文|中国民生银行股份有限公司 杨樨

　　原文刊发于《并购时代》2014.05总第03期

　　导读：在过去一年中，民生银行先后开出了两笔金额较大的涉外保函（备证形式）用于支持中国企业在境外的并购交易，担保金额分别达到80多亿港币，成功地帮助企业完成了并购交易中的相关履约，支持了中国企业积极走向海外资本市场。如此高额的担保金额在同业业内比较罕见，但民生银行通过合理安排交易架构和合规操作，帮助企业并购成功。

　　1、Chateaux案例

　　2012年底，民生银行应邀来到Chateaux公司，被告知了一起正在策划中的仍处于保密状态的收购计划：Chateaux拟并购一家香港上市公司（HK Listco）并将其私有化，收购资金庞大，部分自筹资金，部分银行贷款。由于将会触发香港证监会《公司收购及合并守则》要求的全面收购要约，因而在对外发布收购公告之前，Chateaux需要向香港证监会证明其收购平台公司拥有足够的资金完成全面收购。虽然该公司拥有充足的现金流和授信额度，但是根据相关法规和授信条件，Chateaux无法将收购资金立即付至境外。

　　基于过往参与盛大网络、分众传媒私有化的经验，民生银行接下了这个大项目。在之后的几个月时间里，民生银行项目小组经过多次方案谈判与反复选择，最终实现了以备用信用证形式获得了香港证监会的认可。

　　以下是公司与财务顾问和境内外法律顾问提出的三个方案，我们可以从多个角度为Chateaux公司分析一下民生银行的金融方案。

　　（1） 第一轮结构

　　La Tour是标的公司的大股东，其全面控股一家SPV公司Bidco，Investco是Chateaux的SPV公司。

　　在这个结构中，INVESTCO以全额注资给Bidco，Chateaux希望民生银行香港分行能够为Investco出具不可撤销的贷款承诺函，用于证实Investco并购资金实力。

　　民生的方案为以Investco为被担保人、民生香港分行为受益人开立融资性备用信用证；香港分行出具不可撤销的贷款承诺函给Investco，承诺函生效条件为：（1）所有文件已备妥，（2）市场环境稳定，（3）香港分行已收妥由国内发来的备用信用证。这个方案好处是Investco 可以随时提用贷款，同时备证项下母公司可以保障其获得还款资金来源。但是标的公司的大股东否定了该方案，认为贷款承诺函无法保证Bidco公司可以随时主动控制Investco公司完成注资。

　　其后，标的公司大股东及其财务顾问提出以Bidco和Investco为联合受益人，由民生银行香港分行无条件承诺提供资金完成私有化计划。但是该备用信用证没有对应的基础交易，给予Bidco极不对等的权利，索赔几率高。而Bidco利用索赔款项完成私有化，不但违背了备用信用证的原理、并购项目融资的合理性，更是对民生银行构成了极大的担保履约风险，继而传递给授信申请人不应承担的风险，因而民生银行否定了该建议。

　　（2）第二轮结构

　　一个月后，Chateaux通知民生银行一个新的并购计划变化为：Investco以可转债注入Bidco，作为部分私有化资金；私有化完成后，根据可转债协议，在生效条件满足后，Investco由债权投资转为股权投资。

　　民生银行立即建议Chateaux、Investco与Bidco、La Tour签署四方协议，规范各方在并购和私有化交易中的权利和义务，明确规定Investco以债权投资方式为Bidco的全面收购要约的退市提供资金支持，并提供备用信用证担保；可转债协议则做为四方协议的附件。

　　此刻，一个资本性保函的概念浮出了水面。民生银行建议的方案为：基于四方协议及附件，民生北京委托香港分行转开备用信用证，以Bidco为受益人，Investco为被担保人，承诺在Bidco提交了相符单据后即偿付其不超过备用信用证金额的索赔款项。

　　这个方案的好处是贴合Chateaux的并购安排，而且可以达到标的公司大股东关于可以随时支用备用信用证的要求。而通过对备用条款的合理厘定，可以有效防止受益人的滥用索赔权，保障信用证的开立行及申请人。而方案的风险则在于股权投资与债权投资如果产生纠纷，责任方往往一时难以清晰判断，而备用证的独立性会要求申请人对项目具有更高的掌控力才更为妥贴。

　　（3）第三轮结构

　　民生银行按照第二轮结构完成了所有手续，等待申请人的通知开立备证。就在收购快要完成时，Chateaux通知了最后的并购结构调整为：Investco将以每股x港币的价格先收购La Tour持有的39.7%的上市公司股份；Investco成为HK Listco的大股东后，触发强制性要约收购，以每股x港币的价格收购其他流通股；一旦私有化达成，Investco将成为HK Listco的全资控股股东，HK Listco注销香港联交所上市身份。

　　由于结构的变化，Chateaux需要投入的资金规模成倍，而民生银行仅有两周时间操作。民生银行提出的方案为开立以Investco为受益人的备用信用证，用于担保Chateaux在交易完成应支付对价时向Investco注资，担保金额为收购全款，要求对股东清算交割业务在民生银行香港分行办理。该方案的好处显而易见，即Chateaux全面控制收购进程，而备证项下可以有效地保证在交易达成时，Investco有索汇的途径。而通过在备证中增加必要的政府审批等索赔证明文件，进一步保障了Chateaux和银行的操作合规性。而风险则在于这种创新性担保方式，财务顾问和香港证监会能否接受。

