上海发展研究基金会

　　2014年6月17日至18日，上海发展研究基金会/卓越发展研究院与美国新经济思维研究所、清华大学国家金融研究院在上海共同主办了“国际货币体系再思考—布雷顿森林会议七十周年后” 国际研讨会。与会者围绕五个议题展开讨论。

　　一、布雷顿森林会议的遗产

　　回顾和研究布雷顿森林体系的起源和演变，对深刻理解当今的国际货币体系具有重要意义。

　　上海市常务副市长屠光绍指出，国际货币体系在布雷顿森林体系之后，一直在继续演化，仍然存在很多缺陷，需要进一步改革。观察布雷顿森林体系的历史演进过程，至少可以总结出三个结论。第一，货币体系特别是国际货币体系对于国际金融和经济发展非常重要。符合历史环境和历史需要的货币体系会维护世界经济和金融体系的有序演进。布雷顿森林体系对当时的金融货币体系的稳定，特别是对于推动当时战后世界经济的发展起到了作用。第二，国际货币体系又不能是一成不变的，必须与时俱进。在每个历史阶段，或者是特定的历史条件下，就有相应的货币体系的需求。第三，随着经济全球化不断深入，任何一个国家和地区，都几乎不可能置身于国际货币体系之外，这就要求国际货币体系需要有国际合作。

　　美国新经济思维研究所研究总监Thomas Ferguson认为，要完全理解布雷顿森林体系是非常困难的，而现在的情况又比当初复杂了很多。我们现在生活在由金融占据的世界里，但在布雷顿森林体系时代不是这样的。凯恩斯当时想到的，就是可以使用一些简略的调整方法来推动经济的发展，但现在不是这样了。因为现在的世界更加复杂。凯恩斯当时主要着重于就业率，在当时不考虑资本流动，当时主要考虑的是工业，而不是银行业。现在我们要考虑国际货币体系的话，还要考虑到现存的金融中心，还有现存的金融体系等等，牵一发而动全身。

　　对于在国际货币体系中始终存在的特里芬难题，中国社科院世经所国际金融研究室主任高海红认为，特里芬难题的本质是财政问题。

　　二、国际货币体系改革的

　　目标和路径

　　现今国际货币体系改革的方向可能包括这几个方面：对主要货币发行国施加国际约束、加强IMF的作用，设立货币锚、建立全球性或地区性的金融支持系统、研究全球流动性失衡的问题、处理好国际货币体系的过渡问题等。

　　与会专家认为，要对主要货币发行国施加国际约束。清华大学国家金融研究院院长吴晓灵指出，现行的国际货币体系，本质上可能助长储备货币国家滥发货币的冲动，扭曲全球资源配置机制，加剧国际收支的失衡。而调节机制的缺失则进一步强化既有失衡，使其不断累积，并发展成全球性的难题。解决这个问题的方向大致有两个：“新怀特计划”主张继续在主权货币充当国际储备货币的基础上对货币发行施加国际约束；“新凯恩斯计划”的思路则是创设超主权货币作为国际储备货币。在经济合理性上，无疑“新凯恩斯计划”具有一定优势，在体系架构上也更稳定、更有弹性。但受路径依赖和制度变迁成本影响，“新怀特计划”似乎更具现实可行性，未来的国际货币体系的优化路径很可能仍是在美元本位的基础上对其货币发行施加一定制约，并对国际收支调节机制进行一定程度的完善。

　　如何加强国际货币基金组织IMF的作用，专家们有多种设想。国际货币基金组织秘书长林建海指出，IMF在不断地调整以应对全球经济变化。1970年代早期布雷顿森林体系崩溃后，作为一个应对，IMF将它的重点转到了政策监测上，监测金融货币政策，以及外币汇兑。1980年代到1990年代的金融危机，IMF再次思考它的监测方法和机制，IMF将它的借贷机制、借贷率进行了相应的改变，使之更加开放，并吸取了一些新的思想。最近的一个例子是2008年的全球金融危机，危机中IMF对它的借贷工具进行了改革，有了新的借贷工具，有了新的金融借贷系统，也加强了对外溢效应的考虑。

　　上海交通大学现代金融研究中心主任潘英丽认为，IMF配额的改革应该优先于功能的改革。在当前情况下，必须把配额的三重功能进行重新分配。首先是投票权的分配。一是倾向于对外平衡的国家可以拥有更多的投票权，二是成员国的开放度与投票权成正比，这是两条基本原则。其次说出资义务的分配。可以考虑和官方储备的增量成正比，并建议IMF和世界银行合作成立世界财富基金，出资国按照出资比例享受剩余索取权。再次，是融资权利的分配机制。SDR（特别提款权）的分配需考虑成员国收入的波动性，以及它们从国际市场融资的能力，满足它们经常项下的资金需求。贷款权限的分配可以考虑成员国对外净负债的规模以及从国际市场融资的能力来满足各国潜在的短期资金需求。

