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浦永灏

　　“总之，即使亚洲出口商的竞争力有损失，也只是发生在某些行业中，例如汽车和机械行业。”

　　日本央行的宽松货币政策和日元兑美元的急剧贬值，可能是今年以来金融市场上最引人注目的两个事件。

　　今年迄今为止，日元已下跌了11.6%，同时货币市场已开始体现日元走软对邻国货币影响的预期。目前，新加坡元兑美元下跌1%、新台币下跌1.6%、韩元下跌3%。由于韩国的许多出口与日本重叠，所以韩元被认为是最大的输家。日元疲软是否损害亚洲出口并导致亚洲货币大幅贬值？评估出口影响我们认为，总的来说，日元只是回吐过去几年中的一部分涨幅。2007年至2011年期间，美元兑日元的汇率由124.1跌至75.8，相当于日元升值近40%。同一时期，全球金融危机爆发，韩元等一些亚洲货币大幅贬值。因此，随着日元交叉汇率大幅攀升，日本出口商相比邻国出口商的竞争力显著减弱。

　　为应对日元持续走强，日本企业开始将制造业转移至境外。目前为止，我们预计，日本企业有30%~40%的生产是在海外进行的。在我们看来，日元走软不会对日本企业的境外运营有显著帮助。同时，日本出口至美国和欧洲市场的产品类型与大部分其他亚洲出口国的重叠极小。

　　这是因为日本在制造价值链中所处的位置远高于中国台湾地区和新加坡，而中国大陆出口的大部分产品与日本不同。例如，在汽车行业方面，中国主要对美国出口零部件，而日本则出口整车。事实上，一些中国电气机械出口商还向日本进口关键组件。日元走软将有助于中国电气机械出口商降低总成本，从而提高竞争力。

　　此外，近距离观察韩国可看出，几乎没有什么证据显示该国的出口受到日元贬值的扰乱。今年1月至4月，本来应该感受到日元从去年10月开始贬值的影响，但是韩国出口增长同比持平，与2012年下半年的表现相同。韩国对亚洲新兴国家的出口十分强劲，对欧洲和美国的出口温和复苏，从而抵消了对日本和拉美国家出口下降。

　　总之，即使亚洲出口商的竞争力有损失，也只是发生在某些行业中，例如汽车和机械行业。我们预计其他行业基本不受影响，并且认为亚洲出口将在今年下半年温和反弹。目前大部分亚洲经济体的经常账户仍处于盈余状态，我们认为，只要日元的下跌是渐进式的，其产生的破坏将会有限。

　　各大央行面对日元贬值没有做出过度反应，亚洲各央行基本保持原地不动，原因是它们必须对货币贬值的好处与由此导致的进口价格上涨以及偿债成本提高之间进行权衡。目前为止，除了一家央行外，似乎其他亚洲央行都不急于下调政策利率或以其他方式放松货币政策。印度央行在通胀回落的背景下，今年以来已三度下调回购利率，以支持经济增长。笔者认为，亚洲必须面对的并非日元贬值，而是美元升值。美元走强在总体上对亚洲股市不利，因为通常这会提高亚洲企业的融资成本，还会对资本账户造成打击，进而导致本国货币贬值并推高本地利率水平。美元走强还可能意味着货币紧缩，从而导致亚洲地区的过剩流动性减少。

　　有鉴于此，我们建议通过日本出口商或受益于薪资增长、基础设施投资和美国房地产回暖的公司等主题，有选择地投资亚洲市场。

　　（作者系瑞银财富管理亚太区首席投资总监）