导读：既然混业经营已经是发展趋势，那么混业模式怎么体现商品的优先级资金又体现社会的次级资金，就是现有的银行将期货、基金融合的过程。大宗商品融资形成了将来的社会融资资金，它降低了社会融资成本，可以为企业或制造业降低支付成本，同时可以帮助他提前囤货。为下游产生提前销售，核心企业提供各式各样的交易策略和保值策略。本文为北京景和万物投资管理有限公司总经理王军针对结构性贸易融资的演讲。

今天向大家报告的五个方面：一是大宗商品融资主要类型；二是大宗商品供应链融资模式；三是交易所平台金融和商品金融化；四是货权融资在非银行金融机构的发展前景；五是融资后风险与对冲。

一、大宗商品融资主要类型

我们每年进口出国22万亿，每年中国数量是50万亿，那么22万亿在保值领域的仓位有多少？万分之一不到。所以大量的仓口在大量的贸易商手中，（PPT图示）现在的图表是所有符合都在7%以上，实际上我更悲观一点实际上是6.5，而进出口增长是14%。在为中国贸易出口量仍然保持10%的增长，中国是制造业大国，我们需要大量的原材料进口，部分商品要出口，进出口领域就存在矛盾，包括上市公司。有1250家上市公司制造业成本超过60%，这是我们遇到的最大风险。

二是产业金融功臣摆在我们的面前，如果我们没有对风险做转移和对冲，那么产业金融基本上很难为继。中午和一个做化工的人沟通，化工产业只是他的一部分，更多是房地产、物流、地皮或者是地产的交易，那么对一个实业企业来说，它不仅仅是我们表面看到的产业金融，而是体现在利益模式，所以广大的分析师应该视野打开，你所做的研究不仅仅是产业或产业类金融，而是产业资产式金融。我们再看一下产业金融的基本产品，我们知道在进口模式上，有进出口做出的信用证模式，由信用证融资转移到国内生产商，可以由第二方或第三方支付产生融资，也可以用分销商，以大豆为例可以由产生的豆油包装以后再销售出去之后产生资金的基本毛利还银行的资金。产业链金融模式是现在大宗商品的重要模式，也是市场供应商瞬间增长和降低的主要方式，那么产业链金融使产业金融和社会资本混合，使银行、基金、债券、保险使大宗商品成为附着物。我们知道中国融资主要构成结构中一是人民币，占我们60%，第二是信托贷款，第三是外币贷款，第四是承兑汇票，也就是我们融资构成结构中银行贷款和人民币贷款是主要模式，而信用融资已经进入中国体系，换句话说中国制度对商业银行的制度缺失和组织化缺失，形成了套利差，我们看到的不管是ABCD，在国际上无论是汇丰还是其他，对它定位都是银行评估，这会和我们以后的调查研究分离，也就是说它不仅要做商品结构链，这是它主要的盈利模式。

我们看一下2013年主要地区的融资规模和统计，可以看出来最大规模是三个地方，浙江、广东、上海和北京，也就是融资规模最大的地区，体现了融资规模比重大，融资信用低，也就是说不管是供应量融资、商品采购融资，资金来源就是北上广深，这几个地区的资金融资是全国最低。

二、大宗商品的贸易链融资主要方式

由于大宗商品价格波动大，回避风险价格风险大，供应量大，所以易于分级和标准化，易于储存和运输。我们看贸，贸易的易上面是日，就是每天，下面是的贝是钱，就是日日夜夜产生的交易就是贸易，也就是说贸易是附着到商品、资产做整体的度量，所以经销黄金和铁矿石的时候，并非只是本身商品，而是附着货币本身的信息。货币本身就是商品，我们从香港和美国开信用证的时候，是经营美国到美元的货币，进口到中国之后，获得了套利差，我们经营了货币，所以产生了跨境之间的套息，作为一个大宗商品的外资就可以轻松获得1.5的收益，同时在现货价格低于3到5的价格取消，因为汇率已经补贴的利润，所以现货价格比期货还要便宜，这就是主要的运作利润来源。

