柏可林 摄

来源：《 国际金融报 》 记者 张竞怡

今年注定是大宗商品市场不堪回首之年，在原油和铁矿石的带领下，追踪22种原材料期货价格的彭博大宗商品指数已经累计下跌24％，将面临第三次连续年度亏损，并创下2008年全球金融危机以来最大年度跌幅。其中镍的表现最差，跌幅达到44％。纽约取暖油价格跌幅仅次于镍，达到34％。

市场人士认为强势美元和中国需求放缓是大宗商品持续下跌的主因。

“年初还有机构认为今年大宗商品有望企稳复苏，没有想到大宗商品下行依然猛烈。”资深期货投资者朱林（化名）告诉《国际金融报》记者，“2016年很难说期货市场一定能真正寻到底，只能说目前价格在相对低位。另外，期货交易在商品价格寻底阶段往往是最难把握的，2016年投资者应该更为谨慎，在底部和趋势未明朗之前多轻仓试盘。”

损失惨重

“大宗商品的低价不断被刷新。”朱林说，“以为是底的价格总被颠覆。”

12月17日，美联储12月FOMC会议宣布加息25个基点后，美国纽约原油期货暴跌4.9%至35.52美元，创2009年2月以来新低。伦敦布伦特原油期货则大跌3.3%至37.19美元，创2008年12月以来新低。

事实上，觉得大宗商品交易棘手的并非只有个人投资者，由于大宗商品价格在2015年暴跌，许多专注于大宗商品交易的对冲基金遭受了巨大的损失。

大宗商品贸易公司Trafigura在其年度报告中预期，自2008年以来，全球十大商品期货交易基金旗下管理的资产总额已经从2008年的超过500亿美元下降至如今的不到100亿美元，资产规模已经下跌了近80%。

Trafigura上个月已经决定将关闭旗下附属子公司Galena金属基金。

Galena首席执行官DunCAn Letchford指出，整个2015年对商品期货相关的对冲基金都是艰难的一年。大宗商品期货市场已经进入熊市，油价、贵金属价格、工业金属价格和矿物价格都出现暴跌，几乎整个行业表现出了结构性的疲软。此外，投资者还见证了许多大型对冲基金和更多的银行自营交易部门的关闭或退出大宗商品交易市场。因此该市场的流动性显著减少，并且变得更难交易。

国投安信期货总经理戈峰表示，2015年的大宗商品已然经历了漫长寒冬，反思大宗商品出现这种走势的原因有以下两点：首先，美国经济逐步复苏是一个客观事实。而经济复苏趋势完全确定是美联储2014年宣布退出量化宽松货币政策，进而引导加息预期上升，年底加息概率很大，同时这也会波及新兴市场和全球经济增长预期，进而对大宗商品整体价格预期做出了负面反映。

同样的周期模式发生在1997年。当时美国经济走强之后进入加息周期并引发了亚洲金融危机，致使全球经济受到连累，使大宗商品的投资价值难有用武之地，引导金融资本流向大宗商品市场，从而导致大宗商品价格回落。

其次，戈峰指出，中国经济增速下降等多重因素促使对大宗商品投资与需求明显下降。

还有更低

对于2016年，大宗商品市场价格走势，机构投资者的观点并不统一。不少机构较为悲观。

混沌天成期货研究员孙永刚在接受《国际金融报》记者采访时表示：“大宗商品的价格走势根本上还是供求结构决定的，简单来讲就是供求是否平衡。就目前的情况来看，2016年供给的增速依旧大于需求的增速，作为大宗商品最大需求国的中国依旧处于去产能的过程之中，因此大宗商品延续下跌趋势依旧是一个大概率事件。”

在机构中，悲观预期最强烈的是澳大利亚的机构。

最大投行麦格理银行表示，2016年全球贸易将继续萎靡，美元流动性将持续下降，资产价格将大幅波动。全球贸易商、大宗商品生产商等将面临艰难的一年。同时，麦格理认为，2016年大宗商品价格看起来不会有什么起色，甚至可能会更糟。通缩周期改变工业成本结构，拖累商品价格下行，且没有丝毫缩短的迹象。广大厂商只能被迫削减产能。

澳新银行也发布报告称，未来12个月内全球需求可能受抑，但供应将相当充足，大宗商品价格几乎无反弹可能；新兴市场增长面临的风险加剧，且关键的中国需求可能会再度受制于正在推进的结构性改革；此外美联储加息也可能带来不利影响。

除了周期和供需外，中国因素也受到重视。

前摩根士丹利首席经济学家，现任耶鲁大学高级研究员Stephen Roach近期表示，世界头号大宗商品消费国--中国的经济放缓损及大宗商品需求，同时该国经济增长模式开始逐渐与原材料脱钩，全球大宗商品价格如今面临进一步下跌的风险。

