主持人：

刘柏荣，中国资产证券化论坛（CSF）执委会主席、中伦资产证券化法律服务联盟管理合伙人

嘉宾：

牛少峰，天津自贸区商务片区主任助理

余波，中国外汇交易中心研究部副总经理

杨卓群，上海自贸区管委会财政和金融服务局

刘励勤，平安银行总行投资银行部副总经理、北京投行中心主任

陶坚，中国资产证券化论坛（CSF）执委会成员、德勤会计师事务所证券化业务主管合伙人

会场实录

刘柏荣：资产证券化产品的登记托管是非常重要的问题，目前中国资产证券化产品的登记托管机构有中央国债登记结算有限责任公司、上海清算所（即“银行间市场清算所股份有限公司”）、中国证券登记结算有限责任公司，下面我们请中国外汇交易中心的余波老师为大家分享一下，在自贸区发行的金融产品的登记结算平台是如何落地的，谢谢！

余波：谢谢主持人，我今天的分享主要集中在三个方面，第一，中国外汇交易中心的基本情况；第二，上海自贸区关于自由贸易账户相关的政策特点；第三，中国外汇交易中心在自贸区业务方面的相关设想。

以下为个人观点，不代表我所在的工作机构。中国外汇交易中心自开始试点资产支持证券以来，一直积极参与这个市场，从首单资产支持证券成功发行开始，参与了试点的整个过程。对于资产支持证券而言，任何的创新，特别是跟自贸区的环境结合的创新，都是我们非常期许、非常希望去了解的。这也是我本人这次来参加这次会议的想法。

中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心，为银行间的货币市场、债券市场、外汇市场、衍生品市场提供业务相关的交易、信息、基准、培训等提供服务。

首先向大家介绍一下中国外汇交易中心的基本情况，交易中心全称为中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心，为银行间同业拆借市场、债券市场、外汇市场等提供交易、交易后处理、信息、基准、培训等服务，是我国银行间市场重要基础设施的提供和组织者，也是传导央行货币政策、支持宏观金融决策的重要平台。交易中心成立于1994年，经过二十年的发展，目前，每日通过系统平台达成的交易量超过2万亿元，生成人民币汇率中间价、货币市场基准利率Shibor、回购定盘利率、债券指数、收益率曲线、贷款基础利率（LPR）等系列市场基准，是人民币产品交易主平台和定价中心。

银行间市场参与主体已实现部分对外开放。截至2015年3月20日，银行间本币市场成员共7700家，其中209家为包括境外央行、境外商业银行、境外保险公司、RQFII、QFII在内的境外机构。上述境外机构均已在交易中心开立交易账户用于开展债券、拆借等相关交易。有几个数字大家可以比较一下，到目前为止，整个ABS的存量在银行间市场应该是2000多亿；从境外机构投资银行间债券市场的规模来看，持有的债券存量大概是在6000亿；而去年全年，这些境外机构进入到市场交易的总规模是1.3万亿。我们可以看出，境外机构参与境内市场对于促进ABS创新来讲是很有帮助的。

目前自由贸易账户就像已经建成的一条高速公路，这条高速公路给包括金融市场在内的各种创新提供了很大的空间，在服务于实体经济的同时，也可以加速推进金融市场的改革开放。

接下来关于第二个问题，有利于风险管理的自贸区账户体系是人民银行30条意见中的关键内容，根据本人的理解谈几点体会：

一是建立了规则统一、高度便利的本外币自由贸易账户体系。自由贸易账户内本外币资金按统一规则管理，可以为企业开展跨境业务，参与国际竞争提供更为便捷的服务，区内主体的资金使用效率和快捷程度可以大幅提高。

二是为试验区提供“电子围网式”的金融环境，有利于在风险可控的前提下推进创新业务发展。金融机构将按照“标识分设、分账核算、独立出表、专项报告、自求平衡”的管理要求，将自贸区分账核算单元与现有业务分开，将自由贸易账户内资金与境内区外相对隔离，避免直接冲击境内市场。

三是为后续改革提供操作载体和空间。自由贸易账户好比建成了高速公路，给市场各项设施建设留出了很大的创新空间，从而在服务于实体经济的同时，加快推进中国金融市场的改革和开放。

中国外汇交易中心得到了中国人民银行的批准，正在积极地筹建面向自贸区和国际市场的国际金融资产交易平台。

关于第三个问题，交易中心在自贸区业务方面的一些设想。根据中国人民银行批准，交易中心正在积极筹建面向自贸区和国际市场的国际金融资产交易平台。该平台将具备以下几个特点：

