2010年12月召开的中央经济工作会议为我国宏观调控引入了一个新的指标概念———社会融资规模。这一指标迄今已连续三年写进中央经济工作会议文件和《政府工作报告》。按照国务院要求，人民银行负责社会融资规模的统计发布工作。

　　一、社会融资规模是我国金融多样化发展的产物

　　近年来，我国金融总量快速增长，金融市场多元发展，金融产品和融资工具不断创新，证券、保险类机构对实体经济资金支持加大，商业银行表外业务对表内贷款替代效应明显。新增人民币贷款已不能完整反映金融与实体经济的关系，也不能全面反映实体经济的融资规模。正是在这一新形势下，我国创新编制了社会融资规模指标。

　　社会融资规模是指一定时期内（每月、每季或每年）实体经济从金融体系获得的资金总额。近年来，我国金融市场多元发展，融资体系趋于完善，主要表现为：一是人民币贷款占比大幅下降。二是直接融资特别是企业债券融资快速发展。三是实体经济通过金融机构表外的融资迅速增长。

　　社会融资规模指标兼具总量和结构两方面信息，不仅能全面反映实体经济从金融体系获得的资金总额，而且能反映资金的流向和结构。第一，反映直接融资与间接融资的比例关系。第二，反映实体经济利用各类金融产品的融资情况。第三，反映不同地区、不同产业的融资总量和融资结构。

　　社会融资规模与货币供应量是一个硬币的两个面，但两者具有不同的经济含义。社会融资规模和货币供应量是相互补充、相互印证的关系，二者从不同角度为金融宏观调控提供信息支持。

　　二、社会融资规模是国际金融危机后我国金融统计的重要创新

　　统计信息缺失是国际金融危机的一个重要原因。最近一轮国际金融危机具有两个显著的特征：一是它不仅冲击传统的金融体系，而且涉及影子银行等金融新领域；二是传导快、影响广，大大超出决策者的预期。在危机传播过程中，由于缺乏及时准确的统计信息，决策者和市场参与者均无法做出及时有效的应对。这些都最终导致了这次危机演变成上世纪30年代大萧条以来最严重的危机。

　　危机爆发后，国际组织和主要国家对现有金融统计体系进行了全面分析和深刻反思，并提出了诸多建议意见。在此背景下，国际社会对金融统计指标做了很多有益探索。第一，2009年12月巴塞尔协议Ⅲ正式引入杠杆率作为资本充足率监管的补充措施。第二，2010年巴塞尔委员会提出了广义信用的概念。第三，2012年国际货币基金组织推荐编制信用和债务总量指标。

　　社会融资规模是危机后我国金融统计指标编制的最重要成果，也是我国作为G20成员国为应对统计信息缺口而做的一项重要尝试。该指标具有跨市场和跨机构的特点，其统计符合危机后国际金融统计的新趋势。越来越多的国际经济学家开始运用社会融资规模指标来研究中国的经济金融运行和宏观管理。

　　三、社会融资规模不存在重复统计问题

　　国际货币基金组织的《货币与金融统计手册》是各国开展金融统计的指导性文件。我国社会融资规模指标主要依据该手册中的金融概览和资金流量核算框架编制。

　　（一）社会融资规模的统计原则。按照IMF的统计框架，社会融资规模的统计有两个基本原则：一是合并原则，就是金融机构之间的交易、金融机构与金融市场之间的交易都要进行合并处理，以避免重复计算。二是增量原则。社会融资规模是增量概念，为期末、期初余额的差额，或当期发行扣除当期兑付、当期发生额扣除偿还额的差额。按照这两个统计原则编制的社会融资规模指标，不存在所谓“重复统计”问题，也不宜用同比增速来分析其变动趋势。

　　（二）委托贷款并不虚增社会融资规模。

　　委托贷款主要有三种形式：一是企业或个人委托银行将资金贷给其他企业或个人，二是集团企业委托所属财务公司将资金贷给集团内其他法人机构，三是金融机构委托银行将资金贷给企业或个人。第一种和第二种形式的委托贷款应全额计入社会融资规模，第三种形式的委托贷款因为是金融业内部委托，需要扣除。

　　第二种形式的委托贷款，其资金可能来源于企业的盈利，也可能来源于银行贷款和债券发行。若来源于集团公司的银行贷款，则从表面看集团公司的银行贷款与集团公司发放的委托贷款似乎重复统计，但实际上这两笔资金借贷分别为银行与集团公司、母公司与子公司之间的借贷，具有不同的风险、不同的利率水平，应分别计入社会融资规模。若集团公司未通过委托贷款将资金借给子公司，而是将资金存入银行，也同样会派生银行贷款。这一类型的委托贷款实质上是集团企业金融化后信贷派生的实现形式，也是金融产品创新和企业融资链延长的自然表现，不应简单视为重复统计。

