来源：外汇头条

人民币中间价今天刷新上周三创下的逾五年低位，在岸人民币也跌至三个月低位。当前，投资者似乎对人民币贬值并不是那么焦虑。需要警惕的是，国内流动性条件逐渐收紧。

人民币兑美元中间价今天报6.5784元，为2011年2月以来最低。上周三，人民币中间价下调225点至6.5693元，创逾5年低位。

在岸人民币兑美元即期汇价跌0.25%至三个月低位，现报6.5814。本月以来，在岸人民币兑美元跌幅达到1.6%。

下半年美国加息基本无悬念，美元走强将增添新兴货币贬值压力。

自5月中旬以来，经济数据和官员讲话使今年加息两次的前景重回投资者视线。尤其是上周五，美联储主席耶伦在哈佛大学讲话期间表示，如果数据改善，未来数月加息很可能是合适的。耶伦讲话后，市场对6、7月会议上加息的概率预期显著增加，预计7月加息概率53%，创历史新高。

从期货市场看，预期6月份加息的概率，从一个月前开始上升，由21.1%攀升至30.0%。

从期货市场看，预期7月份加息的概率，从一个月前开始上升，由34.8%攀升至53.8%。

再看下图。在屏幕上半部分的图中，绿线显示市场目前预计联邦基金利率将在3个月内升至60个基点，1年内升至80个基点。黄色虚线显示的是5月16日的预期。在不到两周内，3个月预期已经上升了15个基点，1年预期上升了18个基点。

MIPR显示的是特定货币1天期远期对远期利率，计算的是市场价格所体现的未来某些具体时点的政策利率，比如说从今天算起三个月后或一年后的利率。

对于中国的股债市场，汇率贬值的影响主要还是取决于对流动性的冲击以及对利率的影响。主动引导、有序贬值的方式导致利率短期内大幅度上行的可能相对较小。

问题是，投资者为何这么淡定呢？

首先，与去年“811汇改”和年初行情相比，当前人民币贬值幅度并不大。汇率急贬导致了市场情绪的恐慌、资本外流压力加大，外汇储备及外汇占款均大幅下滑；同时，股票市场也受到明显冲击。5月以来，人民币兑美元汇率出现了显著的贬值，但是贬值幅度相对交换，因此对股市的影响同样较温和。

其次，中国央行提前做出预案准备。因为，美联储今年内加息，中国经济增长下行，这些因素都可能导致人民币的贬值，而这些事件都是已经预见到的事情。因此，事件发生之前，中国央行对此都做好的应对准备，或多管齐下的提前布局。特别是经过2015年8月及今年1月初人民币贬值所造成对市场的巨大震荡，中国央行也对汇率制度进行检讨，并全面在在岸市场及离岸市场做了一些新的制度安排，而且用这些新的汇率制度安排全面击退了人民币汇率的炒家。因此，当新一轮的人民币汇率贬值出现时，国际市场的投资者不敢轻易地进入市场，还得观察市场之变化。

而且，这次中国央行在引导人民币兑换美元贬值的同时，国内市场还突然出现“美元荒”，隔夜美元兑换人民币一周期和一月期掉期都创两年新低。对于国内市场突然出现的“美元荒”，有分析认为，这可能是国内市场美元流动性紧张所致，也可能是与美联储加息预期升温有关，更不排除大行在掉期市场“奉命结汇”的可能，以此来缓和未来人民币可能面临的压力。也就是说，这种情况的出现很大程度上与中国央行新的安排有关。

最后，与央行双锚政策相关。所谓的双锚策略主是根据美元在全球的变化，通过切换使用美元或篮子货币这两个定位锚，来控制美元/人民币的波动率。

比如，如果美元在全球市场走弱时，人民币的锚主要是以美元为主。这可以避免在美元汇率指数大幅走弱时，人民币对美元出现被动地大幅升值。而要保持人民币对美元汇率的基本稳定，就可能借助于下调人民币兑换一篮子货币的价格，并且不引发市场的恐慌情绪。当美元在全球市场出现较大反弹时，人民币对一篮子货币价格将成为人民币的锚，即中国可以保持人民币兑换一篮子货币的稳定，甚至可以轻微提高人民币指数。这样同样可控制人民币兑换美元的波动度，而不改变人民币对美元的贬值趋势，但保持人民币指数的稳定，同时避免可能出现的人民币的恐慌性抛售潮。

1.下半年美国加息基本无悬念，美元走强将增添新兴货币贬值压力。耶伦已经明确释放出加息信号，另外从维护联储信誉来看，年内加息是大概率事件。时点选择上，7月或9月加息概率较大。6月23日英国脱欧公投或将引发市场动荡。美元走强将意味着新兴货币汇率重新承压。

2. 新兴亚洲资本外流的压力依然存在，货币贬值压力未消失。资本净流入持续放缓，EPFR数据显示，2013年QE削减恐慌后股市资金净流出量仅相当于美国QE后涌入量的65%，资本外流仍未结束，随着下半年美联储重启，资本外流和货币贬值压力或重现。总之，新兴市场货币汇率年内面临回调压力，将增加人民币汇率贬值压力。

3. 从实体经济来看，中国内生经济下行压力并没有消失。根据IMF预测，未来三年，中美增长差将持续缩窄，中国经济增速下行，而美国基本企稳，人民币兑美元汇率贬值压力仍然存在。

4.从资产配置角度看，楼市大周期已过。中国房价和人民币兑美元汇率高度正相关，房价下行趋势未改，不支持人民币汇率继续上行。

房价会从三个方面影响汇率：

a.从资产配置的角度看，房价上升增加人民币资产的吸引力，短期内导致资金流向楼市，缓解资本外流压力，支撑名义汇率。

b.作为中间投入品，房价上升带动租金上涨，导致企业运营成本上升，从而推升物价，支撑实际汇率。

c.房地产是最常见的抵押品，房价和信贷互相促进，产生金融周期现象，信贷扩张推高物价，从而推高实际汇率。

5中国私人部门增持海外资产动机较强，意味着人民币边际有下行压力。我国非政府部门持有海外资产不够，为了分散风险，增持海外资产的动机较强，也就是对外汇需求较强，人民币有贬值的压力。

6债市风险积聚，将影响市场风险偏好，或传导至汇市。我们测算的钢铁和有色行业潜在信用利差要远高于现在观察到的信用利差，说明债市有泡沫风险，未来信用利差有进一步上行空间。风险偏好下降或传导至汇市。

上周国内市场美元流动性一度吃紧，从过去经验看，国内市场人民币流动性的变动对美元流动性的影响较大。美元流动性收紧其实还是表明上周人民币资金面的变化。(详见5月25日《中国惊现美元荒，“大家都在买我们只好跟着买，就怕明天买不到了”》)

从政策面的角度看，国内货币政策趋于中性，虽然从上周的公开市场操作看，央行不会坐视资金价格的走高，4月以来的货币政策实践表明央行释放货币的积极性较之前明显下降。

再者，监管层近期推出了新的逆周期宏观审慎管理政策，包括MPA、资管业务监管新政等等，这会导致去杠杆压力的上升，也对资金面造成负面冲击。