来源：中国金融网  作者：赵慈拉

摘 要：商业汇票对企业短期融资的贡献率已达30%，随着利率市场化的加快和电票账户的普及，商业汇票对实体经济的融资作用还将提升。票据以其标准化金融工具，已成为信贷市场--同业市场--理财市场跨市场交易的标的资产，为此，需要创建全国一体化的票据交易市场，引入多元化交易主体，去中介化的交易模式，确立以票据市场利率走廊为基准的利率锚，为实体经济提供低成本融资。

关键词：电子票据 票据市场 利率走廊 中央对手方清算 票据价格指数

央行统计显示，2015年9月末银行业表内企业短期贷款24.85万亿，而表外银行承兑汇票余额10.6万亿，显示银行承兑对企业短期融资的贡献率已达30%。据估计，企业贴现需求约占银行承兑70%，但受监管政策限制，体现在银行表内票据融资仅为4.31万亿，其余3.11万亿银行承兑汇票则通过跨市场的资管计划交易、民间融资实现变现。因此，亟需构建一个纳入所有金融机构为主体，纸质、电子商业汇票为客体，交易行为电子化的全国一体化的票据交易市场，以实现票据服务于实体经济的目标。

一、 当前票据市场存在的问题

1、 金融压抑引发监管套利

一是由于商业汇票的主体已由原来的央企、国企和上市公司转变为中小微企业，商业汇票的用途已由原来贸易背景下的应付款工具转变为融资背景下的预付款工具，亦即票据用途已发生质的变化。但由于票据贴现仍执行人行1997年《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理暂行办法》对银行贴现需要提供发票的监管政策,预付款交易不可能出具发票，预收款方受让票据后无法向银行申请贴现，由此产生数万亿商业汇票的持票企业因无贸易发票而只能寻求票据中介公司进行融资，经票据中介公司制作与票据受让交易无关的虚假发票后向银行办理贴现。此类“包装票”现象已蔓延至全国，引发票据案件纠纷频发。

二是现行金融监管制度只允许银行业机构（含信用社）和企业集团财务公司经营票据贴现与转贴现，因此票据市场交易中呈现同质化现象，票据价格齐涨齐跌。受贷款规模和存贷比的监管要求，银行机构只能以合同背书和受益权转让方式与券商、基金、资产管理公司等非银行机构叙做票据资产转让交易；套利本是体现市场化机制的交易方式，但由于票据不具有同质性，央行不允许采取票据卖断式回购的交易方式，电票交易由于系统程序设置杜绝了此类交易，而纸票交易无法实行有效监管，所以形成纸票回购套回购交易的普遍现象，结果导致央行信贷统计数据中直贴、转贴现交易数据失真。

2、 过度的市场套利引发道德风险

银行机构和民间票据中介机构利用短期资金与长期票据资产的利差，通过回购套回购的方式进行市场套利；随着回购期限越来越短，又衍生出回购式代持票据交易，代持票据交易实质是信用拆借交易，在缺乏信用的约束下，一些代持方将一票两卖，因此回购式代持票据交易又引发了诸多票据操作风险纠纷。由于缺乏全国一体化票据报价系统，所以形成许多中介公司采集各家银行报价信息，形成大量的民间票据经纪公司在进行银行间回购套回购的撮合交易。

商业汇票本为标准化金融工具，银行承兑汇票更以银行信用背景具有很好的市场流通性，因此，银行承兑汇票现已成为信托公司、证券公司、基金公司、保险公司、资产管理公司、商业保理公司、P2P理财公司、票据中介公司的投融资工具，由于纸质票据存在众多固有的弊端，加之非银行机构在票据操作中的不规范，引发大量的票据资产风险和恶意公示催告案件。人行纸质商业汇票登记查询系统显示，2015年度日均发生纸质商业汇票申请挂失或公示催告达60张。

