银行大家都不陌生，城里满大街都是，乡村里也有信用社，它们在分类上都属于“银行业金融机构”，学术上称为“存款货币银行”。
银行的商业模式，也很简单，以前戏称“363”，即：
银行大家都不陌生，城里满大街都是，乡村里也有信用社，它们在分类上都属于“银行业金融机构”，学术上称为“存款货币银行”。 银行的商业模式，也很简单，以前戏称“363”，即： 按3%利率吸收存款，按6%利率投放贷款，下午3点高尔夫球场见。 也就是说，银行是赚利差的，而且好像赚得很轻松。但事实是否如此呢？ 银行是金融业，金融业的任务，是帮助撮合资金盈余方、资金需求方的对接。资金需求方从资金盈余方“借入”资金，要支付相应的资金使用费（利息、股息等）。而金融机构（如银行）帮双方完成了这笔交易，因此要从“资金使用费”中抽取一定比例，形成了金融机构的收入。收入再扣掉金融机构的各种人工与运营成本，就形成了金融机构的利润。 而抽取比例是高是低，则取决于金融机构在其中承担多大作用。以银行为例，它在撮合存款人和借款人时，具体承担了哪些工作呢？有三大职责。 银行帮存款人去寻找借款客户，分析借款客户的经营情况，判断它的还款能力，最终做出是否放款、放多少款、收多少利率的决定。然后，银行还要持续跟踪借款人的经营，如果有恶化的话要及时收回贷款。如果一切顺利，那么银行会按时收回贷款本息。 如果真碰上借款人经营恶化，还不起贷款呢？理论上讲，银行只要掌握了充分的信息，那么就能够对这一类贷款的违约率做出判断，比如1%，那么银行就在这类借款人的贷款利率上加上这1%，就能弥补那1%的违约损失，这叫风险定价。 我们把这项工作统称为信息生产，因为银行是在仔细地收集借款人的信息，克服信息不对称，用以决策和风险定价。信息生产工作非常辛苦，对这项劳动的报酬，构成银行收入来源之一。 学术上称“流动性保险”，又称“资金池”。储户们把钱存在银行，每天有存有取，但总会有一定金额的资金会沉淀下来，银行可用以投放长期贷款。短期利率低于长期利率，所以银行通过短存长贷，实现利差，这是其收入之一。银行要管理好流动性，贷款是长期的，不能随时收回，但储户会随时来取现，所以要备着一定的资金（或能快速变现的资产，比如国债）。 储户随时能取钱，不用承担流动性风险，流动性风险均由银行承担，所以银行获得一笔收入，是对其承担的流动性风险的补偿。 如果借款人无法按时偿还贷款，银行还是有责任以自己的钱偿还存款，也就是说，借款人的信用风险由银行承担。为此，银行获取收入，这是对其承担的信用风险的补偿。 所以，银行以其信息生产劳动，以及对流动性风险、信用风险的承担，获取了相应收入。这便是银行的原理。 银行与其他行业最大的区别，在于存款。比如我们在银行存了100元钱，领到一张存款凭据（当然，如今凭据只是银行卡里的数字），意思是银行欠我们100元。但存款是现代社会的主要货币形式，所以，银行对社会的一大功能就是发行存款，也就是发行信用货币（央行只发行了基础货币），它的经营稳定，事关一个国家信用货币的稳定。如果银行动不动就破产，存款取不出来，我们就不敢存钱，以后大家都扛着一麻袋现金去街上买东西。 如何才算经营稳定？其实就是上述银行三大职责中的后两点：有能力承担流动性风险和信用风险。只要银行有效管理好这两项风险，社会公众便都相信自己存在银行的钱是随时可取可花的，存款也就履行了货币职能（货币的定义，就是大家都相信它是货币）。 所以，为了监督银行管理好这些风险，每个国家都对银行施以监管，不让银行们乱来，防止银行为追求利润而从事高风险业务，进而导致破产，影响一国的货币稳定。所以，银行是一个高度监管的行业（银行偏高的ROE是对这种监管的弥补。否则，如果银行业和别的行业ROE相等，则没有人愿意投资于一个整天接到监管者烦人电话的行业）。 而万一银行经营失败，中小型银行一般就由存款保险制度来保障存款人利益，如果是大型银行，存款保险救不了，就需要国家出手救助。