作者：金杜律师事务所 钟鑫 胡喆 陈府申

来源：金杜说法微信平台（ID：KWM_China）

交易概述

1. 交易结构图

2. 交易流程

(1) 资产管理人向投资者募集资金设立专项资产支持计划(以下简称"专项计划")并发行资产支持证券;

(2) 原始权益人将其持有的票据资产(资产的具体内涵和外延待下文讨论)转让予计划管理人设立的专项计划;

(3) 发起人通过票据质押等方式, 以及由差额支付承诺人提供差额支付、担保人提供连带责任担保等方式为专项计划提供信用增级; 以及

(4) 在专项计划兑付日, 专项计划向资产支持证券持有人兑付证券本息; 资产池中的票据或债权到期后, 专项计划向承兑银行兑现票据资产, 或者请求债务人偿还债务, 并通过托管银行向投资者兑付证券本息。

3. 将票据介入证券化交易的法律优势

(1) 构建不受基础法律关系影响的付款义务。票据行为具有无因性、要式性和独立性, 持票人以票据文义或票据法规证明自己为票据权利人的, 票据债务人需无条件支付票面金额, 由此产生的票据权利就成为比一般民事债权效力更强的一种权利。并且票据权利是单纯的金钱给付请求权。一方面, 持票人仅得请求票据债务人给付票面金额, 不得为其他请求。另一方面, 持票人实现票据权利不负任何对价义务, 票据债务人单方负担无对价给付的义务。因此, 将票据介入证券化交易能够产生比普通基础资产更加稳定和可靠的现金流。

(2) 将核心的融资要素通过记载事项予以确权。根据《中华人民共和国票据法》(以下简称"《票据法》")的规定, 票据的转让、质押均需要背书, 背书具有公示的法律效果, 能够明确专项计划受让基础资产或成为票据质押权人后所享有的票据权利。

(3) 通过服务银行固化票据的最终付款操作。无论银行汇票亦或商业汇票, 票据到期后的权利实现方式均为向银行申请兑付, 付款操作的单一化增加了证券化交易的便捷和可操作性; 特别是银行汇票与银行承兑汇票, 银行作为直接付款人将其自身信用介入其中, 降低票据权利人无法获得兑付的风险。

票据业务的法律框架

不同票据类型的操作

1. 银票与商票

银票与商票是约定俗成的说法, 事实上只在于区分承兑人是签发人的开户银行还是票据签发人本身。根据《票据法》和《支付结算办法》的相关规定, 我国汇票可以从出票人不同的角度, 分为银行汇票和商业汇票。而商业汇票以承兑人的不同又可以分为银行承兑汇票和商业承兑汇票。

(1) 银行汇票与商业汇票

银行汇票是出票银行签发的, 由其在见票时按照实际结算金额无条件支付给收款人或者持票人的票据。银行汇票的出票银行为银行汇票的付款人, 收款人或者持票人是银行汇票的票据权利人。商业汇票是出票人签发的, 委托付款人在指定日期无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据。商业汇票的付款人可以是签发人的开户银行, 也可以是签发人本人。

(2) 银行承兑汇票与商业承兑汇票

商业汇票根据付款人的不同分为银行承兑汇票和商业承兑汇票。根据人民银行颁布的《支付结算办法》规定: "银行承兑汇票的出票人于汇票到期日未能足额交存票款时, 承兑银行除凭票向持票人无条件付款外, 对出票人尚未支付的汇票金额按照每天万分之五计收利息。"这一规定相当于付款银行对银行承兑汇票提供的一项增信措施, 即使票据到期时出票人不能按期足额交存票款, 持票人的票据权利也不会因此受到影响。相较而言, 商业承兑汇票是由商业银行以外的付款人进行承兑, 票据持有人在票据到期并申请付款时, 需要经由付款人开户银行通知付款人, 由付款人在接到通知后承诺付款或者以合法抗辩事由拒绝支付, 并且持票人还需承担付款人存款账户余额不足支付票据款项的风险。此外, 根据《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理暂行办法》及《支付结算办法》的规定, 符合条件的商业汇票的持票人可持未到期的商业汇票连同贴现凭证向商业银行申请贴现。在此种情况下, 贴现银行可以作为发起人, 将其持有的未到期的票据资产作为基础资产发起专项计划。

