本报记者 葛春晖

　　资金面甫一好转，央行公开市场回笼力度便顺势跟上。周二，银行间市场各期限资金利率全线明显下行，与此同时，央行在公开市场发行70亿元央票并开展120亿元正回购操作，规模较上周四均有所回升。分析人士指出，央票正回购的小幅放量，一方面反映出流动性好转后机构的配置需求有所上升；另一方面再次彰显出央行延续中性货币政策基调的意图。预计在管理层经济下行忍耐度提升、风险防范意识增强的背景下，近期货币政策仍将以微调为主，进一步调整的空间不大。

　　资金利率全线回落

　　本周或重现小额净回笼

　　尽管距月末时点还有三四个交易日，但随着财政缴款干扰减弱与商业银行备付基本完成，银行间市场资金面提前出现好转。周二（5月28日），回购市场各期限利率全线下行。其中，主流的隔夜、7天回购加权平均利率分别下行21BP、55BP至3.35%、3.54%。

　　资金面刚刚见到较为明显的好转，央行公开市场回笼力度便顺势跟上。据央行公告，周二央行在公开市场发行了70亿元3个月期央票，同时开展120亿元28天期正回购操作，中标利率双双持平于前期的2.9089%和2.75%，交易规模则均比上周四的60亿元和50亿元略有放大。据统计，本周公开市场到期资金仅300亿元，周二央行回笼190亿元之后，只余下110亿元可供对冲。

　　对于央票和正回购操作量小幅增长，市场人士表示，这一方面反映出资金面好转后，机构配置需求有所上升；另一方面也再次彰显了央行延续中性货币政策基调的意图。从短期资金面来看，虽然隔夜回购利率因机构对月末时点仍较为谨慎而尚处高位，但跨月的7天回购利率已出现显著回落，预期月底前资金利率将继续缓慢下降；跨月之后，由于月末冲击消失、公开市场到期量骤增以及外汇占款短期有望延续高增长等因素，预计6月上旬资金面将重回宽松格局。而正是基于短期良好的流动性预期，本周和下周央行适度加大回笼力度也顺理成章，预计本周公开市场重现小规模净回笼的概率较大。

　　近期政策调整空间有限

　　或仍以公开市场操作为主

　　4月下旬以来，宽松货币政策竞赛在全球范围内愈演愈烈，除了一轮大过一轮的量化宽松之外，越来越猛的降息潮相继席卷欧元区、印度、澳大利亚、韩国、以色列等多个主要国家和经济体。这一背景下，特别是上周公布5月汇丰中国PMI初值以来，市场上关于我国加大货币政策调整力度甚至跟随降息的讨论再次升温。不过，综合多家机构的观点来看，目前市场普遍认为短期内我国还不具备采取更激进宽松政策的条件，未来一段时间货币调控或仍以公开市场“微调”为主，通过灵活控制回笼/投放规模，把银行间市场流动性保持在平稳适度的水平。

　　经济增长仍处于温和复苏态势，以及管理层对经济增速下降的容忍度上升、对未来风险的重视度强化，被机构普遍看作央行货币政策难以大幅放松的主要考量。首先，从经济增长来看，尽管汇丰5月PMI初值出现下滑，但经济明显失速的可能性不大。民生证券表示，一方面，房地产企业积累了充实的现金流，4、5月份已经加快拿地，下一阶段房地产新开工和投资将逐步回升；另一方面，地方政府的投资冲击依然十分强烈，基建投资将保持稳定。

　　其次，在“经济调结构”的总体思路下，部分产能过剩行业必然要经历一番割舍和阵痛，再加上就业形势在一季度GDP增速重新下滑的背景下并未出现显著恶化，这些都令管理层对于经济增速下降的忍耐度显著提升。

　　第三，管理层对于中长期金融风险的防范，也阻碍了更大力度刺激政策的出台。兴业证券表示，从央行24日发布的《中国金融稳定报告（2013）》来看，政府虽然认为经济平稳，但同时指出经济金融平稳与隐忧同时并存，需要切实守住系统性和区域性的金融风险，因为表外融资和地方债务规模的快速上升以及较低的透明性，意味着金融风险的快速积聚。

　　此外，从通胀形势来看，在经济复苏仍显疲弱的背景下，近期部分机构纷纷调低年度CPI预期。但总体来看，机构仍普遍认为今年CPI涨幅将在2.5%-3.0%之间，这一水平仍处于货币政策的适意区间，政策因此而动的必要性亦显不足。

　　综合分析前述因素之后，民生证券、中投证券等机构表示，预计近期央行将保持基准利率和存款准备金率不变，而如果下一阶段GDP增速降至7.5%以下或就业形势出现恶化，降息的可能性则会相应增强。