这不是救银行股东，其实救的是存款人信心，也就是公众对货币的信心。利润表，利息收入与支出、佣金收入与支出、业务及管理费用、资产减值损失（拨备） 作为证券分析师，我们的工作最终是要落脚在股价预测上，所以很多人把我们当巫师，都有预测的职责。 任何资产价格的确定，原理都是未来现金流的折现，股价也不例外。 未来现金流可以采用股息、自由现金流、经济增加值（EVA）等，但不管哪种，都是以企业盈利为基础计算出来的。所以，预测盈利是一切工作的前提。 任何企业，其盈利都可以被归纳成一个函数，盈利是因变量，然后有一大串自变量。自变量很多，选择其中最重要的几个，就是需要重点关注的盈利驱动因子。有时，我们还把与盈利呈负相关的自变量，称为风险因子。 我们所谓的盈利预测工作，首先是把这个函数探索出来，然后尽可能准确地预测那些自变量。 对商业银行而言，这个函数是相对清晰的，甚至一幅图就能画出来： 这一幅画其实就是盈利的函数，也就是利润表。但，最早初的两大科目，是资产和负债。所以，分析又得从银行的资产负债表做起（下一章分解）。 将各类资产乘以各类利率，得到利息收入。同理，得到利息支出。相减，以净利息收入计入收入。所以，预测未来的资产、负债总额，以及各自对应的利率水平，是预测收入的关键。 另一类收入是手续费及佣金收入，同样减去手续费及佣金支出，以净收入计入收入科目。手续费及佣金收入主要是银行收取的各种汇兑费、顾问费、银行卡费、资产管理费等，这些收入高低，一方面与经济活跃程度相关，另一方面也与银行业务范围相关。 目前监管意见，是要求银行尽可能降低汇兑费、管理费等收费，减轻客户负担。但银行会逐步拓展混业经营，增加其他收费项目。我国银行这类收入占比在20%上下，而西方银行则近半，甚至更高。 其他收入则包括公允价值变动收益、汇兑损益、非经常性损益等，这些科目和其他行企业区别不大。 算出收入后，首先减去营业税及附加，再减去业务及管理费用，得到拨备前利润。金融企业一般使用“业务及管理费用”，其他行业企业一般使用三大费用（销售费用、管理费用、财务费用），这是因为金融企业本身经营对象就是现金，利息支出算在主营业务里了，不再算在财务费用里。 银行的业务及管理费用主要包括人力资源费用、行政管理费用、业务费用、折旧与摊销等，与大多企业相近。人力资源费用一般占各项费用的一半以上，是最重大的费用支出。银行的费用与收入一般维持在一个相对稳定的比例，一般在20-40%间，大多是30%上下。 资产减值损失俗称拨备，是银行经营者对银行的某资产（比如贷款1000元）未来可能发生的损失做出的预计，并为这笔损失预先计提，计入当期费用（意思就是说，会计上假设这笔损失可能会发生）。比如管理层基于某种原因，预测它会损失10元，那么就本期计提10元拨备，这10元计入本期的“资产减值损失”科目，在利润表上体现为支出。但其实资产并没发生损失，所以计提出来的10元，只是先“准备”着（称为拨备），作为资产总额的“减项”，这笔资产扣掉所计提的10元准备后，剩净值990元，资产负债表上只体现这990元。 而当该资产真发生损失时，比如发生了6元损失，那么此时就不用再调减资产的净值990元，而只要拿准备着的10元去“充抵”损失6元，拨备只剩下4元。 监管层对资产减值损失的计提有规定，比如拨贷比（拨备余额/贷款总额）要超过2.5%（要求2016-2018年达标），拨备覆盖率（拨备余额/不良资产）要超过150%，目前大多银行是达标的，并且超额计提。 银行一般会在盈利较好时，多计提拨备，而在盈利恶化时少计提拨备，以此来熨平盈利因经济周期而波动。拨备计提是一种相对主观的会计处理，因此预测难度较大。 减去资产减值损失后，就是利润总额（税前利润），再减去所得税就是净利润。 