综上所述, 从资产证券化的基础资产的信用风险角度来看, 上述两种分类中, 无论银行是出票人亦或承兑人, 在票据关系中, 银行都将作为第一付款义务人, 将自身信用介入其中。据此, 银行汇票或银行承兑汇票的信用风险会相对小于商业承兑汇票。相较而言, 商业承兑汇票则更多地类似于一种对于工商企业的延时支付凭证和工具。

2. 电子汇票与纸质汇票

随着我国金融电子化水平的不断提高, 银行在票据业务方面也不同程度的实现了电子化, 安全性与效率较以往的纸质化得到了极大的改善。2009年10月28日, 由中国人民银行建设并管理的电子商业汇票系统(Electronic Commercial Draft System, ECDS)正式建成运行, 标志着我国的商业汇票进入电子化时代。

电子汇票与纸质汇票的业务操作流程及产品功能均相同, 其主要具有以下特点:

(1) 安全。电子汇票通过有安全认证的电子数据流和可靠的电子签名, 储存在电子系统中, 并通过网络传输, 能够杜绝产生假票、克隆票和票据丢失、损毁的风险;

(2) 便捷。利用电子签名在计算机设备录入信息并通过网络传输, 便于出票人足不出户签发票据以及票据权利人实时查询、掌控票据流转全程;

(3) 经济。票据背书、交付、质押、贴现等行为均在电子系统上操作完成, 自动提示托收, 资金实时到账,节省时间投入和费用支出; 以及

(4) 期限长。电子商业汇票付款期限较传统的纸质商业汇票的付款期限有所延长, 最长为一年, 作为融资手段可代替相当一部分短期流动资金贷款。

因此, 电子汇票与纸质汇票在证券化操作过程中的区别主要在于对拟入池的基础资产的尽职调查与筛选。传统的纸质汇票由于在安全上不及电子汇票, 常出现信息不对称等法律风险, 在尽职调查程序方面相对比较繁琐。而电子汇票由于其在出票和流通阶段均已经过安全认证的电子数据流和可靠的电子签名, 且可以网络传输替代人工传递, 可以在尽职调查环节上节约成本, 且电子商业汇票的付款期的延长(最长为一年), 更是增强了企业的短期融资能力, 有助于进一步降低企业短期融资成本, 降低企业财务费用。

综上所述, 从资产证券化的角度而言, 电子汇票的上述优点在证券化操作中亦体现较为明显。特别值得重申的是, 由于电子汇票的绝大多数操作依赖于服务银行, 故只要银行同时作为专项计划的托管人, 也将大大便利在最终的票据付款环节的流程和安全性, 减少包括解质押、托收承付等操作在传统流程中可能带来的不确定性。

票据作为基础资产

有观点认为, 票据可以直接作为基础资产, 通过向专项计划直接背书转让票据而进行交易(结构如下图)。我们不赞同这种观点, 主要原因如下:

1. 真实交易背景限制

根据《票据法》第十条: "票据的签发、取得和转让, 应当遵循诚实信用的原则, 具有真实的交易关系和债权债务关系。"原始权益人向专项计划转让票据的行为需要受到真实交易背景的限制。我们理解, 考虑到专项计划与原始权益人之间并不存在交易背景或债权债务关系, 该等票据转让不符合票据法的相关规定。

2. 乱办金融业务的风险

国务院办公厅于1998年8月颁布的《整顿乱集资乱批设金融机构和乱办金融业务实施方案》中提到, "凡未经中国人民银行批准, 从事或者变相从事非法吸收公众存款、发放贷款、办理结算、票据贴现、资金拆借、信托投资、金融租赁、融资担保、外汇买卖等金融业务活动的行为, 均属乱办金融业务"。专项计划受让票据虽然支付了合理的对价, 但仍然有被认为未经许可非法从事票据贴现金融业务的风险。

