2013下半年投资策略展望

　　一、宏观分析

　　(一)国际环境前瞻

　　1、美国经济可能在下半年走强 QE调整箭在弦上

　　1)2012年底市场所担忧的“财政悬崖”并没有发生在今年1季度，而是转化成了“财政缓坡”，从2季度开始持续地发挥减速作用。财政问题在2013年2季度对美国经济的影响力度最大。在环比的意义上，今年3、4季度美国经济增速所受到的不利影响将有望逐季减轻。我们注意到，即使在财政问题的不利影响下，美国经济在2季度仍然保持了相对较强的复苏势头，预计环比增速落在1.6%-2.0%之间。在此期间金融市场、房地产市场、就业情况等进度数据均保持了良好的发展势头。随着财政问题的影响逐渐减轻，美国经济增长有望在2013年下半年进一步加速。按照最新一次美联储公布的经济展望，美联储预期美国经济全年增速中值接近2.5%，隐含下半年GDP增速中值接近3%，较2013年上半年明显加速。

　　2)美国经济的复苏势头，叠加失业率的逐步下降，使得美联储有必要逐渐调整QE。目前市场预期最早在今年9月前后，美联储可能就会开始削减当前850亿美元每月的资产购买规模，并在2014年年中完全停止。市场预期的首次加息时间也较此前提前了半年左右，尽管这一预期可能有些过强。

　　3)QE的调整预期已经使得全球金融市场在6月发生了剧烈波动。此前强有力的QE措施和预期管理，使得发达国家市场对经济数据敏感度下降，而在美联储宣布考虑调整QE之后，美国的经济数据将成为焦点，不断的使市场的QE预期发生波动。

　　2、日本可能政策加码，日元延续宽幅振荡贬值趋势

　　此前日股的急剧下跌触发全球众多资产价格调整，很多全球投资者从空日元、多日股等头寸中撤退。这种情况有望随着日本政策和经济形势的进一步调整，以及美国经济的进一步复苏而再度逆转。日元可能会延续宽幅振荡贬值的趋势。

　　3、欧元区经济增长仍较弱，欧元汇率过强

　　欧元区经济增速在下半年可能仍然维持在零附近。目前欧元兑美元汇率较为强劲，维持在较高水平，在经济基本面方面的原因可能包括贸易盈余占GDP比例持续上升、欧央行资产负债表持续缩小等。欧元区经济内生动力仍受制于结构改革难以推进、实施财政紧缩等不利因素。在此背景下欧元汇率可能较难维持在目前偏高的水平上。

　　(二)国内经济与市场展望

　　1、综述

　　2013年下半年中国经济一方面受到全球经济周期性走强的有利因素推动，一方面受制于国内政策的压制，变数较多，波动性可能会明显上升。目前通货膨胀预期较为稳定，但食品价格有上升迹象，外围价格可能会受全球经济周期推动而企稳。经济增长可能会受到金融条件的收紧影响，难以出现有力回升。

　　2、政策

　　自5月下旬以来银行间资金面持续偏紧，基本可以判断是来自央行的立场转变。在此前资金面较紧的时候，央行往往会采取公开市场操作来平滑资金利率。而在6月份资金利率节节攀高，央行始终没有采取有力措施平滑。如果目前的资金紧张情况继续延续到7月甚至8月，那么实体经济可能会面临下行风险。

　　3、数据

　　预计PPI在下半年同比回升，但全年PPI同比增速的均值可能仍处于0以下。CPI可能会有相对温和的回升，但几乎没有显著的高通胀风险，预计全年CPI同比均值可能落在2.5%-2.8%区间。预计M2同比增速在下半年小幅回落，社会融资总量余额的同比增速在下半年可能也会出现一定幅度的回落。银行间资金面的扰动可能仍会维持一段时间，对经济增长形成一定压力，预计下半年GDP增速可能与上半年基本持平，全年GDP增速可能在7.4%-7.7%区间。

　　4、经济展望

　　2013年下半年最大的变化是政策的不确定显著上升。我们预期经济增长将受到金融条件收紧的负面影响，有一定压力，难以出现有力回升。通货膨胀前景受到内需较弱的影响，在年内很难形成显著压力。在货币政策层面，我们仍然预期年内或没有降息或加息，存款准备金率的调整将视外汇占款是否出现大幅、剧烈波动而定。

　　在经济增长动力层面，考虑到实际利率仍然维持高位，并且受6月银行间市场剧烈波动的影响，接下来可能整体经济面临的利率水平都较上半年为高。因此经济复苏可能仍然相对乏力。我们预期投资增速维持在20%附近震荡，消费增速或将继续保持稳定增长，出口增速有可能受益于发达国家经济复苏而出现小幅改善。

　　在流动性层面，考虑到美联储调整QE在即，美元可能会走出震荡上行的趋势，美债收益率可能在年内就会上升到2.50%以上，吸引全球资金流向美国。在此背景下，配置到中国的全球资金可能相对今年上半年有所减少，在央行维持中性偏紧操作立场下，对中国国内流动性而言可能形成一定影响。

　　二、后市展望

　　(一)市场宽幅震荡 或难现趋势

　　由于缺乏人民币进一步升值基础带来的热钱流入以及国内相对中性的货币政策取向，下半年流动性可能较难呈现上半年如此宽松的格局，整体呈现中性状态。经济较难大幅回升的背景下，仅能支撑温和的盈利改善，且更多体现在非传统领域，因此市场较难出现趋势性变化。

　　(二)风格及市场聚焦

　　1、风格

　　鉴于经济温和复苏的背景下，市场将在流动性恢复中性的环境下精选成长性较佳的个股，传统周期性行业可能整体呈现低位宽幅震荡的格局。

　　2、股票市场

　　潜在增长下行后，产业结构出现明显的变化，新兴产业继续勃兴。一方面，经济内生的产业结构升级。例如，随着收入升级而升级的消费需求，将消费类行业的前沿从“衣食住行”等必需消费行业，推向“吃喝玩乐”等新前沿，乳业、影视、游戏动漫、户外服装、医疗服务、智能手机等消费升级趋势值得关注。又如，随着产业链的转移，精密制造、电子加工、计算机等产业升级并迎合全球产业链趋势明显。另一方面，政府的政策也在主动推动着相关新兴产业的发展，主要偏向于环保、节能等新兴行业以及金改密切相关的非银行金融行业。政策的支持、市场的拓展和进入者的匮乏都将令这些行业存在获得较高的成长性的机会。

　　3、债券市场

　　在经济复苏相对乏力、通货膨胀风险较小的情况下，债市在下半年可能会出现较好的投资机会。在流动性出现缓解后，高等级、适度久期的债券可持续关注，回避资质较差、风险较高的高收益债，择机捕捉精选转债个券的机会。