如何有效规避IPO财务操纵嫌疑 IPO中如何处理对赌协议
IPO财务规则主要体现在以下四个维度：选择适当的会计方法、建立有效的内部控制、把握财务审核的重点、规避财务操纵的嫌疑。
如何有效规避IPO财务操纵嫌疑
IPO财务规则主要体现在以下四个维度：选择适当的会计方法、建立有效的内部控制、把握财务审核的重点、规避财务操纵的嫌疑。其中，财务操纵包括财务造假和过度的业绩粉饰。打击财务操纵、增加财务信息披露的真实性是目前财务审核的核心趋势，所以杜绝财务操纵是IPO公司不能突破的底线。某些行业天然带有容易舞弊的“基因”，某些常见的财务信息异常，也容易被解读为存在财务操纵的信号。只有通过加强对交易环节的内部控制，强调保留可追溯的交易痕迹，持续保持业务和财务信息的紧密吻合，才能够有效规避财务操纵的嫌疑。在实际审核中，IPO公司财务报表中往往被解读为财务操纵信号的情况如下：
应收账款
应收账款大幅增长，且增长幅度超过同期收入增长，应收账款周转率低于同行业水平，或者呈现下降趋势。以上信息往往会被解读为两种操纵可能，一是公司可能临时放宽了信用政策，短期内促进了收入增加;二是公司可能存在提前确认收入或虚构收入的情况。
预付账款
预付账款大幅增长，尤其是预付工程款或预付专利或非专利技术的采购款的不合理增长，则可能被解读为存在通过预付款流出资金，最终以流出资金虚增利润的情况。
存货
存货，尤其是数量和价值不易确定的存货大幅增长，且增长幅度超过同期成本增长，存货周转率低于同行业水平，或者呈现下降趋势，往往被解读为几种操纵可能，一是可能是通过虚构存货采购流出资金，最终用以虚增利润;二是通过虚减生产中的单耗，降低产品单位成本并虚增产品数量，并最终形成虚构利润;三是存货积压，应提但未计提大量的跌价准备而形成利润虚计。
在建工程
在建工程由于往往具有总造价高、工程进度难以确定，以及实际造价难以计量的特点，是虚计利润的一个常见隐藏科目。在建工程大幅增加，尤其是和生产经营规模和发展规划不相适应的持续增加，往往被解读为两种操纵可能，一是通过在建工程的采购将资金转出，并最终形成虚构利润;二是将应予当期费用化的支出包装成在建工程成本。
无形资产
无形资产采购，主要指外购专利或非专利技术等的采购，具有交易无实物形态，作价公允性不容易确定，外购后使用情况不容易确认的特点，是虚计利润的一个常见隐藏科目。外购技术大幅增加，尤其是与目前生产经营相关性不强的外购技术的持续增加，往往预示着通过外购无形资产将资金转出，并最终形成虚构利润。
商誉
根据会计准则，只有在非同一控制下的收购才会形成商誉。由于商誉不用摊销而只需要进行减值测试，其是否需要计提减值往往难以确定，故是虚计利润的一个常见隐藏科目。商誉的金额取决于收购价与被收购方可辨认净资产公允价值，而被收购方账面未予记载的无形资产是否确认为可辨认净资产对可辨认净资产的公允价值影响巨大，未予记载的无形资产是否应确认的关键则是其是否可单独区分并可单独计量。确认的无形资产通常需要在收购后分期摊销，故在同样的条件下，确认的未予记载的无形资产的公允价值越高，确认的商誉价值越小，由于无形资产需要摊销故对收购后利润的影响超大。
商誉大幅度增加，甚至收购价格大部分形成了商誉，往往被解读为两种可能，一是通过与出售方串通提高收购价，将虚高的资金转出并用以虚构利润;二是可辨认净资产的公允价值确认过低，尤其是故意不确认或压低确认并购资产中的无形资产公允价值，以通过不摊销或少摊销来虚增利润。
递延所得税资产
会计准则规定，递延所得税资产的确认应以未来期间很可能取得的用来抵扣可抵扣暂时性差异的应纳税所得额为限，而未来期间的应纳税所得额涉及到较多的会计估计。递延所得税资产的虚计常见于对可抵扣亏损未来是否可以得到弥补的估计，一般被解读为，确认可抵扣亏损产生的递延所得税资产在会计方法上较为激进，常常属于一种业绩粉饰行为。
应付职工薪酬
通过应付职工薪酬的预提，尤其是年终奖金、效益奖金等非固定工资的预提来调节利润是常见的方法。应付职工薪酬的余额在各年末波动很大，各年度计提金额差异较大，但工资实际发放金额差异不大的情况，往往被解读为通过应付工资的随意预提来平滑业绩。
业务收入
报告期内存在异常收入，异常收入又经常是以大幅提升特定期间的业绩的高毛利收入，则往往被解读为收入操纵。异常收入的特征包括：一是偶发性，包括偶发的交易模式、偶发的产品、偶发的客户等;二是交易标的不具备实物形态或对交易对手而言不具有合理用途，比如，销售软件产品、提供技术服务等收入;三是交易价格明显偏离正常市场价格。