综上所述, 我们认为, 将票据直接作为基础资产存在合法合规性问题。

以票据作为质押物, 以其他财产权利作为基础资产

如上所述, 嫁接票据的核心目的在于利用票据的特殊法律属性, 增加交易的确定性与安全性。据此, 除了直接通过票据转让锁定票据权利外, 通过票据质押也同样能够实现锁定票据权利的目的。本节首先讨论在票据质押的过程中, 可能出现的相关问题:

票据质押是指为了担保债务履行, 作为持票人的债务人或第三人将自己的票据作为质物, 设立质权的行为。其所确立的是设质背书的被背书人一种附条件行使票据权利的资格。票据质押是一种特殊的权利质押, 目前我国的法律体系中对其做了相关规定的法律法规有《中华人民共和国物权法》(以下简称"《物权法》")、《中华人民共和国担保法》(以下简称"《担保法》")、《最高人民法院关于适用<中华人民共和国担保法>若干问题的解释》(以下简称"《担保法司法解释》")、《票据法》、《最高人民法院关于审理票据纠纷案件若干问题的规定》以及《电子商业汇票业务管理办法》。

1.《物权法》的要求

(1)《物权法》第二百二十三条　债务人或者第三人有权处分的下列权利可以出质:

• 汇票、支票、本票;

• 债券、存款单;

• 仓单、提单;

• 可以转让的基金份额、股权;

• 可以转让的注册商标专用权、专利权、著作权等知识产权中的财产权;

• 应收账款;

法律、行政法规规定可以出质的其他财产权利。

(2)《物权法》第二百二十四条　以汇票、支票、本票、债券、存款单、仓单、提单出质的, 当事人应当订立书面合同。质权自权利凭证交付质权人时设立, 没有权利凭证的, 质权自有关部门办理出质登记时设立。

根据上述规定, 票据质押的生效以交付权利凭证或者登记为要件, 并未强调是否需要在票据上记载"质押"等字样。

2.《担保法》的要求

(1) 《担保法》第七十五条　下列权利可以质押:

• 汇票、支票、本票、债券、存款单、仓单、提单;

• 依法可以转让的股份、股票;

• 依法可以转让的商标专用权, 专利权、著作权中的财产权;

• 依法可以质押的其他权利。

(2)《担保法》第七十六条　以汇票、支票、本票、债券、存款单、仓单、提单出质的, 应当在合同约定的期限内将权利凭证交付质权人。质押合同自权利凭证交付之日起生效。

(3)《担保法司法解释》第九十八条　以汇票、支票、本票出质, 出质人与质权人没有背书记载"质押"字样, 以票据出质对抗善意第三人的, 人民法院不予支持。

根据上述规定, 票据质押的生效要件是质押合同以及交付权利凭证, 无需进行背书, 但是对于未背书的票据质押不能对抗善意第三人。

3.《票据法》的要求

(1) 《票据法》第三十五条 汇票可以设定质押; 质押时应当以背书记载"质押"字样。被背书人依法实现其质权时, 可以行使汇票权利。

(2)《最高人民法院关于审理票据纠纷案件若干问题的规定》第五十五条　依照票据法第三十五条第二款的规定, 以汇票设定质押时, 出质人在汇票上只记载了"质押"字样未在票据上签章的, 或者出质人未在汇票、粘单上记载"质押"字样而另行签订质押合同、质押条款的, 不构成票据质押。

由上述条文, 可见《票据法》及其司法解释将质押背书作为票据质押的生效条件, 如果没有质押背书, 则票据质押不能成立。

上述法律法规的规定有所出入, 根据"新法优于旧法"以及"特别法优于普通法"的原则, 《票据法》及其司法解释的规定应当成为衡量票据质押有效性的法条, 其余法律规定在不与《票据法》及其司法解释相冲突的情况下适用。

4. 质押票据与主债权到期先后安排

当被担保的主债权到期未能获得清偿时, 质权人有权实现质权。然而在以票据作为质押的标的时, 由于票据的到期日可能与主债权的到期日不同, 所以质权人主张实现票据权利的方式也要分三种情况讨论。

