管窥天下

　　现下市场这种“以QE退出为核心考量”的思维方式可能已经产生了较大的既有影响，一旦未来靴子落地，金融市场表现也可能会优于此前预期。

　　一道残阳铺水中，半江瑟瑟半江红。全球经济近来多空碰撞剧烈：一边是实体经济呈现出全局性向好态势。美国第二季度实际GDP增长超预期；欧元区8月制造业PMI终值创2011年6月来最高；日本反通缩战争取得阶段性小捷，7月CPI升幅创近5年新高；8月中国官方和汇丰制造业PMI数据双双走高。另一边则是金融市场走势流露出危险的气息。截至9月2日，美国道琼斯工业指数、纳斯达克指数、标普500指数、德国DAX指数、伦敦金融时报指数、俄罗斯RTSI指数、印度孟买指数、印尼雅加达综合指数和MSCI新兴市场指数均同比下挫，布伦特油价8月28日最高蹿升至117.34美元/桶，金价同日最高触及1434美元/盎司。

　　实体经济和金融市场迥然有异的多空氛围恰是全球经济“过去和未来”矛盾、对立和碰撞的现实表现。实体经济数据具有滞后性，有效金融市场却包含了关于未来的基准预期，两者的碰撞传递出关于全球经济运行的两层重要信息：

　　首先，全球经济即将进入决定中期方向的关键时期。无论是美国、欧洲、日本还是新兴市场，实体经济的好转都处于刚刚起步的阶段，复苏的基础尚不稳固，复苏的弱点则俯拾即是。例如，美国就业市场的恢复步伐始终赶不上经济复苏，房地产市场则在一段较为温和的反弹之后呈现出外资追捧、价格虚高的危险趋势；欧洲僵化的劳动力市场、失衡的内部复苏结构则未见改观，甚至有进一步恶化的潜在倾向；日本安倍经济学尚缺乏结构调整的细节政策；新兴市场整体则越来越多地暴露出2008年-2012年危机期间逆周期脱钩增长的后遗症。

　　其次，全球经济即将进入现实与预期背离可能性大增的黑天鹅阶段。

　　就美国而言，QE退出问题、国债上限问题、武装打击叙利亚问题和美联储继任主席问题势必要在短期内得到解答；就欧洲而言，德国大选问题、希腊第三轮救助问题、是否担当美国在叙利亚的盟友问题也即将给出答案；就日本而言，消费税提升问题、再通胀问题将带来较大困扰；就新兴市场而言，国际资本流出问题、重要国家结构调整具体内容问题、局部危机扩大化问题和建立可置信同盟问题，也都亟待求解。

　　任何一个问题，都将对区域经济、乃至全球经济走向产生重大影响。当前市场已经对这些不确定性充满了担忧，但值得注意的是，这种担忧既有不足的可能，也有过度的可能。例如，对于QE退出，很多市场人士认为，当前QE尚未真正启动退出，市场就已哀鸿遍野，未来真正退出之后市场可能会进一步受到负面冲击。但实际上，现下市场这种“以QE退出为核心考量”的思维方式可能已经产生了较大的既有影响，一旦未来靴子落地，金融市场表现也可能会优于此前预期。

　　程实（北京 学者）