毛利率
综合毛利率取决于不同产品的销售结构和不同产品的毛利率，毛利率取决于单位售价和单位成本，单位成本包括材料成本、人工成本及费用成本，其中材料成本往往占比较大，材料成本受制于原料单耗水平和原料单位成本两个因素。毛利率异常，可以细分为销售结构异常、单位售价异常、原料单位成本异常和原料单耗水平异常，是否存在异常，主要是以不同期间相关指标的连续对照、同行业之间的毛利比较、单位售价或单位采购价与市场价格的比较等进行判断。无法合理解释的毛利率异常，通常代表可能存在财务操纵。
期间费用率
期间费用率，主要是指销售费用和管理费用两项期间费用占主营业务收入的比率。不同行业的费用率水平不同，但同行业之间通常存在可比性。如果期间费用率低于同行业水平，或者期间费用持续下降，往往被解读为可能存在财务操纵。
有些费用项目，与收入存在线性关系，比如销售收入与运输费;销售收入与销售佣金，出口收入与海关费用等。如果相关费用项目与收入不存在相对稳定的关系，往往被解读为可能存在财务操纵。
经营性现金流量
经营性现金净流量持续为负，或与净利润严重背离，往往预示着可能存在业绩操纵;经营性现金流量在最后一个年度突然大幅提升，则可能被解读为最后一年通过加速收款和推迟付款来粉饰现金流量;经营性现金流量持续优于同行业水平，但同时投资性现金流量持续为大额负数，则可能存在配合收入舞弊，现金先包装成投资性现金流出再包装成经营性现金流流入的情况。
财务报表科目存在异常信号，并不代表IPO公司一定存在财务操纵，但在审核过程中肯定属于重点关注的事项。故IPO公司财务报表如果存在异常信息，应结合经营模式的特点、主要供应商和客户的背景、产能利用率和产销量等非财务信息进行可靠的综合分析，才能最终摆脱财务操纵的嫌疑。上市审核中对财务操纵的“零容忍”很低，如果重要的财务异常信息无法解释清楚的，实际上是很难通过发行审核的。
IPO中如何处理对赌协议
所谓对赌协议，亦称为“估值调整机制(ValuationAdjustmentMecha
很显然，对赌协议的本质确实可能会导致企业股权的变动或者新老股东之间的权利义务的形成。如果对赌协议在上市申报前尚未履行完毕，必然对企业上市申报当时乃至今后一定时期的股权、股东之间的权利义务等问题带来一定的不确定性，而该等情形必然影响发行审核部门的判断。
对赌协议的类型
对赌协议会造成很大的不确定性，这种不确定性因具体内容的区分而有所不同，根据对赌协议约定的具体调整内容，可分为以下七种类型：
l 股权调整型：该类协议主要约定，当企业未能实现对赌目标时，老股东将以无偿或者象征性的低廉价格调整一部分股权给新股东。
l 货币补偿型：该类协议主要约定，当企业未能实现对赌目标时，老股东将向新股东给予一定数量的货币补偿，但不再调整双方之间的股权比例。
l 股权稀释型：该类协议主要约定，当企业未能实现对赌目标时，老股东将同意新股东以低廉价格再向企业增资一部分股权。
l 控股转移型：该类协议主要约定，当企业未能实现对赌目标时，老股东将同意新股东以低廉价格增资或者以低廉价格受让老股东的股权，以使新股东获得其对企业的控股权。
l 股权回购型：该类协议主要约定，当企业未能实现对赌目标时(特别是未能实现上市目标时)，老股东将以新股东投资款加固定回报的价格回购新股东的股份，以使新股东推出投资。
l 股权激励型：该类协议主要约定，当企业未能实现对赌目标时，老股东将以无偿或者象征性的低廉价格转让一部分股权给企业管理层，以实现企业对管理层的股权激励。
l 股权优先型：该类协议主要约定，当企业未能实现对赌目标时，新股东将获得股息分配优先权、剩余财产分配优先权、超比例表决权等。
虽然新股东在投资企业时可能同时采用上述几类对赌协议中的几种，但是从本质上分析，上述对赌协议可以划分为两大类：一类是企业股权变动型，另一类是新老股东之间权利义务变动型。
证监会对对赌协议的态度
针对IPO中的对赌协议，监管层仍延续着从严把控的审核政策。在审查期间如果发生了股权变更，则无论数量多少都会要求撤回材料。因此，如果在发审期间因履行对赌协议而变更了股权的，则必须撤回材料加以补充。
会里禁止对赌协议主要基于：首先是对赌不符合国内的《公司法》等规定，包括优先受偿权和董事会一票否决等内容；其次是执行对赌可能造成拟上市企业股权及经营的不稳定，甚至引起纠纷，不符合《IPO管理办法》中的相关发行条件。