(1) 票据先于主债权到期

a.《物权法》第二百二十五条 汇票、支票、本票、债券、存款单、仓单、提单的兑现日期或者提货日期先于主债权到期的, 质权人可以兑现或者提货, 并与出质人协议将兑现的价款或者提取的货物提前清偿债务或者提存。

b.《担保法》第七十七条　以载明兑现或者提货日期的汇票、支票、本票、债券、存款单、仓单、提单出质的, 汇票、支票、本票、债券、存款单、仓单、提单兑现或者提货日期先于债务履行期的, 质权人可以在债务履行期届满前兑现或者提货, 并与出质人协议将兑现的价款或者提取的货物用于提前清偿所担保的债权或者向与出质人约定的第三人提存。

c.《电子商业汇票业务管理办法》第五十二条  票据到期日先于主债务到期日的, 质权人可在票据到期后行使票据权利, 并与出质人协议将兑现的票款用于提前清偿所担保的债权或继续作为债权的担保。

根据上述法条的规定, 即使被担保的主债权尚未到期, 质权人仍然有权在票据到期日后提示付款。因为票据有提示日期, 如果不及时行使权利, 可能会造成不必要的损失。所以票据到期后质权人即可以要求付款, 并将兑现的价款用于提前清偿主债务或者提存。

(2) 票据兑付日后于主债权到期日

a.《担保法司法解释》第一百零二条 以载明兑现或者提货日期的汇票、支票、本票、债券、存款单、仓单、提单出质的, 其兑现或者提货日期后于债务履行期的, 质权人只能在兑现或者提货日期届满时兑现款项或者提取货物。

b.《电子商业汇票业务管理办法》第五十二条　主债务到期日先于票据到期日, 且主债务已经履行完毕的, 质权人应按约定解除质押。主债务到期日先于票据到期日, 且主债务到期未履行的, 质权人可行使票据权利, 但不得继续背书。

当票据兑付日后于主债权到期, 在这种情况下质权人一般有三种选择: 1)留置票据待票据到期日届满后行使票据权利以实现其债权; 2)要求债务人履行债务后按约定解除票据质押; 3)要求债务人提供其他财产担保并且解除票据质押。在此, 由于只有第一种选择涉及到票据权利, 所以我们只讨论这一种情况。

根据《担保法司法解释》, 当票据未到期时, 质权人无法行使票据权利。而当票据到期后, 质权人即可以直接兑现票据款项。换言之, 票据上的质权人是票据的第一权利人, 可以享受和最后一手持票人相同的提示付款权利。所以, 当出现主债权先于票据到期时, 质权人可以选择留置票据, 等待票据到期后再提示付款。

我国的司法实践也支持了这一做法。在建德市农村信用合作联社诉邵贤银金融借款合同纠纷案中, 浙江省建德市人民法院认为存单的到期兑现日期后于债务履行期的, 质权人只能在兑现日期届满时兑现票据款项。

综所述, 当出现票据到期日后于主债权到期日的情形, 质权人有权等待票据到期后再提示付款。

以票据对应的基础交易关系债权作为基础资产

即原始权益人以票据对应的债权作为基础资产发起专项计划并以票据作为质押担保。在此情况下, 交易结构大致如图所示:

如前所述, 根据《票据法》的相关规定, 票据的签发、取得和转让, 应当遵循诚实信用的原则, 具有真实的交易关系和债权债务关系。《支付结算办法》亦规定, 本办法所称支付结算是指单位、个人在社会经济活动中使用票据、信用卡和汇兑、托收承付、委托收款等结算方式进行货币给付及其资金清算的行为。易言之, 票据系作为对于真实的交易关系和债权债务关系的一种支付结算性质的履约方式。

基于此, 我们认为, 可以通过以下情况的讨论, 了解到基础债权和票据权利可能存在的竞合择一问题:

1. 若基础合同或基础债权人认可债务人以票据作为支付结算的手段, 并认可票据的出票或转让能够作为债务人对于基础合同的履约。在此情况项下, 债权人在基础合同项下的债权即已通过履约行为消灭, 债权人的权利转为了票据权利人的权利, 届时将作为票据权利人依票据记载向票据付款人进行提示付款和相关追索; 以及

2. 若基础合同或基础债权人不认可债务人以票据作为支付结算的手段, 即不认可票据的出票或转让能够作为债务人对于基础合同的履约。此时, 基础合同项下的债权确仍存在, 并可以作为基础资产向专项计划转让。但值得注意的是, 此时票据即不存在一个双方认可的真实交易关系或债权债务关系, 此时的出票或转让不符合相关法律法规的规定, 票据的效力存疑。

