1. 资源国汇率呈现崩溃型暴跌！

一项针对区内600名全亚洲CFO的访谈调查显示，大宗商品价格波动、借贷成本、汇率和利率等因素是当前最主要的风险来源，其中37%的受访CFO将商品价格波动列威胁公司盈利的首要风险，远高于其他因素。最近在商品领域最为引人关注的就是以原油为代表的大宗商品价格开始再次暴跌，WTI油价已经回到前期低点，累计跌幅接近30%。但比起商品的暴跌，我们判断新兴市场国家，尤其是资源产国的汇率暴跌其实影响更为巨大！从3季度至今：俄罗斯卢布腰斩！巴西雷亚尔腰斩！南非兰特腰斩！澳元、加元和印度卢比跌幅也高达30%，资源国货币基本全线崩溃！

2. 汇率暴跌将使得成本支撑成为伪命题！

大宗商品习惯上一直采用美元计价，其本质上是一种相对计价方式，即大宗商品自身价值和美元价值的叠加。在目前美元相对所有主要资源国货币都在大幅升值的背景下，以美元计价的商品价格即使大幅下降，但对于生产国来说，以自身货币衡量的销售价格并没有下滑，甚至还在上升。因此传统意义上的成本支撑也就丧失了意义。在资源国汇率大跳水的背景下，其在资源产出过程中的几乎全部以美元计价的要素成本都会出现系统性下滑，最终的总成本也会大幅降低。

而且从历史经验看，主要资源国的汇率其实和商品价格存在着非常强的正相关性。这在过去10年的商品大牛市中，就表现为商品价格上涨，资源国的外汇收入增加，经常项下的顺差变大，本币开始升值。而随着本币升值，商品以美元计价的生产成本提高，在供不应求的大背景下，商品也获得了进一步上涨的理由，两者相互强化，完美的诠释了索罗斯所说的反身性。

但目前随着大宗商品拐头向下，负向的反身性开始出现，商品价格越跌，资源国汇率越跌，进而以美元计价的成本越低，在供过于求的大背景下，商品价格基于成本支撑的价格越低。资源国汇率暴跌和大宗商品价格暴跌再次实现自我加强，全球的工业品也进入了通缩大周期，在这个周期中，商品的成本会越算越低，成本支撑也成为伪命题！

3. 汇率暴跌对各个商品的影响分析

我们统计了本轮汇率暴跌中五大主要商品，其生产国占全球的产量比例和对应的汇率跌幅，并以此测算出各个商品的成本下降幅度，虽然该方法略显粗糙，但还是可以大致估算出成本下降幅度：

3.1原油

原油是全球最为大宗的商品，其主要生产国俄罗斯、伊朗、加拿大、巴西和尼日利亚的货币平均出现了30%以上的跌幅，我们统计其全球加权累计成本下降接近8%。

表1.原油加权成本下降

资料来源：Wind资料东方证券整理

3.2 LNG

LNG是全球第二大可贸易的大宗商品，其主要生产国除美国外的货币都出现了极大的跌幅，我们统计其全球加权累计成本下降达到了17.5%。

表2.LNG加权成本下降

资料来源：Wind资料东方证券整理

3.3煤炭

煤炭是全球第三大能源类可贸易商品，其主要生产国澳大利亚、印度和印度尼西亚的货币也都出现了大幅下跌，我们统计其全球加权累计成本下降接近5%。

表3. 煤炭加权成本下降

资料来源：Wind资料东方证券整理

3.4铁矿石

铁矿石也是全球最大宗的商品之一，其主要生产国俄罗斯、澳大利亚、印度、巴西和乌克兰的货币也都出现了大幅下跌，我们统计其全球加权累计成本下降巨大，达到28.5%。

表4. 铁矿石加权成本下降

资料来源：Wind资料东方证券整理

3.5铜

作为最大的有色金属类商品，铜的主要生产国智利、秘鲁等货币也都大幅下跌，我们统计其全球加权累计成本下降达到11.1%。

表5. 铜加权成本下降

资料来源：Wind资料东方证券整理

4. 商品价格暴跌对我国经济的影响

大宗商品价格对我国经济的影响极为复杂，但我国作为制造业大国，基本对各类资源的进口依存度都很高，商品价格下跌，可以大幅降低我国的进口成本，相对于对制造业的全面减税，并且也利好我国的外汇收支状况。

5. 对能源化工行业的影响——关键在天然气！

而和我们化工本行相关度最高的无疑还是能源价格的变化，对于原油价格下跌的长期影响，我们今年已经发表了多篇报告进行分析，分别如下，因此本篇报告也不再做进一步的重点分析。而我们判断未来能源化工行业最大的机会来自于天然气行业，本轮汇率暴跌后，主要产气国的产气成本将进一步下滑，在天然气长期供给过剩的大背景下，这无疑将进一步降低我国进口气价。

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6. 投资建议

如我们上文分析，由于海外进口LNG价格将进入长期下跌周期，而国内天然气终端定价相对垄断，因此有能力签订新合约的海外LNG进口企业将有望获得巨大的套利空间，即使是按照300万吨的LNG接受站测算，其盈利也有望达到60亿元以上，因此我们重点推荐A股中有望受益的标的为广州发展、长百集团和新奥股份。

Q：请问重阳投资如何解读近期全球大宗商品价格下跌及其对中国经济和资本市场的潜在影响？

A：作为全球主要工业原材料，大宗商品价格反映全球经济阴晴。2014年以来，全球大宗商品价格持续下跌，这既源于经济下行导致需求减弱，又源于产能释放催生供给过剩。由于大宗商品生产国经济对资源出口高度依赖，大宗商品价格下跌又与资源出口国汇率贬值相互强化。作为全球最大进口国，中国经济和金融稳定是全球大宗商品价格止跌企稳的重要前提。

首先，大宗商品价格大幅下跌源于供给与需求的时间错位。原油、铜、铁矿石等大宗商品的供给在短时间内相对刚性。以中国的工业化和城镇化为主要引擎的全球经济繁荣极大推高了大宗商品需求，全球能源和矿业公司不断扩大产能。随着全球经济放缓，特别是中国经济进入新常态，对大宗商品的需求自2014年起步入下行期。同时，2014年后全球能源和矿业公司前期投资形成的新增大量产能开始释放，供求错位导致了大宗商品价格的大幅下跌。

其次，大宗商品价格下跌与资源国货币汇率贬值互相强化。在经济繁荣期，无论是大宗商品价格上涨带来出口收入改善，还是产能扩张带来外部投资上升，都会推动资源类国家汇率升值，且汇率升值会进一步提高以美元计价的开采成本，形成大宗商品价格上涨和资源国汇率升值的正反馈。反之，在全球总需求下行过程中，大宗商品价格下跌导致资源国汇率贬值，而汇率贬值进一步降低了以美元计价的开采成本，形成大宗商品价格和资源国汇率持续下跌的恶性循环。

最后，中国成为影响全球大宗商品价格的关键因素。中国是全球最大的大宗商品进口国，大宗商品占全部进口金额的25-30%，大宗商品价格下跌有利于改善中国的贸易条件。2014年以来中国经常项目顺差逐季上升，正是得益于大宗商品价格的大幅下跌。同时，中国是全球大宗商品最大需求方，大宗商品价格持续下跌也是中国经济增速下行压力加大的体现。7月以来，国内外大宗商品价格与A股走势相关性再次上升，表明中国经济和金融稳定对大宗商品价格影响日益加大。从这个意义上说，中国经济和金融稳定是全球大宗商品价格企稳的前提。