第二是货物以货权为核心，货权的权，在古代权的意思是平衡，是一种均值，也就是商品交易过程中会产生交易的流转，在贸易过程中为了确立商品的资产，就要产生贷款、销售等，比如说我这个企业特别烂，我经营铜，但铜是我的，银行是无法带看的，因为你没有记录，但因为有这样的资产，就可以抵押给银行，银行打折融资给你，恰恰是这种打折的融资使螺纹钢实现了三次到四次的融资。每年进口的商品螺纹钢商品利润，连续两年的暴跌，造成了二次三次抵押过程的商品跌了40%，所以使螺纹钢的贸易商损失严重，我估算大概有50%的贸易商退出螺纹钢市场，大豆有一万多的贸易商只有五千多的贸易商，十几年的利润一年就亏光了。

第三是产品的组合，我们要对每一个方案进行缓释或转移，从大宗商品的交易结构来看，交易所金融和产业链金融实现了大幅度融合，我们知道任何一个商品在跨区域都会产生生铁水，这就产生了运费差，从杭州运输到新疆，就有很多的运费，如果同样的商品在成都可以形成一个区块，就可以在成都或者重庆形成交易平台，源源不断的商品转移到西南地区，从而辐射到新疆，转移了资产就会形成以地域性为平台的电子商务平台，或供应量为主的交易平台，这就是现在大豆上有很多省一级的现货交易市场一样，主要体现在资产比较丰富的地区。

第四是交易所金融产品融资。结构性贸易融资是金融机构发展的未来趋势，我们和很多商业银行的总有沟通，既然混业经营已经是发展趋势，那么混业模式怎么体现商品的优先级资金又体现社会的次级资金，就是现有的银行将期货、基金融合的过程。我们知道大宗商品在价值体系产生了几个模式，第一个是供应商模式，这是常规的企业，比如说我从国外把大豆搬到国内，铜从智利搬到国内，最后销售产生了铜了电解铜，这个里面大量的企业是为同质化的加工费用生存，在生存过程中并没有产生议价，或者为上下游产业提供附加服务，那么同质化很快就被并平，那么在价值链发生重大转变，就是使原来的供应环节、生产环节、销售环节产生环节价值，也就是说在供应链环节上能够提供为上游充分典价，能够在外盘和内盘使供应链环节产生价值，比如说加工大豆毛利润100，但本身价值采购过程中是30，这样就使外部产生的单品价值。我们知道现在全球布置情况下，中国只是制造工厂，大部分企业到中国来是看中中国的人口红利、政策红利甚至是组织比例，那么必须在价值环节内部形成优势和内部架构的重建，使劳动力成本、管理成本和人员成本降低，从而使内部价值降低产生价值创新。第三是销售环节，在销售环节中是体现快速回款，快速流转，使商品快速到消费者手中，这也是目前互联网零售环节创新的部分，也就是说它在零售环节直接和客户见面形成了批发和零售价差，这个是互联网金融商品创新的模式。我们就看出将来商品领域就产生了商品现货市场，然后形成区域商品市场，由集中交易平白，比如说西南、华南、华东、华北形成的区域交易平台，由这个交易平台形成的期货相关的交易平台，逐渐对接到国际市场的商品OTC和商品交易所平台，最后形成了区域金融体现。

那么我们现在的制造业，第一种向上延伸，产生价值链，比如说从上游集中采购，形成的采购价或者团购地。第二在中游环节使产业环节产生价值利润，第三在区域环节迅速占领市场，这就是大宗商品价值链发生深刻割据的本质。

三、大宗商品贸易金融平台融资

我们天天讨论定价权，我们大宗商品在结构贸易和贸易中间，虽然是交易大国、采购大国，但从来没有定价权。为什么？因为我们所形成的交易所平台金融在世界金融交易结构上非常低小，我们占全球化比重很低，而美国交易市场已经占垄断地位，所以全球的交易资金、产业链、对冲基金、商业、商品、对冲基金都在它的平台上交易，为什么现在很多定价不认，中国铁矿石进口是12亿吨，1亿的定价怎么能代表12亿的定价权？而我们交易所金融正在发展过程中，也就是说商品交易所金融和交易所金融实行了互换，前段时间也大宗商品去收购一些省市级的交易平台产生OTC，因为被政策所遏制，也就是说在交易所并购环节上出现了政治斗争。第二在商品指数基金和商品结算金融这方面也遇到了瓶颈，比如是结算行、结算金融结构也遇到了重大瓶颈，是在省一级还是在OTC也出现了交易金融的瓶颈，金融平台和区域金融形成了混乱，人们都为这个利益去追逐，大宗商品交易市场已经被金融化。