银行所得税是25%，但由于银行持有国债等资产，其利息收入是免税的，所以实际税率一般略低于25%，比如23%。 比如，我们以工商银行2014年末的资产负债表为例，负债与股权中，约75%是存款，股权仅占7.5%，其余是同业负债、发行债券等。 而资产中，52%是信贷，22%是各种证券投资（银行将自有资金用于购买证券，主要是风险低、流动性好的债券），另有17%的现金和存款准备金（其中大部分是存款准备金）。此外还有同业资产6%。 其中，同业资产和负债，是银行与其他银行、非银行金融机构之间的相互存款、拆借。起初，这种银行之间的债务债权关系，是为了调剂资金余缺之用（不是为了赚钱）。但后来，某些银行借同业资产运用的通道，变相向借款人投放资金，实质上投放了贷款（用来逃避信贷额度、存贷比、限制贷款领域等监管措施）。 其他银行，各类资产、负债占比可能有所差异。比如，某些银行同业业务做得较多，其占比就大。 具体分析工作中，我们以上一年末的资产负债表各科目为基础，然后考虑一个增长率或增长量，来预测下年末的资产负债表。 比如银行最主要的信贷资产，以此前央行每年会给银行规定一个信贷额度（也就是贷款净增额，比如300亿元），因此比较容易预测。而有些资产，比如同业资产（存放同业或买入返售金融资产等），波动很大，预测难度大一些。 负债也类似，比如存款，通过假设一个增长率，来预测下年的存款余额。全国存款增长基本上和M2增速同步，中小银行增速则快于此，因此也相对容易预测。但其他负债科目，比如同业负债，预测难度较大。 完成对资产、负债各科目预测后，还要预测各类资产、负债明年的各自利率。一般来说，都是以今年利率值为基础，考虑货币政策、宏观因素的影响，货币宽松的，则给予调减。 利率的高低变化，和各类资产的占比变化，共同决定了所有资产的最终收益率。比如贷款的收益率高，购买债券的收益率低，它们各自收益率会变化外，贷款、债券占比变化，也会影响全部资产收益率的变化。负债也同理。 我们需要通过勤快的调研，向银行管理层或基层业务人员了解（并结合宏观形势和政策），其资产（负债）结构变化，以及每一类资产（负债）的利率变化，最终来判断银行资产收益率、负债付息率变化，从而判断出整体利差的变化。（２）净利差：全部生息资产的收益率与全部计息负债的付息率之差 第一个指标是存贷款利差，而后两个指标，是全部生息资产与全部计息负债的利差或息差。存贷款业务利差最高，其他资产负债的利差较小，因此，如果一家银行因为信贷额度有限（央行只允许投放300亿元贷款，已经放完了），那么它新拉来的存款不得不去做债券投资，收益率不如贷款高，所以会拉低全行净利差、净息差。但这种行为显然是好事，因为多赚了一笔利差收入（债券投资与存款的利差）。所以，净利差、净息差并不是简单的越高越好。 借款人无法按时偿还贷款本息，就会形成不良贷款。不良贷款构成了银行的一种“损失”，可视为一种被动的费用支出。 我国银行业将贷款做五级分类：正常、关注、次级、可疑、损失。后三类为不良资产。 口语中我们还会使用“坏账”一词，它没有明确定义，一般是指无法回收的贷款。这不完全等同于不良贷款，因为有些不良贷款，其实还是能收回一定比例。 很明显，上述分类是带有主观判断成分的，所以不良贷款率可以被粉饰。另外一个指标是逾期贷款率，就是没能按期支付本息的贷款，这一分类更为客观些。 截止3月末，国内商业银行不良贷款率为1.39%。但市场并不信任该不良资产率，均认为它有人为粉饰的成分。 不良资产走势一般与宏观经济周期相关。经济向下时，很多企业经营恶化，开始出现贷款偿还困难，不良贷款增多。同时，经济不好时，企业来申请贷款也少了，贷款增长速度下降，也会导致不良资产率上升（如果贷款增长快，则能稀释不良资产率）。 我们很难简单比较两家银行不良资产率的高低。有些银行定位于低风险客户，贷款收益率也低。有些则相反，本身定位于风险相对较高的客户，贷款收益率也高。