一是实现“三通”。即实现区内机构之间，区内机构和境外机构之间以及境内区外机构与区内机构、境外机构之间的交易互通。

二是产品种类、交易方式等既凸显中国特色，又与国际标准对接，增强对国内外投资者的吸引力。国际金融资产交易平台不仅是境内银行间市场向自贸区的延伸，同时也是银行间市场走向国际的突破口，产品种类和交易方式会更加丰富，交易主体会更加多元化，跨境特色也将使平台在资本账户可兑换进程中发挥重要作用。

三是国际金融资产交易平台最终将打造成7*24小时运营的全球交易系统。

刘柏荣：谢谢！大家听了余波老师的介绍，通过基础设施的建设，可以尝试将ABS产品作为国际金融资产进行交易，由海外的投资者进行认购。

我们知道，自贸区里的金融资产量现在是比较小的，大量的资产还是区外的金融资产，区外的金融资产量最大的是信贷资产，如果由ABS的登记托管机构在自贸区设一个FTE账户，让资金直接通过这个账户进出自贸区，进行跨境交易。从监管角度考虑，完全可以通过登记托管机构的该FTE账户，实现区内、区外之间的资金、信息的连接, 使跨自贸区内和区外的交易通过该账户进行有效控制。自贸区里面的FTE账户是登记机构设置的，就像一个转接账户一样，使区内、区外资金直接通过登记机构来控制，而FTE与FTU账户之间的资金流动是没有任何障碍的，境外投资者对FTU账户的资金实行的是“原进原出”政策，不 RQFII、QFII一样有额度控制。这是通过自贸区自由的账户，进行跨境资产证券化的一个可行的架构，障碍最小，利于监管。在这个问题上大家可以共同努力、共同研究，一起设计方案、一起推动。

就信贷资产证券化产品的跨境交易而言，完全可以使用现有的信贷资产证券化结构，由信托公司代表特殊目的信托发行ABS，在监管部门确定资产支持证券的登记托管机构后，资产支持证券可以在中国外汇交易中心进行流转交易。

国际间的金融资产交易，如果能够以标准化的证券化产品进行，交易会非常方便，也有效率，这同时对促进人民币国际化也非常有利，因为国际经济一体化是一个大趋势，跨境的资产证券化交易迟早会推出来，大家看资产证券化市场的发展，最好有国际化的视野。人民币国际化到底在哪个地方搞窗口试点，通过自贸区、通过资产证券化的中性技术，应是一个比较好的选择，为此大家可以群策群力，共同推进这个市场的发展。论坛在未来几年,还会坚定不移地多次召开这样的研讨会，也欢迎在座的领导专家能够积极参与。会议的方式可以是多种多样的，可以通过闭门研讨会的方式，形成书面的报告，以论坛的名义上报监管部门，将问题说清楚，避免重复研究工作。

下面请平安银行的刘励勤老师进行精彩的分享。

目前最新要求是，自贸区内注册的银行可以进行相当于五倍注册资本的境外融资，银行分行可以以不超过法人主体5%的净资本向境外融资，向境外卖出更多的资产。

刘励勤：谢谢主持人，感谢大会给了我这样一个宝贵机会。我今天与各位专家的分享主要集中在自贸区金融资产的跨境交易、金融市场的创新方面的探索和创新、以及金融资产跨境交易涉及的资金成本问题。刚才牛主任介绍了一下自贸区的情况，我从机构的角度出发，提一些自己的看法。

第一，关于上海自贸区在金融资产跨境交易和市场的创新定位方面。根据2013年人行有关允许中国外汇交易中心在自贸区建立金融资产跨境交易平台的精神，自贸区金融和资本市场的创新应该充分发挥中国外汇交易中心及银行间拆借市场（CFETS）、证券交易所、期货交易所在上海的优势，利用CFETS银行间市场具有的金融机构线上拆借、债券交易、回购、发行、货币互换、即远期和期权衍生产品、银行间理财产品、票据等交易功能，利用证券交易所具有的证券发行、交易、基金发行、交易等功能，利用期货交易所具有的大宗商品期货交易、交割、监管等功能，从而推出一个跨境金融资产登记、注册、发行、流转的超级平台，允许中国证券登记结算有限责任公司、中央国债登记结算有限责任公司、上海清算所等机构按照产品分类，分别提供登记、清算服务。允许银行、券商、基金、资管等各类金融机构在平台上按照统一规则进行发行、交易、抵押等业务，并积极吸收合格境外交易者，通过开立FTN、FTF等交易账户从事交易。从而在上海自贸区内打通金融资产的：1、跨境流转的路径，2、跨机构流转的路径，区域性的实现“资本项目可兑换”和“金融资产统一标准监管”的问题。

