镇银行、汽车金融公司在经济下行周期，面临一个两难的选择。

行业竞争对手越来越多，但是优质资产却持续稀缺。到底是放大风险尺度做细分市场发挥比较优势赚取高额息差；还是走稳健路线，薄利多销做单笔比较稳健的国企？

高风险的资产，一般流动性不高；在实践中通常是做成资产包，提高分散度达到一定的程度，然后使用证券化的形式实现销售；亦或是使用有追保理的形式单笔转让；低风险的资产，无论是银行质押、还是保理转让以及证券化，都具有较大的操作空间。

以最常规的银行质押为例：在保证充分流动性的情况下，一笔小微企业流动资金贷款，账面息差收益在300-400BP是很正常的。（市面上这种机构的融资成本一般在7%左右，最终成交以注册资本500万元的工业企业为例，成交贷款票面利息当下一般在10-11%左右）

但是，问题出在这种小微贷款基础资产，拿到股份制银行或者五大行办理质押融资，其质押率将打极大的折扣，一般是不足三成的。杠杆率是1.3倍。因为小微信贷资产本身没有较好的安全性，所以融资银行一般给予该金融机构的融资利率比照给予该金融机构的信用利率。如果资产每年能周转3次，按照授信利率依然是7%核算，杠杆率为1+ 0.3 + 0.3*0.3=1.39。年度总盈利为综合收益率 * 票面利率 = 1.39* 10% =13.9%，年度总资金成本为7%*1.39=9.73%，年度总收益率是13.9% - 9.73%=4.17%

假设同一家资质的金融机构如果投放条线投出去的是较大规模风险可控的国企、上市企性质的信贷资产，（一般较大的国企或上市企业的综合成本控制在6%，其构成一般是票面利息5%、综合咨询费1%。按照金融机构内部FTP线7%核算，则息差是-100BP）假设息差是-100BP。

从账面上看，该单体项目是亏损的。但实际却未必如此。因为此类项目再融资的质押率较高，一般能够达到70%-80%。如果按照较低的质押率70%核算，则每周转一次可以使用的杠杆是1.7倍。如果资产每年能周转3次，因国企或上市企业基础资产质量很好，所以质押授信利率一般为4.5%（按照当下资金面估算）。则杠杆率为  1+ 0.7 + 0.7 *0.7 = 2.19，综合资金成本为 （7% *1 + 4.5% *0.7 + 4.5% *0.7*0.7 ）/2.19=(7% + 3.15% + 2.205%)/2.19 =5.64%; 年度总收益率为 2.19 *6%= 13.14%，年度总资金成本 =5.64%*2.19 = 12.35%。综合收益率为 13.14-12.35 =0.79%

依然按照上例，如果假设是一家资质较好的中型金融机构，其信用授信成本按照4%核算，则：

综合资金成本为 （4% *1 + 4.5% *0.7 + 4.5% *0.7*0.7 ）/2.19=(4% + 3.15% + 2.205%)/2.19 =4.27%; 年度总收益率为 2.19 *6%= 13.14%，年度总资金成本 =4.27%*2.19 = 9.35%。年度总收益率为 13.14-9.35=3.79%

由上可见，如果小微金融机构能够保证基础资产的流动性，其盈利空间可以略超过一般的中型金融机构。但是这种微小的利润差距是无法覆盖人员操作成本的（单体项目的操作成本基本类似，因此小微企业操作成本较高）。所以，累加上操作成本，两者基本持平。

目前，小微信贷基础资产、租赁资产、汽车金融资产、消费金融资产、商业保理金融资产如果在银行授信层面难以拿到授信，还可以选择资产证券化的手段将此资产变现。如采用资产证券化手段，则其杠杆率一般超过3成，一般可以达到7成，最多可以高达八成五。按照目前的资金面，优先和夹层的综合价格（以AA为例），可以控制在7%以内，接近银行给予小微金融机构的融资成本。（因存在发行费用，整体资金成本会抬高约1%-1.5%）；如果能够结构设置合理（比如在投放阶段约定劣后级由企业代持），还存在出表的可能。

对于纯资产转让性质的交易类型（比如有追保理和无追保理），则可以实现“100%的质押率”。不过，因为目前“营改增”出台，对特定类型的资产转让造成了税务上的障碍和风险。比如回租资产向商业银行的转让；汽车金融资产、保理资产向商业银行的转让，严格按照目前税法都存在双重征税的风险。

虽然如此，因为目前资本市场多元化发展，基础资产的流动性的确增强了。

因为金融机构的融资成本是由多种因素决定的，尤其是初创的金融机构，其融资成本主要和股东背景有关。因此：

股东不够强大的、风险厌恶型追求稳健收益的，一般做大而稳健的项目，收益率年度在1%左右；

股东不够强大的、风险偏好型对收益有一定要求的，一般做小微客户或者股权投资类项目、收益率保守估计在4%左右；

股东强大的，当然是想怎么玩就怎么玩。

在经济下行周期和新常态下，小微金融机构更需要节约使用资本金，适当的放大杠杆比例。通过和资本市场的充分结合，走轻资产运营模式，才能四两拨千斤，避免和大中型金融机构的正面交锋，实现和大中型金融机构的互利共赢。