只要贷款收益率能够有效覆盖风险，银行经营便是正常的。 不良贷款率的预测有一定难度。除了判断新生成的不良贷款总量，另外还要考虑其间收回的不良贷款，以及这期间核销转让的不良贷款。 利润表和资产负债表均预测完成后，两者结合，也就是杜邦分析法，可用来比较银行的盈利能力。 盈利能力一般用ROA（总资产收益率）或ROE（净资产收益率）表示。各银行的ROA或ROE有高有低，我们总想了解，某银行ROA或ROE那么高是因为什么，另一家银行低又是因为什么，这需要用到杜邦分解。 我们将利润表的每一个科目，除以平均总资产，就能得到一张杜邦分解的利润表。这张表的最后一行是ROA，也就是把ROA分解为了利润表各个科目，从而能够观察各科目对最终ROA的贡献大小。比如，下表是6家最大的上市银行的杜邦分解（2014年利润表），从中能够对比出各行ROA高低，各是由什么科目贡献。其中，“利息净收入/平均资产”与净息差（利息净收入/平均生息资产）很接近，因为生息资产是总资产的绝大部分。 ROA再乘以权益乘数，就是ROE。很显然，在ROA相同的情况下，权益乘数越高（杠杆越高），ROE越高。 资本包括核心一级资本（股东权益）、其他一级资本（优先股、永续债等）、附属资本（主要是长期债券）三大类。 风险加权资产（RWA）是把银行持有的各类资产，分别设定一个风险权重。风险越高的资产，权重越高，而无风险的资产，则权重为零（比如现金、国债等）。按此算出来的，就是按各自风险水平调整后的“风险加权资产”。此外，其他风险（操作风险、市场风险）也会换算成RWA，计入。 目前，我国银监会《商业银行资本管理办法（试行）》对资本充足率规定的标准是： 上表中的5%、6%、8%是最低要求，而2.5%是额外要求的储备资本，1%是系统性重要银行的附加资本要求。此外，银监会如果觉得信贷投放过多，还可额外要求0-2.5%的逆周期超额资本。 国内系统性重要银行国内有五大行和招商银行。四大行还入选了全球国内系统性重要银行。 资本充足率的意思是，如果资产充足率要求10%以上，那么意味着，你有100元资本，然后吸收了2000元存款（共2100元可投放的资金），也最多只能投放1000元风险加权资产。其余1100元资金，不能用来投放风险加权资产（只能用来投放无风险的资产，比如国债）。其逻辑是，资产发生损失，将首先损失银行的资本（100元），100元亏光了才会亏到存款。也就是说，资本是吸收风险的第一道防线，它对存款有保护作用。所以，假设100元资本只能吸收1000元风险加权资产的风险，所以不允许你投放更多风险加权资产。但是，这根本站不住脚，因为“100元资本只能吸收1000元风险加权资产的风险（也就是资本充足率10%）”的假设未必成立，各国实施资本充足率后，仍然多次出现银行危机，一旦风险加权资产损失10%以上，那点资本根本不够吸收损失，最后还是国家救助。 《巴塞尔协议》对缔约国银行做出资本充足率的规定，名义上是声称控制杠杆率以便控制风险，但其实是为了平衡全球银行业竞争格局。以前，日本国民储蓄率高，该国银行存款来源充足，在国际市场上可用于投放信贷的资金充裕，美国的银行竞争不过他们，所以西方抛出了资本充足率，制约了日本的银行的信贷投放能力。所以说，赢一场比赛的最好办法，就是改规则。 所以，还有另外一个常用的盈利能力指标，是RORWA，分母为风险加权资产（RWA）。 资本充足率的存在，还导致银行想扩张资产时，不得不同步扩张资本。于是，我们看到上市银行经常在资本市场上再融资，未上市银行也想在各交易所上市融资，令部分投资者反感。 研究成长股的朋友，总会喜欢问盈利增长。但其实，银行股估值习惯用PB（下一章分解），所以其股价对应的是BPS，BPS的增长率是ROE（上年末BPS是1元，今年ROE是20%，那么今年末BPS是1.2元，不考虑分红），所以，其实盈利增长并不是一个关键指标。 