实体经济延续弱势,货币政策维持稳健。5月M1M2增速的剪刀差继续扩大,6月汇丰制造业PMI预览值降至48.3,创九个月低位,且连续两个月处于荣枯线下方,显示实体经济延续弱势;而历史数据显示,银行板块在经济处于衰退阶段较难获取相对收益。在此情形下,如果政府扩大信贷和支出,那么经济对债务的依赖度就会提高,金融系统的脆弱程度就会加重;同时,虽然经济增速短期内会加快,但肯定不利于中长期的结构调整和产业升级。我们认为,短期内宏观政策还是以“稳”为主,更注重激活货币信贷存量。

　　5月份新增信贷低于预期,存款季节性增长。5月新增贷款6674亿元,低于市场预期,主要在于企业贷款增量回落;对公中长期贷款本月增量1455亿元,已经连续三个月出现增量回落的态势,占新增贷款的比重也已经下降至21.80%,这与整个实体经济形势偏弱相一致。5月存款增加1.48万亿元,再次体现出银行存款变动的季节性特征;但目前货币市场拆借利率的骤然上涨将促使商业银行以更加谨慎的方式来管理资产负债表,因此需要关注这种流动性风险对银行存款的冲击。

　　净息差将继续下行,不良率短期难见顶。2013年二季度银行业景气指数和贷款需求景气指数较一季度出现反转,出现下行态势;同时经济复苏乏力,银行基于自身资产质量的考虑,风险偏好会下降,导致定价能力下降,我们判断二季度息差将继续下行;由于经济企稳回升的态势目前尚未明确,作为顺周期行业,我们判断银行业不良将继续温和反弹,不良率短期难以见顶,这将提升信用成本,拖累行业业绩。

　　货币市场利率的大幅飙升,是理财产品膨胀和银行资产大规模扩张共同作用的结果。目前银行业最值得关注的是流动性风险,由监管收紧或影子银行的不稳定所造成的流动性紧缺风险。从结构上来看,期限错配及负债结构的变化使得银行对于资金面的变化较为敏感,对严重依赖同业负债来支撑同业资产规模扩张的银行,短期负面影响较大,如平安银行,一季度末同业负债占比36.14%,兴业银行35.08%,民生银行26.38%,这将促使商业银行以更加谨慎的方式管理资产负债表,未来将带来银行业务模式的深度调整;进一步,需要注意流动性风险向信用风险的传导(主要是房地产和平台贷款),本轮货币市场利率飙升冲击银行业绩的平稳性,银行间资金成本上行对于实体经济以及银行贷款质量的影响传导大约需3-6个月的时间。

　　板块短期存在反弹可能,估值持续回升缺乏催化。一方面目前银行股估值深度反应了市场对金融系统风险的悲观预期,已跌至历史低点,具备防御性优势和良好的安全边际,配置意义凸显,短期存在反弹可能,不过鉴于宏观经济复苏力度低于预期,板块估值持续回升仍缺乏催化;另一方面,影子银行的监管越趋规范,虽有利于行业长期风险的释放,但政策出台的节奏以及市场情绪的短期冲击使得板块缺乏趋势性机会;同时,流动性风险凸显,不良率尚未见顶,因此我们认为板块下半年获取绝对收益的概率较大。

　　风险提示:(1)未预期的金融改革措施对银行垄断利润的进一步稀释;比如存贷款利率波动区间扩大;(2)目前不良还没有得到充分的揭示,资产质量存恶化的可能性,需要关注地方融资平台的资产质量变化和房地产开发贷的潜在违约风险。