Roach表示，中国因素如何强调也不为过。二战以来，中国一直是世界经济中大宗商品密集型经济发展的典范。但是如今，它正在逐步朝着轻大宗商品的服务业主导型发展模式转型。由于对中国忧虑的挥之不去，加之美联储即将加息背景下的美元强势，将使得大宗商品价格难以实现反弹。

对于具体的价格，12月16日，德意志银行发布报告全面下调贵金属、基本金属以及原油等大宗商品的价格预估，其中镍、锌、铂金价格的下调幅度较大。基本金属方面，该行将2016年镍价格预估下调30.97%，至每吨9750美元；将锌价格预估下调26.15%，至每吨1680美元。同时，德意志银行还将2016年铝价格预估下调6.12%，至每吨1514美元/吨；将铜均价预估下调1.61%，至每吨4575美元/吨。

能源方面，德意志银行将2016年纽约原油价格预估下调6.25%，至每桶48.75美元，将布伦特油价预估下调至每桶53.50美元。

对于跌势，孙永刚指出：“当然并不是说下跌趋势中不存在反弹，毕竟在2015年下半年由于大宗商品供求矛盾的激化，价格已经快速下跌，短期还处于大宗商品下跌之后的消化阶段。况且2016年5月合约又存在一定上涨的逻辑，因此5月合约是存在反弹上涨的空间的，不过9月、10月合约大概率依旧维持下跌的趋势。”

“2016年大宗商品依旧处于弱势周期，依旧拥有高库存、高供给增速，并且在节能环保方面存在压力的大宗商品依旧是主要的下跌品种，整体上工业品依旧是下跌的主力。”孙永刚进一步表示。

个人投资者则更关注油价走势。

“作为大宗商品标杆的原油还面临企业层面的风险。能源公司的破产重组在2016年将大幅增加。油价虽然已经很低，但大型企业的债券违约甚至破产或促使油价下跌至令人难以置信的低位，届时投资机会可能更为明显。”朱林说。

看好增多

与悲观预期相比，持积极观点的机构更多。

虽然大多数机构多数大宗商品将开始筑底并趋于稳定，但这并不是将马上迎来一场繁荣。

国际货币基金组织(IMF)对能源和食品等国际大宗商品价格走势的最新预测提出，2016年大宗商品价格将止跌企稳，能源、食品以及铁矿石价格的涨幅将逐步由负转正，且其平均价格指数都将高于今年。IMF认为由于全球经济的复苏，世界能源需求将逐步恢复。其次，过去一年来油价低迷，不少油田已经停产，投资也在下降，供给面因素开始支持油价复苏。再次，市场对大宗商品价格未来走势的预期已经趋于稳定。

瑞士信贷矿业和金属研究团队也指出，鉴于必要的“价格阵痛”可能基本完成，对大宗商品行业的态度变得更加正面，预计行业理性化过程正在展开。2016年整个大宗商品市场将略有好转，相比其他商品，该行更看好铜、锌和镍。

德国商业银行分析师Barbara Lambrecht认为，虽然目前原油的供应过剩使得价格复苏受阻，由于美国2016年将削减原油产量，油价可能不会继续暴跌；一旦明年出现确切数据表明产量下降，油价将迎来复苏。基础金属方面，从今年年初至今，基础金属的价格已经下跌了25%，价格暴跌主要是对于中国(目前最大的金属进口国)需求有所下降的担忧，然而根据统计显示，中国的需求仍然保持强劲，因而会对金属价格起到支撑作用；基础金属低价迫使许多生产商削减产能，因而2016年供应可能出现紧张，因而带动基础金属价格复苏。

花旗集团在报告中指出，虽然美元上涨、供应持续过剩以及中国等新兴市场增长放缓仍会阻碍复苏，但随着价格下跌导致产量下降，许多大宗商品可能会在2016年下半年走强，特别是美国钻井数量急剧缩减会导致能源产量增速下降，矿业供应减少或许会支持部分金属价格反弹，而恶劣的天气应有助于农作物价格复苏。花旗在对2016年末形势的展望中预计，美国天然气、原油、所有常用金属的价格都会上升，铜、镍以及铂和钯的价格更是如此。同时，主食谷物价格亦将全线温和复苏，但大宗商品散货表现将非常疲软。简言之，温和复苏是主旋律。

上海中期期货研究院副院长李宁在接受《国际金融报》记者采访时表示：“2016年，受供应不减及下游需求低迷的影响，料原油的下行趋势还会延续，若美国取消长达40年的原油出口禁令，则会加剧供应过剩的格局。中国方面，中国原油进口量位居世界前列，受中国政府实施供给侧改革、出清过剩产能的影响，料高耗能、高污染的工业行业将面临压缩，从而令需求难有起色。但由于今年以来中国已实施了失业保险基金支持、加强和改善宏观调控、控制金融机构对产能过剩行业的贷款等举措，2016年大宗商品价格有望在进一步探低后底部企稳。”