但我们还是有必要了解下银行的盈利增长能力。分析方式是，如果一家银行今年盈利增长20%，那么我们要把这20个百分点分成好多部分，分别用来判断各因素分别贡献的百分点。 比如南京银行2014年净利润增长25%，要把这25个百分点分解开。 首先，我们看到它的净利息收入增长48%。净利息收入=平均生息资产×净息差，净利息收入的增长，要么是由平均生息资产规模增长贡献的，要么是由净息差上升来贡献的。我们看到南京银行2014年平均生息资产增长是29%，这意思是，净利息收入增长的48个百分点中，由生息资产规模增长贡献的是29个百分点，所以其余18个百分点是净息差上升贡献的。 如果净息差不变，那么净利息收入的增长将和生息资产规模增长同步。 接着，南京银行营业收入增长是53%，而净利息收入增长48%，所以非利差收入（净佣金收入、公允价值变动等）贡献的是5个百分点。 拨备前利润增长60%，而营业收入增长是53%，其差的7个百分点，就是通过费用（业务及管理费用、营业税及附加）节约来贡献的。本质上，费用增速（40%）低于收入增速（53%），所以拨备前利润增速（60%）超过收入增速。 而提完拨备后的税前利润增速是26%，低于拨备前利润增速60%，这负34个百分点，就是拨备计提力度太大而导致的负贡献。 最后，税后利润增速25%，而税前利润增速是26%，所以所得税贡献了-1个百分点。 这样，我们就把25%的净利润增速，分解为了各因素的贡献，各贡献多少个百分点。 这一表格也经常把各银行列在一起，做横比之用，看各银行盈利增速高低，分别是什么因素贡献最大。 估值都会有公式，需要代入各变量的未来值。但未来是未知的，这里代入的，其实是“投资者所认为的”未来值。 股票现价就是一个估值的结果，这个结果是用“现有投资者所认为的未来值”计算出来的。（1）从股票现价中，倒算出来投资者所代入的变量是什么值，看看这个值是否合理，是不是投资者犯错了。（2）我们经过调研分析，得出变量的预测值，代入公式算出估值，看和现价是否有重大差异。 不管是相对估值法还是绝对估值法，都能适用上述两种思路。 由于拨备计提的主观性，导致银行股的利润指标并不可靠。因此，PB的可靠性比PE要高（BPS也受主观拨备影响，但影响程度比EPS要小很多），是银行股的主要相对估值指标。 合理PB是多少，很难一概而论，但一般来说可参考一个简化的公式，即：PB=ROE/COE。 ROE要用未来的值（不是现在的18%左右），大概是15%。 COE（cost of equity）是股权折现率，由无风险利率和风险溢价组成，可用CAPM等公式计算。目前大概还在10%以上，所以PB落在1.5倍以内。 ROE的终值15%是比较确定的，所以有待深入研究的就是COE。COE很难精准测算，但能够掌握其变动方向，从而得出PB是会上升还是下降。 COE由无风险利率和风险溢价组成，无风险利率要研究宏观经济与政策，风险溢价要研究宏观经济以及市场风险偏好等。等做好这些工作，银行业分析师已经可以兼任宏观分析师、策略分析师了。 以EVA模型为主，股息折现模型也可，但自由现金流折现适用难度较大。 EVA的原理，是以“税后息前利润”为基础，先将主观计提的拨备费用加回去（它往往是因监管要求而过多计提的），再扣掉实际的不良资产增量，以此来剔除主观会计影响（还原实际的利润），得到一个相对客观的利润。然后，该利润还要扣除股东的资本成本，得到EVA，然后将其折现。 EVA（经济增加值）的意思是，一个公司报表上的会计利润，首先要剔除主观会计因素（拨备）的影响，还要扣掉股东的资本成本，才算是真正为股东创造的价值。 EVA估值原理也是未来现金流折现。以公司现有的投入资本（IC）为基础，然后将公司未来年份每年赚到的EVA，折现到现值，加到公司投入资本上，就形成了公司的价值。 