时间在走，公司在变，投资级债券会变成垃圾级债券，背后的沧海桑田真让人唏嘘。

宏观｜崔鹏

保定天威集团有限公司（下称天威集团）4月21日发布了一则公告，由于公司发生巨额亏损，无法按期兑付2011年度第二期中期票据（11天威MTN2，下称天威债）本年利息（8550万元人民币）。天威债事件将成为一个里程碑，因为首只国企债券违约了。

这件事在4月25日又出现了逆转，作为天威债的承销商，建设银行(601939,股吧)在央行的协调下同意借钱给天威集团以渡过这次难关。

央行作为协调人来为天威债平事，可能是由于天威债并不是证监会管理的交易所债而是央行负责管理的银行间债—总的来说，交易所债违约造成的社会影响大，比如咱们以前说的超日债违约，而银行间债违约可能造成的影响更为复杂。这是因为在银行间债券市场销售产品的公司资产量巨大而且信用水准要求相对较高。购买银行间市场企业债的投资者一般把这些产品作为安全稳定收益放到自己的投资组合里，如果发生真正意义上的违约，有可能引起一系列连锁反应。

而从市场体量来说，银行间债券市场占据整个中国债券市场的90%以上。在现在的当口，由于担负着降低中国企业整体杠杆水平的任务，央行对银行间债券市场的稳定性非常看重。

不过让人放心的是，天威债虽然在发行上市的时候信用评级是AA+，即值得信赖的投资级，但是2012年8月以后它就因为公司的业务问题开始被调降评级。截至2015年4月它已被下调为B／负面（意思是B级债券，而且还有信用等级继续下调的可能性）。而在天威集团公布了自己不能支付利息的消息后，4月22日Shibor不但没有上涨，反而下跌了8个基点。

既然在银行间市场交易的企业债的发行者都是信用等级比较高的公司，为什么还会出现天威债这种垃圾级产品？

答案很简单，时间在走，公司在变。

如果你是个有一定投资年龄的公司人，你可能会记得一个伟大的名字—天威保变。这家以输变电变压器为主要产品的公司二级市场股票价格更是累计复权涨幅超过25倍。天威保变原控股公司就是天威集团。

天威集团的吸引力还在于其对新能源大力度的投资，并且很快获得收益。大概因为它太棒了，这家公司被另一家央企—兵装集团—看上，2008年1月由国务院做主，天威集团100%的股份划转给兵装集团。兵装集团在获得天威集团后表示在其后10年给予公司总共450亿元人民币以投资新能源的注资承诺—这也正是天威集团开始走背运的催化剂。

2008年天威集团在母公司的鼓励下有21个新能源项目开始建设，而这种投资使这家公司在2010年后新能源投资出现周期性变化之时受到了非常大的损害。其上市公司在2011年开始出现亏损（但是当时保定市政府给予了上市公司补贴，所以上市公司账面上的亏损是从2012年开始的），而且这亏损在其后的3年里呈现加速的迹象。

兵装集团在2013年开始出手“拯救”天威集团，首先，在2013年它协议受让天威集团持有天威保变3.52亿股。2013年10月，兵装集团又把天威保变有关新能源的亏损项目和天威集团变压器项目进行了置换。2014年，兵装集团购买了天威保变非公开定向增发的1.61亿股。除此以外，还有在兵装集团主持下对天威保变财务的一系列整合。

整合的结果是，天威保变变成了保变电气(600550,股吧)，这家上市公司在连续亏损两年后，在第三年依靠财务手段实现盈利，保住了上市公司地位，赔钱的新能源业务也被摘出了这家公司。兵装集团成了保变电气第一大股东。倒霉的天威集团此时则已经资不抵债，其资产基本是亏损的业务。而央行为了维持金融稳定，会为天威集团违约找到恰当的埋单者。

作者

崔鹏是本刊副总编辑。

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