综上所述, 我们认为, 基础债权和票据权利往往难以同时竞合存在, 任一权利的创设或转让从严格的法律逻辑层面, 可能会以另一权利的被履行为先决条件。因此, 以票据对应的基础交易关系债权作为基础资产并以票据质押的交易结构是否具有可行性还有待进一步研究。

以票据对应的基础交易关系债权作为基础资产

在某些情况下, 存在应收账款已经由保理公司受让并进行了保理业务, 从而存在"基础合同 - 保理合同 - 票据"的三元基础资产结构。在此基础上, 即存在原始权益人以保理合同作为基础资产的交易模式设想, 一般而言, 交易结构如下图所示:

保理业务的一般模式即债权人将其现在或将来的基于其与债务人订立的基础合同所产生的应收账款转让给保理商, 由保理商向其提供保理融资服务。基于此, 与基础合同相比, 保理合同所涵括的权利外延至少包括如下两个层面:

1. 确认保理公司作为基础合同项下的债权人, 基于基础合同的债权转让所获得的应收账款债权; 以及

2. 确认原债权人作为融资方, 保理公司作为融资服务提供方, 双方所互享的权利和互负的义务。

从这个角度来看, 从如下层面可以设想保理合同作为基础资产的可能性:

(1) 基础合同与保理合同的内涵和外延不尽相同, 保理合同的内涵和外延大于基础合同; 以及

(2) 票据的创设如上所述, 可以作为基础合同项下的履约, 但既然基础合同项下的履约并不完全等同于保理合同项下的履约, 则票据的出票和转让可以与保理合同的存续竞合。

综上所述, 尽管在操作中尚有不确定性, 但只要上述两种权利可以并存, 以保理合同项下债权作为基础资产, 以票据进行质押的交易结构是可以进一步探讨的。

以票据收益权作为基础资产

即原始权益人以票据对应的收益权作为基础资产发起专项计划并以票据作为质押担保。在此情况下, 交易结构大致如图所示:

1. 收益权的性质

(1) 除法律明确规定外, 收益权属于约定权利, 而非法定权利。收益权系指获取基于所有者财产而产生的经济利益的可能性, 是所有权在经济上的实现形式。我国的相关法律法规中并没有对收益权的内涵与外延做出明确的界定, 而在实务中, 收益权的具体内容通常是由交易双方根据基础交易的不同以及交易需要, 以合同方式进行约定的。由此可见, 除法律有明确规定以外, 收益权通常不是法定权利, 而是由交易主体在基础权利的基础上根据交易需要创设的一项约定权利;

(2) 收益权是依附于基础权利或基础资产的权利。如前所述, 收益权是一项约定权利, 离开了基础权利也就丧失了其存在的基础。因此, 在收益权转让的交易过程中, 转让人需要持续持有该收益权所对应的基础权利或基础资产, 否则受让人将面临丧失该等收益权的风险;

(3) 收益权具有明显的财产权利属性和相对独立性, 可以作为交易的客体。基础权利或基础资产项下包含有收益权在内的多项附属权利, 权利人可以将其中的一项或多项权利转让给他人。如我国目前以各种收益权作为基础资产的资产证券化产品均是以特定资产的收益权作为交易客体出让给专项计划的。

2. 票据收益权的内涵与外延

票据权利是指持票人向票据债务人请求支付票据金额的权利, 它包括付款请求权和追索权。票据收益权是基于票据权利的实现而获得收益的权利。一般而言, 票据收益权包括基础票据项下的下列财产权益: 1) 票据在包括但不限于持票人提示付款的任何情形下所产生的任何资金流入收益; 2) 票据经贴现、出售或其他处置所产生的任何资金流入收益; 3) 票据项下担保(如有)所产生的任何资金流入收益; 4) 票据被拒付后对票据的背书人、出票人以及其他票据债务人(如有)行使追索权所产生的任何资金流入收益; 5) 票据所衍生的其他权益在任何情形下产生的资金流入收益; 以及6) 基础交易双方约定的其他任何权利。

