前期我们对外运发展进行实地调研,下面是调研纪要内容。

　　投资要点:

　　1-3季度公司传统货代业务环比改善,但全年业务量较上年难增长。

　　2013年前三季度,外运发展累计完成货代业务量为20.48万吨,其中进口12.73万吨,出口7.75万吨,分别占2012年全年相应业务量的66.6%、70.72%和60.78%。

　　从1-3季度公司船东货代业务量进口占2012年全年比重可以看出,2013年货代业务量负增长基本成为定局,在进口和出口业务量中,出口业务量下滑较为明显,主要因素还是受制于国内外宏观环境相对较差。

　　值得关注的是前三季度的货代业务量分别为6.35万吨、6.7万吨和7.43万吨,环比增加趋势明显,我们认为除了进出口业务的季节性因素外,国内外经济持续复苏也推动货代业务环比向好。从经济数据指标来看,欧、美经济数据呈持续弱复苏态势,有助于公司货代业务的提升。

　　公司持续推动地面物流建设。

　　公司加快对国内地面空港物流仓储布局,支持自身综合物流业务,通过跟公司沟通了解到,公司目在郑州、南京、南昌、合肥、长春等地均有仓库用地,合计约779亩,与2012年我们调研时的数据约470亩相比较,增幅超过65%。从公司仓库土地资源来看,公司在国内地面物流投建方面力度较大。 从公司国内货运及物流的业务开展情况来看,毛利率水平持续改善,2013年中为17.66%,比2012年提升2.64个百分点。 q 公司开辟的国际快递专线相对冷门。

　　公司致力于中东专线、台湾专线、澳洲专线、南非专线、日本专线、韩国专线等航线快件业务开拓,公司开辟业务区域大部分处于快递业务相对冷门地区,业务量不确定性在2013年有所体现,2013年国内快递及国际快递业务量都保持较快速增长,但2013年1-6月份公司快件业务收入同比小幅下降0.11%,同时快件的毛利率水平也显著下降,1-6月份快件业务的毛利率为13.49%,较上年同期下降3.2个百分点。

　　物流平台化符合发展趋势,短期对业绩无影响。

　　公司推出物流电商化模式是业务创新。2013年7月开发布会称,旗下子公司主导搭建的物流电子商务平台(http://air.esinotrans.com/)正式上线,该平台旨在首先改变自己航空货运代理客户消费习惯,实现将自身服务产品从线下移至线上,其次是平台可以吸引中小散单客户使用公司的货代服务,利用平台吸引中小客户扩大自身蛋糕的同时节约营销成本。目前公司旗下的物流电商平台尚处于丰富架构阶段,推广力度较小,公司方面也未公布平台内交易量具体数据。 我们认为公司建立平台实现将服务产品线下向线上转移,能够吸引中小客户,并且后续能够带来包括第三方支付、小额融资以及信息咨询服务等方面业务附加值,实现将物流带来的资金流内化到公司平台交易。由于目前平台建设及推广都处于初级阶段,今明两年平台模式对公司业绩影响很小。

　　估值和投资建议。

　　外运发展传统的货代业务盈利较弱,受宏观经济相对低迷影响,业务规模较上年同期负增长较为明显;公司推出货代服务线下向线上转移更是一种战略模式的尝试,也符合服务业O2O 的发展趋势,是公司寻求传统业务模式突破,提升业务盈利能力的一个经营亮点;同时公司持续推进地面物流网点的建设,我们认为或有可能真的实现之前的“天地合一”规划, 航空货代服务产品在线上交易,客户体验服务在线下各地面网点完成。当前公司三块主业获得突破性进展的可能较小,其盈利仍然依赖中外运敦豪。我们预计公司2013-2015 年公司营业收入增幅分别为-0.5%、6.8% 和7.2%,预计可以实现每股收益分别为0.73 元、0.85 元和1.01 元,对应12 月20 日股价,相应的动态PE 分别为14 倍、12 倍和10 倍。公司整体估值不高,单纯考虑公司快递业务业绩,估值更低。由于公司中外运敦豪快递业务有潜在分手风险,同时公司电商平台明年较难贡献业绩, 我们暂时维持此前对公司的增持评级。

　　重点关注事项

　　风险提示(负面): 进出口增速放缓,公司国际航空货代需求下滑; 国家推进物流政策对行业实质利好低于预期; 公司盈利对中外运-敦豪依赖程度很高。