然而在此背景下，有调查发现披露对赌协议随后终止的案例尚不到10%，似乎与业界公认的近70%的设赌比例相差悬殊。根据公布的《创业板重点法律问题研讨会简报》等的披露，证监会目前发审时对对赌协议的主要关注在于：
第一，股权真实、股权结构稳定。这种对赌协议在没有发行上市之前，都可能产生调整，构成重大的不确定性，比如说发行没有成功。所以对赌协议一直在证监会审核期间，还是有效的，这时候可能证监会不太认可这样的股权变动型的协议存在。
第二，存在现金补偿的对赌协议。监管部门可能担心融资以后，资金的用途会被控股股东用来偿还PE，从而损害中小股东的利益。
第三，对赌协议本身是否足够完整，是否存在一些条款或者协议没有披露，比如在实践中就存在没有披露的代持问题。
第四，在对赌协议中可能有盈利预测，这给了对赌双方一个调整空间；如果公司上市时也做盈利预测，两者可能发生冲突。
审核部门倾向于相关协议在材料报会之前执行完毕，但在创业型企业中，这类对赌协议能够横跨上市前后会更有价值。因此，需要在有效监管的充分披露前提下，把相关的不确定性风险进行有效规避。
综合分析上述情况可知，证监会对对赌协议并不是一味地否定，特别是不涉及股权变动的对赌协议。
对赌协议成功上市的可行性
对赌协议总体上是合法有效的，部分条款的无效可以通过一定的修改或者处置完善，一棍子打死对赌协议的做法显失公平，也不利于资本市场的活跃。
对于对赌协议的合法性，在理论上也有充分的论证：第一、风投企业承担了一定的风险和成本(资本的投资成本和机会成本)；被投资企业基于风投企业的投资而获取了现金资源，取得了相应利益。因此，对赌条款并未违背权利义务对等原则。第二、法律对于对赌条款本身并无禁止性规定，因此应当承认其合法性。第三、A股市场已出现了对赌协议，并被市场所接受。华联中超和伊利股份股改即为例证。东华合创增发收购也涉及到对赌并被证监会认可。第四、对赌协议是对未来企业价值的锁定，是经过管理层意思自治协商的，因此应当承认其合法性。综上所述，应当承认对赌协议的法律效力。
从法规方面，《深圳证券交易所创业板股票上市规则》5.1.6规定：“股票上市申请时，控股股东和实际控制人应当承诺：自发行人股票上市之日起三十六个月内，不转让或者委托他人管理其直接或者间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份，也不由发行人回购其直接或者间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份。”
“自发行人股票上市之日起一年后，出现下列情形之一的，经控股股东和实际控制人申请并经本所同意，可豁免遵守上述承诺：一是转让双方存在实际控制关系，或者均受同一控制人所控制的；二是本所认定的其他情形。”
上述“本所认定的其他情形相当于为股份锁定期内控股股东履行”对赌协议转让股份提供了可能性。
据此多家机构建议证监会在创业板上对对赌协议可以有所突破，考虑阳光化，以满足实践中的切实需要。在招股书中增加对有关对赌条款的披露内容，并由保荐机构、律师事务所发表明确意见。其理由在于：如果不承认对赌条款的合法性，则当对赌条件达到时，发行人与风投机构会表面上不实施条款，但实际通过代持股份形式来实施对赌条款，反倒容易造成日后的纠纷。因此，对赌协议应当在创业板有所突破，应当给予阳光化，以实现培育创业企业。有代表建议创业板应当明确规定禁止的对赌情形，除此之外的对赌应当合法化、公开化、透明化。
【案例分析】
2008年1月，东华合创定向增发1264万股，以收购北京联银通科技有限公司100%股权的事项，获得中国证监会核准。这是国内上市公司通过向独立第三方增发A股完成并购的第一单。
目前，国内上市公司以定向增发方式收购资产，对象一般是大股东或者关联方。其中就含有对赌协议条款，其内容为：联银通科技原五位股东获得东华合创1264万股，每股发行价22.86元；与此同时，他们就联银通科技2007至2009年所实现的净利润做出承诺。具体为：联银通科技2007年净利润将不低于3000万元，2008年和2009年净利润分别比上一年增长不低于20%。若上述业绩承诺未能实现，联银通科技股东同意在次年将其本次认购股份的一部分按其本次认购的比例无偿赠送给东华合创的全部其他股东，三年累计赠送的股份总数不超过本次认购的股份总数。
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