　　为实践这个方案，民生银行与相关各机构进行了充分的沟通，详细解释备证所适用的规则，并增加了同时适用香港法。通过详细地厘定索赔流程和时效，最终财务顾问和香港证监会接受了民生银行的保函。在联交所发布Chateaux通过Investco收购HK Listco公告的6个月后，Investco完成了股权交割清算。该笔备证也功成身退，实现了收回销卷。

　　二、Bettle案例

　　2013年底，民生银行为Bettle公司已经提供过一轮并购退市的融资方案咨询，但是由于收购搁浅未能操作。一个月后，Bettle公司带着一个新的业务要求来到民生银行：该公司由于股权调整安排，由其控股股东收购该公司的另一股东的股权。由于Bettle公司为H股香港上市公司，由此触发香港证监会《公司收购及合并守则》要求的全面收购要约。由于金额巨大，Bettle需要向香港证监会证明要约收购方有资金完成全面收购。

　　基于Chateaux的经验，民生银行自然想到了平台收购形式和备用信用证作为担保。但是Bettle公司提出要以上市公司回购股份的形式来完成要约收购，而不准备设立任何收购平台公司。很显然，Bettle公司采用的是通行的直接退市模式。由于收购资金全部在国内，在未获相关审批同意之前，Bettle公司不能也不愿意将收购资金全部支付到境外。而如果采取备用信用证的格式，那么受益人将会是数量众多的公众股股东，显然银行也无法开立这样的保函。

　　民生银行经过Bettle究，提出以Bettle公司的香港财务顾问作为备用信用证的受益人，备证担保当公众股股东接受要约时，Bettle必须完成了境内审批并将资金支付至香港财务顾问在民生银行香港分行的指定交割账户上。这个方案的好处是，结构清晰，法律关系简单，而备用信用证对Bettle的保护合理，对于受益人的索赔十分便利，很快得到了各方的认可。

　　但是，就是保函开立前一周，Bettle公司的香港财务顾问提出了更换金融方案，原因是其不同意作为保函的受益人，要求重新搭建香港收购平台模式，以保障交易的顺利进行。这让Bettle公司和民生银行措手不及。经过反复调查，民生银行了解到真正的原因是在于财务顾问的牌照。根据香港证监会的相关规定，只有同时拥有一号和六号牌照的财务顾问，才可以代客交易证券，因而在全面收购要约案中才有资格成为保函项下的受益人。为此，民生银行紧急为Bettle公司推荐了具有两个牌照的财务顾问，并在十天内完成了全部签约和保函的开出。

　　在这张特殊备用信用证的条款中，民生银行亦按照Chateaux案例的条款设定了索赔文件，但是却遭到了民生银行推荐的财务顾问的强烈反对，这也是出乎意料。在备用信用证的索赔证明文件、生效条款、索赔声明等多个条款中，民生银行与该财务顾问在三天内进行激烈的谈判，最终达成了一致。究其原因，是因为财务顾问在并购和退市中所承担的职责范围十分清晰，对于超越其职责的义务坚持不接受（如要求其声明交易已经合乎法律正式成立等文字）。因此，在备用信用证的条款架构上必须做出合理厘定。

　　在联交所发布Bettle公司的全面收购要约后四个月，该公司基本完成相关义务，本文撰写时保函即将被退回销卷。

　　三、创新启示

　　随着越来越多的中国企业在国际资本舞台上驰骋，勇敢智慧前行时，作为金融服务的提供者，商业银行必须紧随脚步，提供全新领域的高效服务，才能体现出商业银行的新价值和新力量。这两笔退市保函为我们带来了以下几点启示：

　　1、 将传统贸易融资产品嵌入“投行＋商行”模式

　　保函（如适用UCP600规则，则通常叫做“备用信用证”）是传统信用担保工具，无论是在一般货物贸易，大宗商品交易还是船舶建造合同中，都扮演着不可或缺的重要角色，为商务合同的交易一方的履约能力提供了银行信用担保。在CHATEAU和Bettle并购案中，民生银行通过巧妙运用备用信用证的担保功能，为资本交易在前期的顺利进行提供了银行信用支持，平滑资本市场交易，是对传统贸易金融产品的应用拓展和升级，这也是我们称之为资本性保函的原因之一。

　　2、 用技术条款构建合规性保障

　　在与Chateaux和Bettle的业务操作过程中，两家公司都反复强调一定要完全合法合规。而为了缩短交易时间、锁定交易成本，在出具备用信用证之前，Chateaux和Bettle尚未取得境内有关主管部门对并购项目的批准文件。因此，民生银行充分利用了备用信用证单据化原则和欺诈例外原则，将国资委、发改委等国家有关投资主管部门的批准文件列为索赔文件，有效地保障了业务合规性。

　　3、 以客订制，提供差异化银行服务

　　由于不允许混业经营，中国的商业银行对于资本市场的交易规则不太了解，更妄谈国际资本市场的交易规则。因而，面对客户的此类业务需求时，民生银行必须知难而上，面对“陌生”的资本市场，积极学习其运作规则，从传统产品入手，将传统的结算工具、担保工具、融资工具升级改造，然后巧妙嵌入资本市场交易结构。唯有如此，商业银行才有可能利用其综合实力，通过设计订制化的金融解决方案，并协调各方谈判进行落实，从而降低客户风险，实现差异化的银行服务水平。