朱林指出：“一些行业产能过剩局面可能发生改变，新的供需平衡下，市场价格将重新定位。”

可以看到，国内市场已经陆陆续续开始自主性减产。11月起，从有色行业开始涌现了一股联合减产潮。11月20日，驰宏锌锗、株冶集团等10家锌行业骨干企业向全行业倡议，严格控制新增产能，避免产能过剩，计划2016年减少精炼锌产量50万吨。11月27日，金川集团公司联合国内7家主要的镍生产企业发出倡议，提出“不参与低价竞销，同时计划减产”，2015年12月计划减产1.5万吨镍金属量，2016年计划削减镍金属产量不少于20%。12月1日，江西铜业、铜陵有色、云南铜业等国内10家主要铜生产企业也倡议，为应对极端市场困难的局面，2016年将减少精铜产量35万吨，还将在未来采取其他措施维护铜产业健康发展。这10家铜企综合产能占中国冶炼产能70%以上。

国金证券最新发布的研究报告认为，在需求低迷之时，行业协议减产有助于大宗商品品种价格与企业利润的回升。目前供给侧改革与收缩的进程正在推进，预计效果将不断显现，特别是年关前后，企业退出的数量将会增加，为此看好有色金属在当前至明年一季度的行情。

“强力推进的供给侧改革或开启大宗商品新机会，但还要看减产最终执行效果，以及会不会出现反复。”朱林说。

恐危及经济

大宗商品价格持续下跌已经损及不少国家经济。

由于资源出口价格下滑导致税收缺口增大，澳大利亚政府预测其今年截至6月的年度财政赤字将增大至374亿澳元(271.3亿美元)，状况之差甚至会威胁到澳大利亚的AAA信用评级。

海通证券也指出，大宗生产国长期接受大自然的“馈赠”，产业结构相对单一，大宗持续下跌令其出口形势恶化、经济下滑，进而导致资本外逃、货币贬值，而贬值又推升美元，带来大宗进一步下跌。南非、俄罗斯、巴西等大宗生产国短期内仍难以逃出这一“怪圈”。

但情况并不如市场想象中糟糕。

国际货币基金组织（IMF)近日发布的《二十国集团领导人峰会监测提示：全球前景和政策挑战》报告警示全球经济面临三大重要转变，其中之一是长达十余年的大宗商品超级周期结束。

但报告预计，全球经济将在2016年增长3.6%，虽然这一增速仍然疲弱，但已是2011年以来最快速度，主要发达经济体仍然从宽松货币政策和大宗商品价格下跌中受益。

IMF还特别强调，中国经济需要向更慢但是更可持续的增长模式转型，顺利实现转型将有利于全球经济、减少尾部风险。短期内，转型将为国际贸易和大宗商品市场带来外溢效应，这些外溢效应会通过金融渠道被放大。

此外，对于输入性通缩，市场也有所担忧。

瑞银认为通胀可能在2016年回归更为正常的水平，特别是随着油价停止下跌。从2016年1月开始，油价走低对于消费价格整体通胀率同比增幅的拖累将逐渐减少。并且，虽然核心通胀率理论上不包括能源，但油价大幅走低依然可以对几乎所有价格产生影响，因为石油决定着一系列商品的原料成本。随着能源效应的消散，通胀应会上升。

整体而言，瑞银预计2016年美国通胀率由0.2%上升至1.6%，欧元区通胀率由0.1%上升至1.0%。

通胀温和上升是受人欢迎的，可帮助降低通缩威胁。

安信证券首席经济学家高善文预计，未来五年，中国CPI的平均水平可能从目前的3%左右的水平下降到1%附近。首先因为农民工工资年均15%的高速增长时代已经结束。未来五年甚至十年时间里，农民工工资的平均涨速应该很难超过7%，较过去的水平下降一半还多。扣除劳动生产效率的进步，农民工工资上涨对生产成本的抬升压力甚至可能降低三分之二。

其次2013年以来，国际农产品价格开始走弱。趋势上还很难认为其走弱势头已经结束。未来价格也许会有很大的反弹和波动，但总体上看，原油市场应当处在一个长周期的熊市当中，这就给国际农产品价格带来持续的压制。国际农产品价格的走弱，无疑对国内农产品价格形成向下的牵引。

高善文表示，一方面是粮食市场长期持续调整压制食品价格涨幅，一方面是服务和其他消费品价格涨幅也显著回落，两种力量合并在一起，未来几年国内CPI的中枢水平会从过去3%的水平显著下降到1%左右。如果叠加经济继续表现很差的话，CPI比1%低很多也是可以想象的。