过去三十几年，美国主要经历了五次加息周期。从这五次的经验来看，在美元加息靴子落地之后，通常对应着美元指数的走弱，同时伴随着以原油和黄金为首的大宗商品的走强。但包括海通证券在内的不少投行认为，本轮美联储加息赶上了大宗商品市场的历史大变局，这一规律可能不再适用。

新兴市场疲软大宗商品积重难返？

从过去五次美联储加息周期来看，美元多数出现下跌(见下图)。为什么美国加息美元反而走弱？关于这一点有不少争论，比较流行的解释是，在预期美联储进入加息周期之前，美元已经提前反应，而利好出尽是利空，真的开始加息了，美元反而走弱。比如此次加息之前，美元指数就曾突破100点，创12年来新高。

历次加息后美元指数走势

相反，以美元计价的大宗商品在过去五次加息周期中大都走出了大小不等的涨势，尤其是原油和铜。(见下表)

最近三次美联储加息周期中黄金、原油和铜的表现

不过，海通证券认为这一次可能“与众不同”。一方面，近两年来，受政治、经济、技术等多因素影响，曾经“不可一世”的原油市场跌跌不休。另一方面，作为大宗商品的消费“巨头”，中国经济在经历了30多年的高速增长后突然减速，对大宗商品需求大幅下滑。这两方面的利空因素短期内均未改善，所以尽管历史上美联储加息后大宗商品会走强，但本轮或许真的“与众不同”。

华泰证券也持类似观点。首先，美国经济回暖对大宗商品价格的拉动作用在2004 年-2006 年阶段已显著降低，上一轮美联储加息后，金属和工业原料价格明显上涨源于新兴市场国家经济增长带来的需求支撑。

而反观现阶段的新兴市场，中国工业化扩张放缓，目前调整经济结构任务重大，第二产业拉动经济空间缩窄；印度上阶段增长形势良好，但国际上普遍对其下一步经济运行持负面预期；俄罗斯经济出现 6 年来最严重下滑；巴西面临经济负增长。

鉴于新兴市场主要经济体均增长乏力，全球市场对工业类大宗商品的需求不足，类似 2004 年-2006 年出现的大宗商品价格大幅度拉升的情况难以出现。

不过，摩根大通全球量化宽松和衍生品研究部主管Marko Kolanovic提醒，如果美联储加息速度过快，就会引发大量资金从大宗商品及股市涌入美元和美国国债等安全资产。

大宗商品未来还看基本面

永安期货指出，近期大宗商品价格中枢-原油“跌跌不休”走势，一方面是因承受着强势美元的压制，一方面则来自于基本面的疲弱。

而加息之后大宗商品会怎么走？永安期货指出两个可能：如果加息得到落实并且未来的加息节奏符合甚至超出预期，意味着美国经济，尤其是制造业的复苏，从而带动原油需求的增长，对需求弹性本不强的原油来说将是一个长期的利好，油价很可能在非OEPC国家供给缩减，美国需求增加的支撑下逐步走出低谷。

如果加息不及预期空，那么美元指数大概率做出强烈反应，进而给以原油为首的大宗商品带来反弹的契机，但长期来看，推迟加息意味着对美国经济复苏信心的不足，那么油价的反弹将难以持续。

黄金基本面中短期难以扭转

决定未来黄金走势的同样是基本面因素。ICBC Standard Bank分析师Tom Kendall表示，“许多人希望，美国首次加息将标志着黄金交投将开始慢慢回到以基本面因素为基础的时期。不过，很难看到有什么因素能在短期到中期内促使黄金走势发生持续的改变。”

2015年迄今金价挫跌了10%，并于近期触及1046美元/盎司近六年低位，主要是因为预期美国货币政策将会紧缩。理论上加息会提高持有黄金这类无息资产的机会成本，金价因此承压。

近期一些多头表示，美联储加息预期已在金价中得到很大程度的反映，因此在此次加息后，美国利率将自纪录低位缓慢渐进调升的事实有可能会重振黄金投资。

黄金曾经在以往的升息环境下有过亮丽表现，最近是在2004-2006年以及1970年代末期。但值得注意的是，当时的环境与现在截然不同。在1970年代末，加息是为了压制高涨的通胀率，通胀本身就是推高金价的因素，但今年的情况却完全相反，通缩风险成为了主导。

事实上，金价走势在很大程度上取决于美国经济对加息的反应。如果数据显示增长停滞不前，那么美联储刚刚启动的紧缩周期可能会发生逆转，从而给金价以提振。

但是，如果美国经济看上去能够经受住加息的考验，那么未来可能会有更多次的加息。如果没有来自解除套保、通胀压力、以及投资者浓厚兴趣的支持，黄金可能陷入困境。

麦格理分析师Matthew Turner称，“黄金面临的一大风险是，美联储可能会发现加息并没有那么糟糕，而后人们会开始预期美联储或将以更大力度收紧政策。”

来源：东方财富网