　　如果说第二种类型的委托贷款是“重复统计”，那么这种“重复统计”不是现在才有，而是从来就有；不仅在社会融资规模中有，在其他很多金融指标（如贷款、存款统计）中都有;不仅中国有，外国也有。举例来说，甲企业得到A银行100万元贷款。甲企业可以将这100万元全部用于支付工资或购买原材料等，也可以只将其中一部分（如50万元）用于日常支付，而将其余部分（即余下的50万元）存入A银行或B银行。A银行或B银行又将这50万元贷给乙企业（这里不考虑存款准备金问题）。于是统计结果，全部贷款即为150万元。按照上述“重复统计”的观点，“应该”扣除50万元，全部贷款“只能”是100万元。事实上，这种所谓的“重复”行为每时每刻都在发生。这种“重复统计”在理论上无需扣除，在实践中也没法扣除，因为根本就无法统计每一笔贷款中这种“重复统计”的数额。委托贷款的情况也一样，无论委托贷款的资金来源于企业的自有资金，还是来源于银行贷款，都不存在所谓的“重复统计”问题。

　　进一步讲，说“重复统计”，实际上是对金融统计基本原理的误解。社会融资规模统计的是金融机构与其他部门间的债权债务关系，发生一项债权债务，就统计一次，所以委托贷款并不存在重复统计的问题。同样的道理，信托贷款也不存在“重复统计”的问题。说“重复统计”也是对货币金融学基本原理的误解。上述所谓“重复统计”实际上是信用创造的过程，就像货币创造一样。

　　（三）增量指标不宜用同比增速来分析。

　　增长速度是量的变化率，年同比增长率为：“（本年数量-上年同期数量）÷上年同期数量×100%”。余额增长速度对应的数量是本期余额和上年同期余额。增量增长速度对应的数量是增量，增量本身为本期余额与上年同期余额之差。一般说来，增量指标变化率的波动幅度要高于余额指标。比如人民币贷款指标，2009年其余额同比增速为31.7%，而增量同比增速高达95.6%。

　　社会融资规模是增量概念。从历史数据看，社会融资规模同比增速波动较大。在计算其他增量指标的变化率时，这种现象也经常出现。由此可见，社会融资规模作为一个增量指标，不宜用同比增速来分析。

　　四、社会融资规模符合金融宏观调控的需要我们利用2002年以来的社会融资规模数据进行实证研究，结果表明：第一，社会融资规模与主要经济指标（GDP、固定资产投资完成额、社会消费品零售总额、发电量、CPI和进出口总额）关系密切。社会融资规模与主要经济指标间均具有较高的相关性、显著的因果关系和先行性，且这些相关性高于新增人民币贷款和广义货币M2与主要经济指标之间的相关性。社会融资规模与GDP之间存在稳定的长期均衡关系。社会融资规模变动会对固定资产投资完成额、GDP和CPI产生显著影响。

　　第二，社会融资规模与货币政策主要操作目标（基础货币、利率）相关性密切，且这种相关性强于新增人民币贷款和M2与主要操作目标之间的相关性。社会融资规模与基础货币、利率之间存在长期稳定的协整关系，基础货币和利率变动是引起社会融资规模变动的格兰杰原因。

　　五、社会融资规模有着深厚的经济理论基础

　　早在20世纪50年代中期，英国著名的《拉德克利夫报告》就指出，对经济真正有影响的不仅仅是传统意义上的货币供给，而且是包括这一货币供给在内的整个社会流动性；决定货币供给的不仅仅是商业银行，而且是包括商业银行和非银行金融机构在内的整个金融系统；货币当局所应控制的也不仅仅是这一货币供给，而且是整个社会流动性。

　　20世纪60年代，美国著名经济学家格利和肖提出了金融中介机构理论，指出金融中介机构不仅包括商业银行，而且包括各种非银行金融机构；商业银行和其他金融机构在信用创造过程中具有类同性，货币和其他金融资产也具有类同性和相互替代性；货币当局不仅应该控制货币和商业银行，而且应该同时控制其他金融机构和金融资产。

　　社会融资规模的另一个理论来源是货币政策传导机制的信用观点理论。诺贝尔经济学奖获得者托宾、莫迪利亚尼、施蒂格利茨以及美联储现任主席伯南克等是这一理论的代表。信用观点理论认为，以货币为代表的负债方并不能全面反映货币政策的传导过程及其影响，货币政策还可以通过影响商业银行信用以及其他金融机构的资产方，来影响实体经济。（作者为本报专家委员会委员，中国人民银行调查统计司司长。文章仅为作者个人观点，不代表供职单位意见）