　　在设立货币锚的问题上，多位专家强调了SDR的作用。卓越发展研究院国际经济研究中心主任、上海社会科学院研究员徐明棋认为，当前国际货币体系改革应使SDR发挥更大作用，这并非要以SDR代替美元，而是使SDR能够成为一个“锚”。如果其他的国际货币能够与SDR挂钩或者是大部分使用SDR来计价，最终美国会改变态度。

　　一些专家也提出应建立全球性或地区性的金融支持系统。原韩国总统经济顾问、韩国大学特聘教授Yung Chul Park提出，如果有下一次的经济危机，美联储、英格兰银行、日本银行是否可以组织一个支持系统，来帮助某个地区比如说亚洲地区挺过金融危机。我们可以设想在东亚和东盟国家之间，采用日元、人民币以及其他东盟国家的货币作为地区的结算货币，在“东盟+3”的框架中进行管理，这将会拓展和巩固区域经济合作，并抑制金融动荡的发生。

　　上海发展研究基金会副会长兼秘书长、卓越发展研究院院长乔依德，从全球流动性与储备货币发行国的国际收支的角度，探讨了全球流动性失衡的问题。全球流动性失衡指抵押资产与资金支出之间的跨境错配。全球流动性不仅是被动地与国际贸易有关，而且对贸易和经济的影响很大。全球流动性失衡是一个捕捉金融不稳定和金融危机迹象很好的指标。全球流动性失衡的本质是金融中介的过程已跨越国境，然而流动性仍然只是按国别提供的。这是我们平时所讲的国际货币体系中根本的矛盾。

　　关于国际货币体系的过渡，中国人民银行研究局首席经济学家马骏认为，国际货币体系正走向三足鼎立，在过渡期间存在管理风险。三足鼎立的国际货币体系实际上是一种多元化的体系，是国际货币体系演化最有可能的一个前景。

　　三、中央银行货币互换

　　对国际货币体系的含义

　　西方六国中央银行签署货币不限、期限不限、规模不限的多边互换协议，是国际货币体系一个重要的新动向。这对国际货币体系未来的演变及对中国经济将带来何种影响，引起了各方的高度关注。在这个问题上，专家学者们有不同看法，争论的焦点在于：多边互换协议是不是未来国际货币体系的演变方向？

　　中国社会科学院副院长李扬认为，主要国家央行间的多边互换是未来相当长时间里国际货币体系的主要形式，这一形势迫使我们要加快人民币可兑换的进程。2013年10月31日，六国中央银行签署了多边互换协议，这个互换协议和过去不同，除了多边之外，有几个特点：货币不限、期限不限、规模不限。它事实上向我们展示了未来可能的国际货币体系的改革方向，即通过各国央行之间的货币互换来解决储备货币的供应问题。由于互换过程中涉及利率和汇率，所以它也潜在地解决了汇率问题，甚至解决了各国利率政策的协调问题。各国间宏观经济政策协调问题也在这样一个互换协议中得到了解决。它完整地解决了一个国际货币体系需要解决的主要问题，所以我们有理由认为，这可能是未来国际货币体系的发展方向。我们也注意到，美联储、英格兰银行、加拿大央行、瑞士国民银行、欧洲央行、日本央行六国货币互换，都是发达经济体，不含中国，不含南方国家，不含新兴经济体，这是相当大的挑战。

　　徐明棋对此持有不同观点。他认为，货币互换协议，实际上是一种信用的协议，是为各方之间提供所需要的流动性，不足以支持稳定的金融市场。现在任何一个国家的央行，都不能通过发行国内货币来稳定金融市场，也就是说，各个国家应当考虑到其他的货币来稳定金融市场，因为现在的金融市场十分复杂，即使是国内市场也需要外币的帮助。但发达国家银行之间的互换不足以支持稳定的金融市场，因为我们现在已经进入了多极的世界。中国人民银行和其他的发达国家以及发展中国家也签署了互换协议。如果发达国家只维护他们自己国家金融市场的稳定，而不考虑新兴国家金融市场的稳定，不可能达到国际金融市场的稳定。这种互换体系，如果是正确的话，应当拓展到新兴国家的央行。如果金融市场不稳定，是由于最主要货币的波动造成的话，这些互换协议是不能从根源上解决问题的，只能提供一些暂时的流动性支持。我们所需要做的是启动新的国际货币体系的改革，不能只依靠所谓的互换协议。对中国来说，中国央行已经和很多其他国家签了互换协议，如果这些发达国家的央行不和新兴国家的央行签署互换协议，中国应当肩负起这份责任。

　　四、货币政策与

　　资本流动及汇率制度

　　中国是否要加快资本账户开放，是专家学者们热议的话题。反方认为，资本账户完全开放与一国的金融资本发展程度有关系，在开放之前还有很多事要做，并担心资本账户开放可能使发生危机的概率提高。正方认为，为了中国企业的国际化，资本账户必须开放，可采用托宾税的方式控制流动，并且中国流多出一点，风险不是很大。