3、跨市场交易使票据业务数据失真

出票人将经银行承兑的商业汇票交付收款人，若收款人持有到期向承兑银行提示付款，此时该银行承兑汇票仅起到担保付款的银行保函功能，对银行而言，只是一项或有债务；但若收款人将此银行承兑汇票向后手进行转让支付，此时该银行承兑汇票发挥信用与支付功能，即货币创造功能。而现在绝大多数银行承兑汇票在实体经济中被作为大面额货币进行流通支付，导致数万亿未贴现的银行承兑汇票既未计入商业银行资产负债表，也未列入央行的货币供应量M2统计中，仅体现为社会融资规模。

受逃避存贷比、贷款规模监管，实施套利交易的影响，商业汇票已成为跨市场交易的标的资产，使商业银行报表中的贴现、转贴现（含买断式、回购式）巨额数据转变为其他投资类资产、同业资产或SPV理财计划。一些银行机构在会计报告结账日前通过转贴现买入巨额票据，增大贷款不良率的分母，以此稀释贷款不良率,同时可起到扩大资产规模效应。交易数据失实，势必影响到央行信贷投放等宏观数据的失真。利率市场化的改革将推进票据跨市场的大资管交易，并将形成票据资产证券化，但若跨市场交易的监管缺失，又往往会引发系统性金融风险。

4、纸质票据无理拒付增加交易成本

商业汇票本是标准化金融工具，受《票据法》约束，《票据法》规定的（1）表明“汇票”的字样；（2）无条件支付的委托；（3）确定的金额；（4）付款人名称；（5）收款人名称；（6）出票日期；（7）出票人签章；七要素构成了商业汇票的标准合约。央行《支付结算办法》和《支付结算会计核算手续》对全国银行机构的商业汇票业务操作与会计核算处理制定详尽的统一规程，但许多银行由于缺乏对票据业务相关人员进行《票据法》和《支付结算办法》的合规性操作培训，以致在银行承兑汇票兑付业务中经常发生承兑银行以本行自定的验票标准来审验提示付款票据上所有前手的书写与签章的规范性，形成“有条件承兑”的无理拒付行为，由此引发众多汇票兑付纠纷。也有发生商业汇票被背书人名称书写错误或背书人签章错误时，当事人未按照《票据法》和《支付结算办法》规定在汇票或粘单上进行更正，而是采取附纸说明方式进行补正；其实，《票据法》明确规定，有关票据的所有记载事项都必须体现在票据正面、反面或粘单上，反之则不具有法律效力。附纸说明的方式仅具有安慰函性质。纸质票据兑付业务的不规范操作，增加了持票人的操作成本和资金成本。

二、建设全国一体化票据交易市场的目标

1.通过建设全国一体化票据交易市场，形成全国统一的票据市场利率，持票企业能在统一平台上实现即时最低利率的票据贴现，银行或非银行金融机构可购入票据资产创建SPV，为投资者提供低风险的直接融资的标的资产。全国一体化票据交易市场将具有最敏感的市场价格发现机制，在此基础上产生的全国票据市场价格指数，与实体经济融资成本形成强相关性，可为投资基金提供利率基准依据，并向货币市场和债券市场传导，因此，建设全国一体化票据交易市场是实现利率市场化目标的必要条件。

2.借助全国一体化票据交易市场，逐步形成融资工具票据化，票据工具电子化，票据市场多元化，票据资产证券化的社会融资格局。银行机构与非银行金融机构在统一平台上，运用标准化票据工具，通过规范化的跨市场交易，形成利率传导机制，实现企业贴现——银行融资——非银行金融机构资产管理的大资管交易模式。