3. 票据收益权与票据质押可以分立

如前所述, 权利人可以将其所有的基础权利项下的权利转让予他人。票据收益权的转让并不影响权利人对票据资产的所有权, 权利人仍可以将票据出质。值得注意的是, 票据与其他资产证券化过程中的基础资产所对应的收益权载体不同, 基于它的无因性, 票据一旦经过背书转让予善意第三人, 以该等票据收益权作为基础资产的专项计划将承担基础资产灭失的风险。所以, 以票据质押的方式为票据收益权作为基础资产的专项计划提供担保是防范和化解该灭失风险之有效措施。

综上所述, 我们认为,以票据收益权作为基础资产, 从法律关系上看, 无需票据持有人的背书转让, 只需要由专项计划与票据持有人签署《票据收益权转让合同》, 并且由票据持有人将票据资产背书质押给专项计划作为信用增级。是该种操作突破了真实交易背景的限制, 为票据持有人拓宽了融资渠道。

票据服务银行的操作

1. 竞合下的相斥问题

如上所述, 若以票据收益权作为基础资产, 并采票据质押的担保方式, 亦可能存在票据收益权与票据质押竞合情况项下的相斥问题。其法律逻辑是: (a) 收益权依赖于收益权转让方(即票据持票人/被背书人)实现票据项下的现金流入收益; (b) 票据项下现金流入收益的实现以票据质押的解除为前提; (c) 票据质押的主债权又是票据收益权的实现。据此, 似乎陷入了或者需要资管计划解除质押陷入担保落空(当然落空期不会很长), 或者收益权的实现为质押所障碍的二律背反。

2. 服务银行的操作

结合上述论述, 在保证专项计划托管银行与票据服务银行是同一银行的情况项下, 需要通过持票人与质权人授予该银行双重授权的方式, 实现: (a) 解质押; (b) 提示付款; (c) 托收承付; (d) 受托转付四项行为的同步。即, 银行将依质权人的授权对票据质押进行解除, 然后在已经不存在担保权利负担的票据项下以票据权利人名义向票据义务人提示付款, 在收到票据款项后, 通过托收承付实现收益权现金流入收益, 再将前述现金流入收益依收益权转让方的委托, 受托转付至专项计划托管账户。尽管从法律逻辑来看, 上述行为是四个独立的步骤, 但由于上述行为均由同一银行进行操作, 故操作中若能够做到同步完成, 即可从实操层面解决竞合下的上述相斥问题。

票据资产池的运行

1. 资产池的构成

在实践操作中, 由于实际业务需要以及票据资产的特性, 需要进行证券化融资的票据资产池往往是由多个持票人/出票人所出票或转让的票据资产构成的。在此情况项下, 即需要应对包括多个实际原始权益人的资产归集以及后续资产的循环购买问题。在此情况下, 一般而言, 有收益权模式和受托投资模式两种方案可以考虑。

2. 收益权归集模式

即由某一金融机构以自身名义, 或以其创设的特殊目的载体(例如契约式基金或资管计划), 首先认购收益权, 然后再以其名义向专项计划转让收益权(包括初始转让与循环购买项下的后续转让)。在此情况项下, 初始进行资产池删选、管理、运行、确权等职能均会由金融机构自身或以其创设的特殊目的载体名义开展。在其获得收益权后, 其以收益权再向专项计划进行转让的方式亦较为明晰。值得注意的是, 在该等模式项下, 既可以特殊目的载体作为原始权益人向专项计划直接转入收益权, 亦可以通过由专项计划直接以特殊目的载体的权益单位(例如契约式基金的份额)作为基础资产, 达到相同效果。

3. 受托投资模式

除上述收益权归集模式外, 我们理解, 理论上也可以采用隐名代理之关系, 即通过由金融机构或某一特殊目的载体, 直接作为各原始权益人的隐名代理人(而无需先行对收益权进行受让承接), 向专项计划进行收益权转让。但值得注意的是, 在此种情况项下, 对于循环购买期间的后续转让, 如何平衡该等金融机构或特殊目的载体同时作为原始权益人的隐名代理人和作为资管计划的服务机构进行后续资产购买的双重角色, 值得进一步考量。