第二，关于创新方案探索与建议方面。初期，建议可先从银行间市场、机构入手，并以增量金融资产为主，比照人民银行对自贸区内金融机构对境外借款的宏观审慎原则，对等进行境内金融资产向区内或境外发售的管控：比如，目前最新要求自贸区内注册的法人银行可以进行相当于5倍注册资本的境外融资，银行分行一级可以以不超过法人主体5%净资本向境外融资，那么就可以对等向境外卖出1倍甚至更多的资产，实现总量平衡管理。这样，我们的ABS证券化资产向境外投资者发售就完全没有了障碍。

第三，在国际金融市场上，境外资金的成本相对较低，但资金跨境流动的政策与渠道是较为关键的问题。对于引进境外投资者，对接境外低成本资金的问题，我主要从两方面进行分享：

1，境外低成本资金的引入问题。目前境外成本最低的资金来自几个区域：欧洲（欧元负利率），日本（日元零利率），中东（石油美元）。但香港、美国等传统资本输出国家的资金并不那么便宜，目前海外人民币借贷年利率已经达到4.2%以上，境内外人民币价差会进一步缩窄，并不是一个非常理想的低成本资金。国际投资者考虑投资标的决策依据主要包括：1）资产本身质量，2）信用评级，3）流动性特别是跨境流动性，4）本身资金成本。美国加息的可能性增加，无风险利率上升是大概率事件。我们不能一味考虑海外资金成本相对低，而是要创造一个境内外跨境资金自由流动、信用评级体系与国际接轨的市场环境。进不来或出不去，都是大问题。

2，人民币跨境双向流动的问题。我认为，现在人行在人民币跨境方面就做了很多松绑的尝试。作为主权国家，建议主要监控资产流动、货币流动即可，而不要在手续上设置过多的障碍。同时我们也建议进一步扩大各国央行的货币互换规模，逐步让商业银行参与到央行货币互换的代理业务中来，把货币乘数效应扩大到境外。

刘柏荣：陶坚老师，您认为在跨境金融产品创新中需要关心哪些会计和税务问题，我国开展跨境金融产品的创新，在海外资产的会计、税务方面是否存在政策和制度的难点，有何建议，可否请您总结一下，谢谢！

跨境交易涉及的交易双方，其所在地天然就有税务和会计认定的区别，这个是我们要去考虑的。因为我们跟境内企业进行交易的话，大家都是在国内的税制和环境下进行交易，双方的会计条件是对等的。但是交易的双方如果是境内企业和境外企业的话，可能各自地方的实践和确认不一样，会造成一些误差。

陶坚：谢谢！刚才刘律师谈到目前金融资产大多数是在区外，但是可以在区内设置FTE账户，通过信托公司或者资管公司账户来进行管理。就我个人服务外资银行的经验来说，银行完全可以在授信和放贷的时候进行记账行和管理行的区分。如果管理行是在区外，记账行在区内，区内的金融资产数量会有很大增加，可以提供很大的供应量。刚刚余波老师也谈到，在我们银行间债券市场交易的资金有6000亿，证券化产品在银行间债券市场的存量可能只有2000多亿，我们的证券化产品不是太多，而是太少，完全不能满足资金的需求。

回到我的本职工作会计和税务。跨境产品的会计、税务上有两个方面需要考虑。

首先，跨境交易涉及的交易双方，其所在地天然就有税务和会计认定的区别，这个是我们要去考虑的。因为我们跟境内企业进行交易的话，大家都是在国内的税制和环境下进行交易，双方的会计条件是对等的。但是交易的双方如果是境内企业和境外企业的话，可能各自地方的实践和确认不一样，会造成一些误差。

