记者发自上海

　　严婷

　　全球流动性已然开始退潮，而只有在退潮之后才知道谁在裸泳。

　　日本股市暴跌6.4%；泰国股市跌幅超5.5%；菲律宾股市收盘大跌6.8%；台湾股市收盘下跌2%；上证综指跌幅近3%；恒生指数跌幅超2%；美元兑日元跌破94……周四的亚太市场全线下挫。

　　笼罩在这股抛售潮背后的真正阴影是两股同一方向的力量：随着美国经济复苏巩固，美联储即将收回量化宽松（QE）；同时，新兴市场经济增长放缓，而资产价格泡沫若隐若现。

　　这两股力量引发外资回流的恐慌不仅体现在新兴市场股市，也体现在汇市和债市上。近日印度卢比、菲律宾货币不断创下新低，巴西雷亚尔汇率周三创下4年新低，巴西政府随后取消了针对外汇衍生品的金融交易税。与此同时，亚洲各国的债券收益率也全线大幅上涨。

　　流动性回流的后果往往会陷入“恶性循环”：资本外逃、货币贬值、股价下跌和信贷息差扩大都会削弱资产负债表、收紧信贷并减少金融财富，这又反过来会对亚洲经济增长和基本面造成伤害，从而进一步抑制资产价格。有分析师警告称，新兴市场的动荡或许才刚刚开始。

　　EPFR的最新数据显示，截至6月5日之前的一周，全球股票基金净流出62亿美元，环比上升了34亿美元；全球债券基金净流出125亿美元，创下2007年以来的新高。从区域来看，新兴市场国家单周净流出规模创近三年来的新高，流出50亿美元，金砖四国出现全面流出，配置中国的全球基金净流出近15亿美元，配置国内A股市场的全球基金净流出8亿美元；发达国家市场流出量则较小，约12亿美元。

　　未来一段时间，全球流动性从新兴市场陆续“退潮”应该是大概率事件。

　　一根“导火线”是美联储主席伯南克5月下旬在国会发表的证词。伯南克说，如果就业形势持续好转，美联储可能“在今后几次会议上”开始缩减QE。

　　从此以后，美联储缩减QE就不再是“是非题”，而是有关“何时发生”的竞猜题，以及“影响如何”的开放式问答题。

　　市场目前的普遍共识是，伯南克可能会在9月18日的FOMC（联邦公开市场委员会）议息会议后宣布。例如，每个月削减25%左右的购债规模，将每月850亿美元的购买量降至650亿美元。

　　在美联储资产负债表收缩的时候，新兴市场股市很可能是“最受伤”的。

　　巴克莱就全球资产对美联储资产负债表的敏感度进行了测算，结果显示，新兴市场股市和欧美高收益债券对美联储资产负债表的扩张非常敏感，所以，它们可能也会在资产负债表收缩时跌幅最大。

　　更糟糕的是，新兴市场经济放缓本身也是让外资“望而却步”的原因。金砖国家的第一季度国内生产总值(GDP)数据无一例外地令人失望。

　　不过，“新兴市场”只是个笼统的概念，一些关键指标很大程度上决定了一个国家能否抵御这波外资“退潮”。

　　巴克莱银行的分析师在货币走势和几个关键性指标之间发现了紧密的相关性，这些指标包括短期外债、经常账户余额、通胀以及国内储蓄率。强而有力的经济体，尤其是有经常账户盈余的国家，在过去的风暴中平安无事，并且预计可以继续表现良好。例如，那些拥有大量外汇储备的亚洲国家基本上受影响不大，尤其是韩国和中国。而金融开放的拉丁美洲国家由于拥有极高的外资参与度，在近期的抛售潮中损失惨重。

　　野村国际（Nomura International）就美联储收回QE可能对亚洲造成影响的研究也有类似结论。野村认为，美国取消量化宽松政策对亚洲市场的影响有强有弱：中国香港和新加坡很容易受到冲击（港币与美元挂钩，新加坡元与美元密切相关）；印度和印度尼西亚也会因依赖于外部融资而受到负面影响。而最不易受到打击的是中国大陆（内需驱动、对外债权人）、中国台湾（庞大的经常账户盈余）和菲律宾（强劲的经济基本面）。亚洲货币中最容易受到冲击的货币是印度卢比、印尼盾和马来西亚林吉特。