曹中铭

　　国务院上周下发《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》（下称《意见》），在加快推进审批制度改革方面，有了实质性进展：取消上市公司收购报告书事前审核，强化事后问责；取消上市公司重大资产购买、出售、置换行为的审批（构成借壳上市的除外）；对上市公司要约收购义务豁免的部分，取消审批；实行上市公司并购重组分类审核，对符合条件的企业兼并重组实行快速审核或豁免审核等等。这些举措，无疑将大幅度提高并购重组的效率，今后上市公司实施资产重组将更加简便与快捷。

　　Wind资讯数据显示，去年沪深股市共计发生2288起并购事件，交易总价值13252亿元。分析这些并购案交易，行业整合和横向整合依然是上市公司并购的最主要目的，以此两项为目的的并购案共有1225起，占比53.54%；但以资本运作、多元化战略和财务投资为目的的兼并事件数量也急剧上升，占比接近30%。这些数据不仅反映出并购事件数量与交易金额巨大，更凸显出资本市场并购重组潜力的巨大，在《上市公司重大资产重组管理办法》、《上市公司收购管理办法》经过修订并开始实施后将更是如此。

　　在以往的上市公司并购重组案例中，主要体现出并购重组时间周期长、审批环节多、融资难等方面的问题，总结起来就是并购重组的效率与效益均不高。即使是在中国证监会出台《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》的情形下，融资难的问题也并未得到彻底解决。而且，诸多上市公司的并购重组，还常常被贴上“有条件通过”的标签。

　　如何让恺撒的归恺撒，让市场的归市场，这次《意见》迈出了大步。

　　不过，推进上市公司并购重组，万不能忽略其效益问题。并购重组可以优化资源配置，加强行业整合，促进上市公司做大做强，进一步提升其竞争能力与抗市场风险的能力。但如果并购重组的效益低下，这一切都将大打折扣。在实践操作中，有的上市公司以避免与大股东同业竞争为由，将大股东盈利能力不强，或本身就连年亏损的资产也“重组”进上市公司，进而对上市公司形成拖累，损害其他投资者的利益。还有的上市公司通过资产重组，向大股东或关联方等输送利益。

　　因此，提高上市公司并购重组的效率与效益，除了简化审批程序与取消审批项目，让资产重组更加市场化之外，笔者认为还有一些问题需要仔细研究，并拿出相应的办法。

　　其一是标的资产的高溢价与利益输送。上市公司收购大股东或关联方的资产，普遍存在高溢价现象，这已是不争的事实。在对外收购过程中，这一问题同样突出。如去年上半年手游概念火爆，多家上市公司纷纷涉足，其收购溢价率普遍在10至15倍之间。被收购对象因之赚得盆满钵满，但今后能否为上市公司贡献物超所值的利润，还需打一个大大的问号。

　　其二是内幕交易。来自监管部门的案情通报显示，上市公司的高送转与并购重组是内幕交易案件的高发区。为了防范资产重组产生内幕交易，监管部门采取了不少措施，如2012年11月发布了《关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的暂行规定》，将上市公司股价异动的监管与其重组行政许可直接挂钩。尽管如此，上市公司资产重组停牌前，股价便大幅上涨的例子仍不胜枚举。

　　其三是曲线上市。资产重组门槛大幅降低，为标的资产“装进”上市公司创造了良好条件。事实上，去年IPO暂停，就不乏排队企业的股权以被收购方式曲线上市的实例。在上周五的新闻发布会上，鉴于排队企业积压严重与研究推进股票发行注册制改革方案等多方面的原因，监管部门建议企业合理把握申报时间，并鼓励其通过新三板挂牌、境外上市等其他方式融资发展。在此背景下，相关企业以被收购的方式曲线上市的概率增大，如何防止那些本不符合上市条件、资产质量差的企业混进资本市场？

　　其四是曲线借壳上市的问题。虽然监管部门规定借壳上市与IPO标准等同以及禁止创业板公司借壳，但并不妨碍上市公司通过创新的手段与对方案的精心设计，来达到曲线借壳的目的，而这在A股并非没有先例。

　　（作者系资深市场分析人士）