3.央行借助一体化票据交易平台，实现对票据交易的全面监管；并在货币政策调控框架由数量型向价格型的转型中，通过这个平台构建以超额存款准备金利率为下限，央行再贴现利率为上限的票据市场利率走廊——反映实体经济融资成本的风向标，形成利率波动约束机制。票据市场的交易证券为商业汇票，具有合格抵押品属性，而非信用交易，因此其市场利率波幅较小，但对实体经济的影响力较大，当今后不再公布政策性贷款基准利率时，央行可以此作为利率锚——货币政策操作对象，运用再贴现工具在票据市场进行货币政策公开操作，引导市场利率走势；也可对商业银行买入特定行业或类别（如制造业企业、小微企业、三农企业）的票据关系人的票据予以再贴现，以明示央行的信贷政策导向。

4.纸质商业承兑汇票因不具有信用环境，目前市场流通额仅占纸质商业汇票的3.86%，并呈下降趋势而电子商业汇票系统具有记载付款人违约兑付信息的信用约束环境，使电子商业承兑汇票在电子商业汇票中占比达17.5% 。因此建设全国一体化票据交易市场，必须构建票据信用约束环境，体现票据债务人的信用价值，使资信度高的企业运用电子商业承兑汇票实现低成本，乃至零成本融资。

（附表一）；

注：数据摘自《中国人民银行2014年报》

三、建设全国一体化票据交易市场的实施路径

(一) 全国市场一体化，参与主体多元化。

1.受电子化支付工具迅速发展的影响，纸质支付工具——支票、银行汇票的支付笔数和金额近年来呈现大幅下降态势，纸质商业汇票笔数与金额的绝对数虽仍呈小幅增长（附表二），但在纸质、电子商业汇票合计中的占比却已日趋下降（附表三）；电票在全部商业汇票中的占比现已达22%（若考虑到电票期限可为一年，所以电票实际占比已逾30%）；鉴于纸票

附表二 纸质与电子票据业务增长趋势 单位：%

附表三 电票在商业汇票中的占比 单位：亿元

注：上述两附表数据摘自央行《支付体系报告》，其中：纸质商业汇票为实际兑付额，

电子商业汇票为出票签收额口径。

1.目前尚具有一定市场需求，电票具有发展前景，为此可将纸票、电票一起纳入全国一体化票据交易市场的规划。可以预见，全国一体化票据交易市场建成后，将大大加快电子商业汇票的使用普及率。

2.现行银行业信贷市场和同业市场已被打通、相互交融，形成大资管交易架构，因此，全国一体化票据交易市场的参与主体应包括央行、商业银行、信用社和企业集团财务公司和其他非银行金融机构，即凡具有银监会、证监会、保监会颁发许可证的所有金融机构都可成为票据交易市场参与主体。

3.全国一体化票据交易市场的层级可分为直贴市场和转贴市场。直贴市场参与者可为非金融机构（企业）和银行机构（含信用社、财务公司。下同）；转贴市场参与者可为央行、银行机构和非银行金融机构；为提升市场的活跃度，转贴市场可存在双向报价的做市商。

4.凡银行机构发生纸票直贴、质押交易后，必须强制实施纸票托管截留，后续交易电子化；纸质商业汇票应包含银行交易项下的承兑、未用退回、贴现、转贴现、再贴现、质押、质押解除、委托收款、付款、拒付、挂失止付、公示催告、止付解除业务。承兑银行应将已承兑的纸质银票票面录入影像系统，托管银行查验托管票据时，可通过影像系统图像自动进行票面信息比对。

(二) 全面监管透明化，监管政策统一性。

建立全国一体化票据交易市场的必要条件是取消银行机构对直贴票据的贸易背景审核。根据《票据法》无因性、要式性、文义性原则，贴现票据只须满足真实性和要式性的法定条件。票据贴现类同于贷款融资，承兑人为商业汇票第一债务人，贴现申请人为该票据法定保证人，根据贷款授信须将债务人偿债能力列为第一性，保证人偿债能力列为第二性原则，贴现银行应将风控重点落实在统一授信机制下票据承兑人的按期兑付能力和贴现申请人的担保能力，而无须审核持票人与其前手的贸易背景。