举个例子，现有的跨境业务当中，QFII和QDII是比较常见的产品，如果是境内向境外进行一笔资金拆放业务，接受资金的人作为借款负债处理，而融出资金的人作为资产来处理，互相是对等的，因为这里面没有会计认定的问题。但涉及到ABS的话，本身就是一个非常注重会计判断的问题。比如说国内发起机构希望出表，我们要运用大量的会计判断来判断金融资产转移是否符合过手，是否符合风险报酬转移的特征。在自贸区的环节下，这个过程是非常长的，需要有一个银行归集资金，转到FTA的账户之后，由FTA和境外的交易所进行清算，最终发生的时间可能会远超于境内交易的时间，这个怎么去通过准则上认定还有一个过手的时间的条款。另外在国内我们可以接受的一些抵押事项的权利完善事件，是国内比较具有开放性的设计，这些情况发生之后我们才要求权利完善，而这类创新在境外投资者的实务中是没有的，他们必须遵守其境内的监管要求。如果我们认为出表了，而对方认为是表内的话，一旦发生违约事项，可能会存在比较大的会计和法律争议。另外自贸区产品本身应该具有一定的特色，比如说，我曾经建议说自贸区的稀缺资源是土地的资源，能不能把价格的调整机制纳入到资产支持证券的利率调整机制里面，这就是嵌入衍生工具，嵌入衍生工具的核算也是会计审查的问题。

由于跨境业务有天生制度不对称，而制度完善是需要时间的。那么就要在创新实践中，在基本原则可控的前提下有序规划安排产品。 QFII就是一个案例，QFII的资本利得税从一开始就没有明确过，直到2014年11月的79号文出台才有最终的说法。我们看到QFII额度不断增加，没有因为法规不明确而受影响，除了雷曼兄弟外，也基本没有退出中国市场的。QFII机构一般承诺，会根据日后完善的法规进行补税。因此我想只要给跨境产品的参与者看到这个市场的潜力巨大，即便规则不完善，大家还是愿意参与的。我们能做的就是打造开放、透明、安全的交易机制和后台数据管理。

那么开放、透明、安全的交易机制的条件是什么呢。我想最为关键的是建立国际标准的交易平台、交易规则、信息披露和信用评级规则。目前银行间市场公募发行的证券化产品的受托计划年度报告中财务报告信息量非常少。我在业务中，看到有些个人信贷资产在服务报告中出现了逾期、严重违约等描述，但是这些描述的财务影响没有体现在计划的财务报告中，一旦今后出现超过预期的损失，投资者完全可以认为财务报告存在缺陷。信用评级也是一个影响境外投资者进入证券化市场的一个因素，一方面是执业准入问题，另一方面是评级结果的问题。我想自贸区作为创新试验田，对这些问题是不能回避的。

刘柏荣：下面的听众有问题想问一下杨卓群老师。注册在自贸区的企业可以在自贸区内发行ABS吗？如果可以，对境内投资者而言如何实现？请杨卓群老师主要就自贸区内发行ABS这个问题，再结合自贸区改革的金融创新给大家解答这个问题，谢谢！

杨卓群：两个方面来看，首先是注册在自贸区的企业可不可以在自贸区内发行ABS？注册在自贸区内的企业都是中华人民共和国的企业，所以区外企业能发行ABS，区内企业当然也能发行。如果只是境内的资产和境内的资金对接，不涉及境外因素，区外怎么做区内也是同样做法。

从另外一个角度来看，之前一年多的时间内，跨境人民币借款，跨境人民币双向资金池，跨国公司地区总部外汇资金集中运营管理等一系列创新业务都已落地，自贸区FT账户下经常项目和直接投资业务已经开展的非常顺利。接下来，上海自贸区在分帐核算单元体系下会继续研究推进一些新的突破和创新。今年2月份的时候，中国人民银行上海总部也出台了在FT账户下的本外币融资的细则，刚才几位专家也都提到了，这给区内资产和境外资金的打通提供了政策上的基础。为此，我们也一直在研究讨论利用FT账户使区内企业的资产证券化产品和境外低成本资金做一个有效的连接和打通的可能性，继续探索拓展FT账户功能，提升其金融服务能级。这位先生的问题也切合了我们的想法。希望刘律师以及在座的各位专家能够多多给我们提供一些好的建议和意见。

刘柏荣：谢谢杨卓群老师，也感谢各位嘉宾精彩的发言。跨境交易涉及到自贸区金融资产交易的国际化，这是一个大话题。我本人也愿意用足够多的时间投身到这个问题的讨论、推进当中，中国资产证券化论坛（CSF）和美国结构性融资行业组织（SFIG）已经签订了战略合作协议，将开展全方位的合作，研究跨境资产的证券化交易，是双方都非常感兴趣的话题。我们欢迎各位领导、专家能够参与到研究里面来，坦诚认真分享，也希望在明年的年会上能够继续分享这个话题。

祝各位身体健康，谢谢各位的光临！