IC和EVA一样，也是以资产负债表基础做过调整，调整内容也一样，剔除主观会计因素的影响。 但和所有的绝对估值法一样，EVA同样也有“假设条件过多”的缺点。 银行是典型的周期性行业，其盈利水平随周期波动，主要是由于上述盈利驱动因子随周期波动。 资产、负债的利率和周期相关。一般来说，经济衰退期，货币当局实施宽松政策，再加上资金需求疲弱，利率会下行。 资产（比如贷款）增速也和周期相关。经济增长时，企业主们纷纷来借钱投放，信贷需求旺盛，并且都能偿还。但经济过热时，企业主们还是会更加积极地来申请贷款。 资产质量更是与周期紧密相关，经济变差时不良贷款增加。 但令人头疼的是，经济周期、信贷周期、利率周期、资产质量周期等，多种周期间有紧密关联，却不是简单的同步。各周期其实是有先后时滞的。这种时滞会给我们的分析带来难度。 另一个增加难度的因素，是政府的“有形的手”，这又包括两大类：宏观政策和监管政策。宏观政策又主要包括货币政策、财政政策。宏观政策和监管政策都尝试熨平周期波动，但现实中成功案例很少。 最终，经济周期、宏观政策、监管政策，共同影响了银行业的各项指标。指标太多，眼花缭乱，我们用一种朴素的思路来理顺这一团浆糊。 我们首先把银行视为一门生意，主要买卖的商品是“贷款”。那么，和其他任何生意一样，你要分析供需，也就是贷款的供给和需求。而供给和需求，都又要分为能力和意愿。（1）信贷供给能力，就是信贷投放能力，主要取决于存款或货币供给，这又取决于货币政策，以及监管政策。（2）信贷供给意愿，主要是银行放贷意愿，这取决于银行业务经理们对经济前景的预期。（3）信贷需求能力，是指借款的能力，其实就是企业偿债能力，这同样取决于经济前景。我们简化地认为，企业申请贷款的能力，和银行投放信贷的意愿，差不多是一回事，企业偿债能力越强，银行越愿意借。（4）信贷需求意愿，则取决于申请人们有没有投资项目，没有的话他们不会来申请贷款。投资项目，取决于经济前景和财政政策，比如政府基建增加会带来信贷需求。 信贷需求与供给，最终决定了信贷周期，也就是信贷的量和价，价就是净息差。 然后，还有一个指标就是资产质量，它取决于经济前景和流动性。 这里的经济周期是指“衰退—复苏—繁荣—过热”的循环。很显然，我们目前大概率是处于衰退的周期之中，但已出现见底的迹象。 这里的发展阶段，是一个国家的经济发展到了新的阶段，会有些永久性的变化。这可能是目前更为关键的因素（当然，这也可以理解为更长的周期）。 具体而言，随着我国人口红利结束，劳动力供给量下降，于是劳动力成本上升。同时，环保、法制各方面也日益健全，很多原来建立在低成本劳动力、牺牲环境等因素基础上的低端制造业，在国内难以存活，纷纷迁往其他发展中国家。 于是，改革开放以来的低端制造业时代结束，我国面临产业升级与转型压力。升级，是指低端制造业时代终结，需要开发高端制造业。转型，则是发展服务业、新兴产业等。 对于银行业而言，在这一发展阶段，面临几个现实问题：（1）低端制造业逐步淘汰，会导致银行产生一些不良资产；（2）高端制造业逐步兴起，但能够升级成功的企业毕竟是少数，它们的信贷需求可能比以前晚少。银行业竞争加剧，不得不转向原来不服务的客户群体，比如小微企业等；（3）服务业、新兴产业兴起，大部分并不适用银行信贷的方式融资，需要新型金融服务（主要是直接金融，比如VC/PE、众筹等）。新金融服务可能是由其他金融机构提供，也可能是由与时俱进的银行创新业务提供。所以，银行应加快业务转型步伐。（4）银行学习新业务可能不难，难的是转变机制，否则“加快业务转型步伐”成为空话。所以，银行市场化改革需加快。 所以，我国经济发展阶段现实，倒逼银行业加快机制改革与业务转型。
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