来源: 《中国外汇》2015年第6期

　　作者:白琳

　　“最难办的是不知道今年汇率接下来会怎么走。”农历新年过后，又开始忙碌起来的外贸企业普遍感到“前路迷茫”。

　　2014年以来，人民币汇率走势开始变得越来越来“不同寻常”：2014年，人民币汇率的波动呈现“钟摆式”，先贬后升，年末再度走贬; 2014年末，人民币即期汇率累计贬值2.4%，为2005年汇改以来的首次年度贬值; 2014年，人民币即期汇率单日上涨的天数为116天，下跌的天数为126天，人民币汇率的双向波动幅度加大。

　　人民币汇率市场变化在不断发酵，人民币汇率的影响因素也日趋复杂。外贸企业对人民币走势的判断因此不再明朗，企业外汇避险策略面临着“辞旧迎新”的考验。

　　外汇风险攀升

　　“波澜壮阔”的2014年，人民币汇率开启了汇改以来真正意义上的双向波动元年。人民币汇率接近均衡水平已逐渐成为市场共识，市场对汇率走势的看法出现分化。在央行基本退出对汇率的常态化干预后，汇率的市场弹性不断增强，人民币汇率的双向波动成为新常态。

　　面对更加多元化的汇率风险，我国企业对外汇衍生品的认识和运用却普遍不足。2014年，我国进出口总额4.3万亿元，已经是全球第一大贸易大国。然而，我国企业运用外汇衍生品规避汇率风险的规模和水平与贸易第一大国的身份严重不匹配：2014年，外汇衍生品交易量为4.7万亿美元，分别占当年对外贸易额的109%和国内生产总值的45%;而发达国家的这两个比例普遍超过150%。金砖五国中，巴西2007年外汇衍生品交易规模和国内生产总值的比值达到了13.92倍。

　　我国大部分的进出口贸易没有通过外汇衍生品规避风险。有不少企业是抱着赌博的心态“裸奔”，不愿花成本锁定汇率，被动应对汇率波动。

　　根据2013年的公开财务数据，在133家披露海外收入的上市公司中，只有44家公司使用了外汇衍生品进行汇率风险管理，上市公司使用外汇衍生品的比例仅占33%。按照国际掉期与衍生工具协会(ISDA)的调查，美国上市公司使用外汇衍生品的比例达到78%。

　　我国绝大多数外贸企业是中小企业，利润微薄，更难以承受不断增加的汇率风险。但中国金融期货交易所对山东省外贸企业的调研却显示，55.1%的企业使用价格转移，36.5%的企业使用接短单的方式被动应对风险，而运用衍生工具的企业仅占31.4%。由于外汇避险工具运用不足，汇率波动增大了给企业带来的负面影响。而企业因此不敢接大单、长单，则使贸易增长受到限制。

　　避险思维更新

　　在过去的很长一段时期内，人民币长期单边升值，波动率较低，习惯于此的企业逐渐形成了一种思维定势。企业普遍缺乏套期保值的观念，认为外汇衍生工具没有太大作用;还有不少企业只做远期结汇，不做远期购汇，甚至将远期结汇作为企业赚钱的工具。

　　“过去人民币单边升值，外贸企业无需进行太复杂的预判，出口型企业通过远期结汇锁定未来的结汇汇率，进口型企业要么选择即期购汇，要么通过美元融资推迟购汇享受因美元贬值带来的更优的购汇汇率。”银行金融市场部人士坦言，这样的“好时光”已经一去不复返。

　　如今，即期结售汇“提前结汇、延迟购汇”，远期结汇“早签约、早受益”这些属于单边升值时代的操作方式和思维定势已经过时，无法再适应新的市场变化。对此，企业难免感到不适应。随着人民币汇率双向波动成为新常态，企业面临的汇率风险不断加大。对此，企业需改变惯有思维，合理、充分地运用外汇衍生工具，主动避险。

　　一直以来，远期结售汇是企业主要使用的避险工具。然而，远期交易更适合管理单边波动的汇率风险，适合管理双边波动汇率风险的则是期权。“外汇期权在国际市场上是一种非常普遍的汇率风险对冲工具。企业买入一份外汇期权，等于买了一份保险，最多是损失一笔期权费。”银行金融市场部人士说。远期是对称的工具，而期权是非对称的工具。期权产品特有的灵活性和“进可攻，退可守”的特点，适合双向波动的市场。而期权组合不仅反映涨跌，还能更准确地表达对市场的观点。

　　市场是最好的老师。人民币汇率的双向波动在一定程度上引导了市场主体外汇交易策略的调整。不仅企业购汇意愿增强、结汇动机减弱，而且期权交易也开始蓬勃发展。

　　国家外汇管理局于2014年6月底出台了以外汇期权为重点的推进外汇市场发展的措施，简化市场准入，以进一步鼓励人民币汇率交易工具的创新与运用，满足企业汇率避险的多样化需求。人民币外汇期权的交易方式更加多样化，企业在实需交易背景下，可通过银行办理卖出期权;期权组合类型更加丰富，企业可灵活定制组合内期权数量与要素。如此一来，企业基于实需，可以卖出期权，来获得期权费的收入，改善财务状况和风险结构;还可通过期权组合，降低买入期权的成本。货币掉期的本金交换形式也更加灵活，进一步扩展为包括在合约生效日和到期日两次均实际交换本金、两次均不实际交换本金、仅一次交换本金等形式。