　　中国社科院世经所国际投资室主任张明认为，资本账户开放要特别谨慎。主要有四个理由。第一，资本账户开放必须经过适当的顺序。正方说我们也可以同时推进资本账户开放、人民币汇率市场化、人民币利率市场化，但结果就是看似蓬勃发展的人民币国际化背后，有很多是跨境套利带来的虚假的繁荣。第二，倒逼问题。正方说通过资本账户开放，可以倒逼国内金融体系改革。但可能出现香港的情形，资本账户开放导致危机爆发，危机爆发之后结构性改革会被拖延、推迟、甚至逆转。第三，资本账户完全开放与一国的金融资本发展程度有关系。国外有很多文献证明，一国资本金融发展必须要有一定的门槛，超过了这个门槛才能带来经济增长，否则容易出现经济波动甚至是金融危机。第四，中国金融资本账户开放必须要有一个条件，就是彻底开放前，金融体系的脆弱性应该消除，否则非常危险。

　　复旦大学经济学教授林曙也认为，新兴市场国家开放资本账户基本上都经历了危机。中国在1990年代末就经历了银行危机，虽然还没有开放资本项目账户。研究表明，如果一个国家的私人性信贷相对于GDP的比例较高，发生危机的概率会提高；如果这个国家的汇率没有弹性，资本项目开放的时候从宽松到紧缩的反转，也会使该国危机发生的概率显著提高。这两种情况目前都存在。所以，资本账户项目开放要谨慎，而且开放前要关注本国的杠杆率。

　　另一些专家对资本账户开放持积极态度。上海交通大学高级金融学院执行院长张春认为，中国的资本账户需要进一步开放。从全球角度来说，发达国家的资本账户开放，如果原来是100%，现在可能退到70%或者80%。但从中国来说，完全是另外的情况，中国现在资本账户只开放了20%到30%，需要开放到60%到70%。这不是为了开放而开放，最主要是回到金融为实体经济服务的轨道上来。因为今后十年中国一定会成为全球第一大经济体，中国的老百姓、中国的企业有太多的国际化需求。为了中国企业的国际化，资本账户必须开放。现在自贸区开了分账户核算系统，这样的系统可以从技术上完全解决双向流动的问题，甚至可以在某些时候启用托宾税。中国资本流多出一点对缓解汇率升值的压力很有好处，而且这个风险也不是非常大。

　　五、国际货币体系和

　　人民币国际化

　　专家们认为，中国加快国内结构性改革，消除金融市场各种风险隐患，是人民币国际化的治本之策。人民币国际化进程与中国的整个体制有关，与行政体制改革、国企改革、地方政府举债融资的改革有关，还需要有一个完全独立的央行、一个负责的财政系统和有法治的管制治理系统。

　　一些专家认为，人民币要真正走向国际化，国内还有很多工作没有完成。东京大学教授、原亚洲开发银行研究所所长Masahiro Kawai认为，人民币要成为主要国际货币，中国需要有高质量的机构、负责的财政系统、透明法治的管理系统，以营造一个更有深度、更具流动性、更加开放，并且监管谨慎的金融市场。海通证券首席经济学家李迅雷指出，人民币国际化进程与中国的整个体制有关。未来人民币地位早晚会跟中国在全球中的经济地位相适应，问题在于如果不辅之以行政体制改革，不辅之以国有企业改革，未必会达到人民币真正国际化这一目标，或者会比预期的滞后。

　　对于人民币国际化的路径选择，中国社科院世经所国际投资室主任张明认为，人民币未来要走持续发展道路，还是要从周边做起，在亚洲区域得到广泛使用后再走向全球。他建议：1.未来五年到十年最重要的是中国要尽可能加快国内结构性改革，尽可能消除金融市场各种风险隐患，以使中国经济、中国金融市场在未来五年到十年持续较快发展；2.恢复对周边国家人民币流通使用的重视，鼓励周边国家更多使用人民币计价、结算；3.以中国和东盟自由贸易区为支点，大力鼓励人民币在东盟范围内流通和使用；4.大力发展中国的熊猫债券市场，允许更多国家政府、金融机构和企业在中国发行人民币计价债券；5.鼓励中国企业在海外投资过程中更多使用人民币进行计价和结算，并允许东道国用人民币购买中国商品或投资中国金融市场；6.亚洲的区域合作向来是由危机驱动的，如今到了新一轮风险上升时期，随着美国退出QE，我们要把握时机，进一步推进亚洲货币合作。

　　专家学者们对日元国际化失败的原因和经验教训进行了探讨。Masahiro Kawai认为，日元国际化失败和贸易关系之间的联系：一是因为日本在东南亚的产品大部分是中间产品，这些中间产品最终的消费市场是美国，从买家定价的角度来看，整个生产链条上都使用美元是最划算也是风险最小的；二是因为日本是主要大宗商品的进口国，而这些产品主要是以美元计价的。

　　（本文由上海发展研究基金会根据会议发言整理，刊发时有删节。）