这就提出下一个话题，也就是交易所平台进否和融资资产平台融合，形成产业金融工程。国内期货大商所、浙商所形成的融合，以渤海交易所形成的电子商务区域性平台，形成区域性的OTC，这个OTC是银行、证券、基金、信托、私募都在追逐的平台，区域性就形成了衔接上述三个平台的平台，每天在做搬砖头形成消费，随着交易所平台的进入之后，市场容量是原来几倍的增长，原来的交易是一对一模式。上一家是融资平台给你提供铜，我们知道空调最大的是美的，它比市场上买的铜要便宜500块一吨，那么它就是来自于融资铜的结构，这部分就形成了N对1，等到库存金融化，库存就实现了N对N，也就是大连商品交易所的库存就进入任何的OTC形成交割，形成了期货和现货之间N对N的交易，不需要签合作，而是仓库和仓库形成的串货。比如说每个地方有十几家电子商务平台就会逐渐合并，形成区域性优势，最后和区域性联合市场形成。作为景和万物公司本身就是衔接大宗商品和期货现货市场的对接，形成中国有特色的现货商品银行。

形成大宗商品核心竞争力的是人才，我用人才描述一下大宗商品的产业链转变。大宗商品大多数分析方式是产业链，比如说分析到油脂油量、分析到螺纹钢，这是产业模式，由于货币互换是组织国内外利息差形成的融资和社会投资，以及央行对商业银行的逐渐管制放松，会形成以综合金融为一体的运营模式，那么你的分析变化成一个产业链资产值，在服务的对象不仅是只做PTA，只做塑料，比如说现在的PTA跌到1200，能不能再跌，不能只看PTA的指数，要看酒店旅游业的收益，要看股权管理结构和银行融资模式，最后要考虑独到的经营权模式，不再审批了，那么现有经营权就非常有价值。第二是否能够提供独特的投资壁垒也是优势，大宗商品模式转变，形成是组合投资，制造业亏损，房地产挣钱，产成品PTA亏钱，销售是挣钱，也就是分析师的分析模型变了，不仅仅是分析一个品种，而是分析这个商品带来的整体产业链，是做商品头行，不是做单纯的商品分析，是做商品价值链分析，既要包括股权，就是要分析上市公司的股票权益财务报表，要分析这个产业相关产业的价值链，要体现目前的商业模式和价值体现，所以为现有分析师的结构实现了大的要求。在国外商品分析师是金字塔的明珠，就是为现有的分析师升级提出了更高的要求。

大宗商品只是实物资产非常的一部分，而任何一个企业或者制造业企业，存在的空间并不是真空的，只有空气和氧气、水，我们是一个生态环境，我在一个企业中要固定资产，要权益资产，有银行流通资金，有存款，有债权，有不动产，甚至有一些旅游资产、海外投资等等，这就是企业生态存在，不是认为产业链框架锁定的，这样就说明产业链细化投资中逐渐过度到以综合定义产业金融为目标，实物资产只是目前资产中的一个资产，当这个资产出现风险怎么办？出现螺纹钢和铁矿石暴跌怎么办？那么上述所有的金融链都可以产生对，我们知道一个货币资金可以转化成金融资产，也可以产生信用抵押融资，也可以使大宗商品库存融资从而进入实业企业的GDP，同时我可以在进出口贸易产生收益，凭什么只有ABCD能做利差？你也可以进口，你把铜从国外搬进来也可以比他们便宜，所以金融市场逐渐开放，每一个企业所有的条件都是开放的，就是怎么用现有所有的资产池去做分享，这就是分析师要做的工作。你可以做货币类投资，做美元资产对商品的对家、套利，可以做信贷资金质押融资，刚才我们提到了未来融资和应收帐款融资，同时使原有的房地产、股权、商品全部划拨，这就是大宗商品资产融资中所涉及到的所有策略，而并不是分析师提到的上述几十种策略，这几十种策略只仅限于商品内部，也就是现在大宗商品的资产运营已经渗透到所有的证券、信托、基金和期货公司和资产管理业务上来，而不单是一个。