银行与企业或非银行金融机构的所有票据交易（含纸票、电票）通过一体化票据交易系统全部纳入央行监管范围，亦即纸票直贴后必须强制性进入托管系统，后续交易全部实行电子化。这是因为若由持票银行自由选择，则结果必然会形成逆向选择，倾向于可逃避监管的交易方式；同时纸票、电票的监管政策要统一，避免出现纸票可以进行回购套回购交易，而电票则由系统程序所禁止，其结果亦必然会形成逆向选择。

央行为支持企业集团财务公司开展票据直接融资，赋予其可承兑电子银票的政策优惠。但按现行监管部门《表内资产风险权重表》“对商业银行的债权3个月以内按20%计提，3个月以上按25%计提，对其他金融机构的债权全部按100%计提。”规定，银行机构持有商业银行承兑的银票，可按20～25%资产风险权重计提，持有企业集团财务公司承兑的电子银票，则按100%资产风险权重计提。而所有资产风险权重的计提最终将体现于交易价格中，贴现交易则转嫁予实体经济融资成本中，以致形成目前贴现、转贴市场存在电子银票（银票信用，低风险资本占用）与电子财票（企业集团财务公司承兑的电子银票，银票信用，高风险资本占用）的不同价格。在一体化票据交易系统中，企业集团财务公司承兑的电子银票将受到严格监管和违约信息披露，建议对其亦按20～25%资产风险权重计提，以支持企业集团财务公司开展电票承兑业务和降低实体经济融资成本。

(三) 纸票托管强制性，不符标准禁交易。

企业之间承兑出票、背书转让、质押都可以实物票据进行交易，但向银行申请纸质银票贴现时须缴存当地票据托管机构，转化为电子化信息后，贴现银行才可在电子化系统中进行买入。经票据托管机构验收不符合托管要求的纸质银票，贴现银行若仍需买入，票据托管机构可为其代保管，但不得再进入后续转贴交易，到期后由票据托管机构办理托收，若遭退票，交由贴现银行自行处理。

作为票据托管机构必须具有权威性，经其验收合格托管的票据到期时，承兑银行不可再以票据记载瑕疵为由拒付退票；若承兑人信用违约，其风险应由最后买入方银行承担；若因票据记载瑕疵问题退票或发生假票，票据托管机构则应承担先行兑付责任；发生承兑人无理拒付或无故延付，票据托管机构应将其列入电子化系统不良信用记录进行公开披露。票据托管机构为应对瑕疵票据逾期兑付或防范假票损失，应当在托管收入中计提拨备。

纸质商票因存在上门核实票据难，预留印鉴确认难，恶意催告防范难，到期拒付追索难等客观因素，且纸质商票以可流通的有价证券属性，现已广泛成为民间借贷交易债权凭证。由于民间借贷利率与银行贴现利率两者存在巨大利差，为防止民间借贷风险蔓延至银行系统，银行应对纸质商票交易设置适度防火墙制度，纸质商票应只限于贴现银行对其授信客户的贴现交易，且由贴现银行自行验票、保管、托收，不可进入后续转贴交易。

(四) 去中介化的市场交易，产生全国票据价格指数。

一体化票据交易市场上所有参与者均可以在相应的市场进行直接报价和成交，既可以采取买卖各方点击成交，也可以采取系统撮合交易；卖出方可以设定以批次票据包进行交易，也可设定以单张票为交易单位（便于买入方采集相同要素的票据发行集合理财计划）。票据资产作为流动性最强的固定收益类金融资产，一体化票据交易市场可形成1～12个月的票据市场利率曲线，在此基础上产生全国票据价格指数和低风险的SPV价格指数，能充分反映实体经济的融资利率水平，为投资基金提供利率基准依据，并向货币市场和债券市场传导。