　　企业对市场的策略改变和政策放开的推动作用，从2014年第三季度开始显现，外汇衍生品交易尤其是期权交易逐渐活跃。根据中国外汇交易中心的数据，2014年，我国境内银行间外汇衍生品交易量首次超过外汇即期;2014年外汇衍生品成交量同比增长34.8%，其中，期权产品成交1298.9亿美元，同比增长5.0倍。

　　企业在转变过去人民币单边升值以及低波动率的操作惯性，采取积极策略应对人民币汇率双向波动的过程中，也对银行等金融机构提出了更高的要求。对此，各家银行都在加强汇率风险相关产品的研发，针对不同企业类型不同层次外汇风险敞口管理的需求，为企业打造更丰富的服务方案。

　　合理运用衍生工具

　　目前我国境内银行间外汇市场已涵盖远期、掉期、货币掉期、期权等衍生品品种，构成了相对完整的人民币汇率避险产品体系。在套期保值功能上，几大外汇衍生品各有所长。企业在交易工具及策略上可综合采用远期、掉期、期权等衍生工具，结合即期、贸易融资等传统工具，从自身资产负债以及资金流的实际情况出发，以汇率风险管理为主要目标，建立适度、灵活的风险管理策略，提高抗风险能力。

　　人民币外汇远期交易，是指交易双方以约定的外汇币种、金额、汇率，在约定的未来某一日期(距成交日两个工作日以上)交割的外汇对人民币的交易。人民币外汇远期交易主要包括两种业务：人民币远期结汇和人民币远期售汇。前者是外汇收入所有者将外汇卖给外汇指定银行，后者是外汇指定银行将外汇卖给外汇使用者。

　　人民币外汇掉期，实质上是人民币对外汇即期交易与远期交易的结合。具体而言，银行与客户协商签订掉期协议，分别约定即期外汇买卖汇率和起息日、远期外汇买卖汇率和起息日。客户按约定的即期汇率和交割日与银行进行人民币和外汇的转换，并按约定的远期汇率和交割日与银行进行反方向转换。

　　人民币外汇货币掉期，则是指在约定期限内交换约定数量人民币与外币本金，同时定期交换两种货币利息的交易行为。货币掉期和外汇掉期的最大区别在于，外汇掉期不包含利率的互换，只在期初、期末交换本金，而货币掉期通常每三个月或每半年会交换利息;货币掉期在期初、期末两次本金交换的金额以及使用的汇率均相同，而外汇掉期的期初按照某一汇率交换本金，期末则通常按另一汇率换回本金。普通外汇掉期是一年以内的短期，并不涉及利率的交换。而对于长期的货币交换，对于企业现金流的要求非常高。货币掉期的利息交换能让企业更好地进行资产和负债的匹配，企业应用货币掉期的期限大多是一年以上的中长期。

　　人民币对外汇期权交易，是指在未来某一交易日以约定汇率买卖一定数量外汇资产的权利。期权买方以支付期权费的方式拥有权利，而期权卖方收取期权费并在买方选择行权时履行义务(普通欧式期权)。

　　平安银行金融市场事业部副总裁夏秋建议：有外汇收入的企业应结合自身财务的需要和对汇率产品的熟悉程度，在远期结汇、期权、期权组合中寻找适合的产品，通过提高结汇汇率来锁定风险;有外汇支出的企业也需要考虑运用远期售汇、期权、期权组合等产品锁定或者降低汇率风险。另外，考虑到美国退出QE，美元利率看涨，有长期美元负债的企业需要择机锁定未来偿还美元负债本金时的汇率风险;也可以通过利率互换、货币掉期等工具，锁定未来贷款利率上升的风险。

　　随着离岸市场人民币存量的快速增长，离岸人民币外汇衍生品市场发展迅速。而离岸汇率交易工具则更加丰富，不仅包括远期、掉期、期权，还有无本金交割远期(NDF)、期货等。尤其是人民币外汇期货方面，境外已有6家交易所推出了11个品种的人民币外汇期货。香港交易所离岸人民币外汇期货交易居于首位，2014年日均交易量达580手;新加坡交易所也于2014年10月推出了美元兑离岸人民币外汇期货。

　　与外汇远期相比，外汇期货是交易所内标准化的衍生工具，同样可以锁定某一个时期的汇率。比如企业签订3个月外贸出口合同时，可以通过卖出相应金额的美元兑人民币外汇期货锁定3个月之后的汇率风险。这样，不管未来的即期汇率如何变动，企业在3个月之后收到的人民币资金就锁定了，期间的汇率变动不再影响企业的利润。

　　中国金融期货交易所于2014年10月29日推出了欧元兑美元与澳元兑美元的交叉汇率期货仿真合约，为我国外汇期货的真正上市进行了准备。未来，更多外汇衍生工具将会应运而生，为市场主体提供更为丰富的选择。