那么大宗商品融资就形成了将来的社会融资资金，它主要解决什么？降低了社会融资成本，可以为企业或制造业降低支付成本，同时可以帮助他提前囤货。二为下游产生提前销售，比如说作为信托子公司或者期货子公司，组成的风险管理业务，可以为现有的制造企业融资，获得的融资利息，可以通过结构化或者财务公司发一个产品，做一个应收帐款支付，使经销商回笼资金，为核心企业提供各式各样的交易策略和保值策略。现在翻开美国每一个企业的资产负债表和家庭资产负债表可以看出来，2013年美国家庭资产负债表占55%权重的是养老基金，这样美国家庭资产55%，第一大权重，第二是美国的房地产投资，也是基金类的投资，占家庭资产的23%，第三是美国带来的其他投资和结构性存款占15%，换句话说，上述三类资产已经产美国家庭资产的80%以上，由此可以看出货币是逐利，货币要不要进入产业链是货币逐利的诉求，货币可以为家庭带来50%以上的获利，为什么要进入金融产业链呢？这就是大宗商品贸易过程中形成的利润远远超过资产，也就是贸易结构和贸易模式之间，利益最高的已经不是制造业，把大家的个人银行存在都拿去投制造业，把现在的信贷业都拿去投制造业？不现实，货币是逐利的。

所以就存在资金和风险池的作用，我们知道大宗商品融资是货币和风险的转移，所有国外的产品进入都是两种转移，我们从比较低的地区把铜运到中国，第二是风险，我们传递过程中面临的风险传递，利益全部被对冲了，到我们手上都是风险，我们没有汽油期货，没有柴油期货，没有所谓自身的相关服装期货，没有衣食住行方面的期货，你的汽车每天要加油，油是全球定价，服装是全球定价，我们在这个长河怎么对冲？我们需要集约化的区域性交易平台，那么以获得区域性的优势，从而把这个资金的产业链、银行、信托组成一个资金，附着到产业链当中，形成区域性的产业模式，从而使贸易融链有详细的集中，使原来的店铺式，像杭州经常有店铺式交易，比如说大宗商品甲醇，店铺式交易逐渐上升到平台交易，由平台交易对接期货，那么该叫信用融资了，在这个流向中就形成了以贸易融资力量为主的产业加金融模式。

那么社会融资和大宗商品的短期融资，主要体现在信托融资，而是保理业务，第三是租赁业务，第四私募证券化，银行短期的贷款三到六个月。那么我们形成的风险对冲就是现有的条件和路径，我们知道进口大量产品之后如何对冲风险，就会形成区域性的价格，比如说在做商品价格的时候应该是两种价格，第一个是基差价格，第二是期货价格，第三个基差风险，第四个是现货价格，我们分散和的交易链逐渐过度到机构交易链转移，风险逐渐回归到市场。贸易链融资本质上叫期货套利，实际上现货套利把大豆从东北运到杭州来，如果杭州做的产品叫豆浆，价格翻了一倍，一万块钱一吨，就是现货套利模式，期货套利无非是通过一个金融杠杆，在可流动性资产加以对冲，产生的利润是放大杠杆，这就是期货套利实物资产的模式。从宏观上可以看，中国区的棉花已经可以打到ICE上的权重超过美国，我们供货商品已经超过美国市场，也就是中国的产业金融将中国地区的纯金融资产，组合形成的套利资金已经要在亚洲或者中国区形成定价权，这就是发展中形成的资产吸引力。

那么我们持到的期货和融资出现风险怎么办？这就要提出我们对对冲模式的风险管理手段，比如说上述一个破产案例，我在很多场合提到这样的案例，做多边收益都说破产概率达不到千分之二，也就是说做一比二的投机，有80%的概率归零。我们再以资产的模式描述一下未来大宗商品的盈利模式在哪里，2012年年底，中国个人拥有的可投资资产总额达到73万亿，大多数家庭和企业要为保护现金流而战，钱要干什么？中国目前已经移民到1000万人口，转移资产2.8万亿，移民存量已经达到一个标准，这些钱进入银行、企业、资产已经远远超出实业，所以制造业企业的大部分融资规模都会转向大部分的融资量，以后的影子银行和融资成本还会继续扩大。

从常规来看，我们有多种模式驱动，比如说有宏观驱动，套利驱动，第二是产业链驱动，市场媒体驱动等等，以驱动组成的交易结构，逐渐过度到商品金融化模式，也就是说我们制造业没有做金融对冲风险，我们需要用现有的所有工具比较，比如说你的优势就是对冲，把采购外包、风险外包，就会组成一个和社会的期货公司、基金公司和证券公司组成的联合体，从而共同抗击市场带来的波动风险。那么对现有的期货公司分析师也提出要求，不仅要熟悉期货，要熟悉证券，要熟悉固定收益，要懂得银行同业拆借，还要懂得外汇，使我们的横向交易实现了融合。