(五) 贴现转为“可交易资产”，承兑入表“应收债权”。

票据作为具有特定要式的标准化合约，受票据法约束，具有天然的跨市场交易的金融工具属性。在银行大资管的经营架构下，票据资产交易已灵活地交互于信贷市场和同业市场、理财市场，贴现、转贴现（买断式或回购式）已不具有信贷交易的特定性，应将贴现、转贴现（买断式或回购式）交易转入“可交易资产”项下，类同债券交易。

央行数据显示，2014年末全国银行业机构商业汇票逾期垫款金额1058亿元，同比增长125.25%，按当年末银票承兑余额9.9万亿元，剔除约50%承兑保证金后的风险敞口余额49,500亿元计算，银票承兑不良率达2.1%，大大高于同期银行业不良贷款率1.25%水平，已形成银行业承兑业务的整体系统性风险。当不久将来电票账户普及后，电子银票将充分发挥电子货币的优势，直接进行支付而无须贴现，届时企业对银行电票承兑的需求将会大幅提升，因此，银行尽快建立风险溢价覆盖风险损失的承兑费率定价机制，这是保障银行票据业务健康发展的必要前提。监管部门应将银行承兑风险溢价覆盖风险损失列为对银行承兑业务的重点监管指标，对总体承兑溢价未能覆盖风险损失的银行机构，应认定其为非市场化定价的恶意竞争行为和违反可持续经营原则，对其进行暂停承兑业务的处罚。

银行承兑汇票一经承兑，到期则必须无条件兑付，是承兑银行一项金额和期限都确定的远期债务。按照国际货币基金组织IMF2000年《货币与金融统计手册》第138条对银行承兑汇票的定义“银行承兑汇票即便没有发生资金的交换，也被视为一种实际金融资产。银行承兑汇票代表了持有方的无条件债权和承兑银行的无条件负债。银行对应的资产是对其持有者的债权。”央行统计显示，列入货币供应量M2内的企业存款余额43万亿，而具有同等支付价值却游离于M2外的未贴现银行承兑汇票余额却高达5.8万亿 。并且随着电票账户日趋普及，电子银行承兑汇票将展现更强的货币活跃性。因此，金融统计应将银行承兑交易计入承兑银行资产负债表的负债项目，同时在资产项目的应收债权项下计入对承兑申请人的债权，这将有助于增强商业银行承兑业务的透明度和符合国际化的金融统计规范。银行承兑交易事项列入资产负债表内核算后，将会成为上市银行的股价估值因素之一，从而促进商业银行对承兑交易的自律性。

(六) 发挥一体化市场大数据优势，创建票据信用环境。

一体化票据交易市场将纳入商业汇票的所有兑付信息（含纸质或电子商业承兑汇票），生成票据债务人的征信大数据，一体化票据交易系统应以多维度、量化形式体现票据行为人的信用价值，如对商业汇票承兑人、出票人违约兑付的信息披露；对被追索人履行代偿责任后的加分；对违约事件影响的量化随时间递减；对商业承兑汇票的兑付必须通过票款对付的清算方式；对达到一定违约分值的债务人将禁止其商业汇票的交易权利。征信大数据所生成的票据债务人违约率，将为银行承兑风险定价提供直接依据，使资信度高的企业实现低成本融资，资信度低的企业则须承担违约溢价；应支持资信度高的企业承兑的电子商票进入转贴市场和ABS证券化市场，提升其直接融资能力，降低其融资成本。

(七) 电子化交易实行“合同制”，放弃《票据法》抗辩。

纸质票据以电子化交易后，与现行《票据法》“票据权利转让时应当背书并交付汇票”的要式性原则相悖，原票据标的已转化为票据基金性质，买入方与直接交易对手构成的仅系合同项下的融资债权，而非票据权利，对合同相对方以外的其他各方均不享有追索权。现行司法实践中也都以此认定。因此，银行机构、非银行金融机构进行纸质票据电子化转让交易时，可以主协议方式明确，交易日后发生纠纷，相关各方均不受《票据法》约束，而受《合同法》约束。

电子商业汇票交易中，凡约定以附追索权方式进行转让，转出方必须将票据资产保留在资产负债表内，凡以不附追索权方式进行转让，转出方可将相应票据资产从资产负债表内予以转销的会计政策，以此满足监管部门关于信贷资产必须洁净转让（即实现资产的真实、完全转让，风险的真实、完全转移）的规范要求，同时将此列入上市银行财务报告的审计项目和信息披露项目。

(八) 系统设计应具前瞻性，为票据创新预留空间。

电子商业汇票在上海自贸区跨境人民币业务运用的试点成功，成为跨境人民币业务中集融资与支付功能为一体的金融工具创新。电子商业汇票具备跨境人民币业务“可识别、可审核、可报送”的监管要求，同时以其可支付转让、互联网运用等特点，未来将成为跨境人民币业务使用最广泛的信用工具。一体化票据交易市场系统为此应具备“可识别”功能，对涉及跨境交易的电子商业汇票应主动推送至境内交易方的银行端，以便银行进行相关审核与数据报送。央行则可通过一体化票据交易市场系统对跨境电票交易实现主动监管。

《票据法》修改已纳入人大修法工作计划，预期《票据法》修改后将会按照国际惯例，对商业票据实行分类管理，商业汇票——贸易项下的债权凭证，商业本票——融资项下的债权凭证，银行远期本票——发生流动性风险的银行向央行申请救助的债权凭证。在未来利率市场化环境下，出票人凭借自身信用签发商业本票，向收款人融入资金，实现低成本融资，而贷款人可将持有的商业本票在票据市场进行转让以调节流动性；发生流动性风险的银行可签发银行远期本票向最后贷款人——央行申请救助。大面额可转让存款凭证因不具有支付功能，虽不属于票据范畴，但其具有可转让、可议价交易特点，借助一体化票据交易市场，金融机构发行大面额可转让存款凭证可实现快速募集资金，持证机构可实现议价交易与转让。一体化票据交易市场系统设计应为这些未来票据工具预留交易空间。

(九) 创建中央对手方清算机构，为中小银行银票承兑增信。

中央对手方清算机制是指独立的第三方机构，在金融市场交割过程中，以中央对手方身份介入交易结算，充当原买方的卖方和原卖方的买方，并保证交易执行的多边清算机制。国内证券市场、债券市场、外汇市场，乃至银行卡清算都已实行中央对手方清算制度，但银行承兑汇票尚未有中央对手方清算机制，影响了约2500家城商、农商、农信机构及企业集团财务公司等中小银行机构承兑的银票在市场上的流通性。

电子商业汇票由人民银行ECDS托管，具有唯一性、规范性和排他性，电子签名及数据传输与交换过程中的不可抵赖性和完整性等特点，在此基础上可创设具有独立法人、自担风险的中央对手方清算机构，该机构可由上海清算所或中国银联发起成立，并申请成为ECDS的参与机构，对其会员——中小银行机构进行评级授信，收取一定比例保证金，并可设立清算保证基金，对会员机构承兑的电子银票的持票人承担中央对手方的兑付责任，赋以信用增级。中央对手方清算机构以其具有大额支付系统特许参与者身份，可主动借记承兑银行在大额支付系统账户资金；当承兑银行保证金或其大额支付系统账户资金不足以清算时，中央对手方清算机构可动用清算保证基金进行偿付。在中央对手方清算机制下，中小银行承兑的电子银票，将享有全国性银行机构同等的资信度和流通性，将大大提升其为中小微企业、三农企业提供信用融资的能力。当持票行和承兑行均为清算会员时，中央对手方清算机构还可实施多边净额轧差清算模式，提高清算效率，降低资金成本，增强承兑银行流动性。

（本文观点仅代表作者个人观点）

作者单位：中信银行上海分行

本文刊载《上海金融》2016年第3期