央票重出江湖证明了两件事，一是流动性依然超量宽松，二是经济增长已对宽松产生“抗体”。把这两个现象结合在一起，再往下推论，就会产生一个巨大的疑问，本应推动经济增长的巨量的流动性，到底流向了哪里？

　　有观点认为，钱确实到了生产部门，但起作用还要等一段时间，也就是所谓的“时滞”。但这一解释的苍白之处在于，这样的流动性宽松水平，实际上是去年下半年起一直延至当下，而非刚刚开始。仅仅是今年前四月，中国社会融资总量7.91万亿元，同比多3.06万亿元；其中新增人民币贷款3.55万亿元，同比多增4056亿元。

　　这种宽松的历史还可以追溯更远。今年3月，央行发布的数据显示，广义货币(M2)余额已达103.61万亿元，这是M2余额有公布数据以来首次超过100万亿元大关。百万亿M2并非一时之功，中国流动性过剩，更多是一种制度性过剩。

　　百万亿M2是一个危险的“堰塞湖”，过去数年，在股市偃旗息鼓后，解决“堰塞湖”危机的抽送渠道只剩下一个：楼市。“要么在楼市，要么在去楼市的路上。”这一比喻形象地说明了资本对楼市的顽固偏好。这一偏好在数轮楼市调控之下，依然初衷不改。就连房地产商自己也觉得心惊不已。SOHO董事长潘石屹昨日还在微博上表示：“房地产像吸血鬼，正在吸干市场上的资金。像鸦片让瘾君子买房子坐等升值，无心去干活，去创造。”

　　究竟有多少资金进入楼市呢？仅从银行贷款数据来看，我们已经很难发现踪迹，楼市调控已经改变了房地产资金的进入方式。安永５月１４日发布报告称，中国１７家上市银行去年房地产贷款总体增幅极小，一些银行甚至为负增长。

　　银行不给，不代表房地产募不了资。有两组数据证明了这种资本的“乾坤大挪移”。一组数据是，今年第一季度末信托资金对房地产配置比例规模再次增长，达到7701.79亿元，重新超过2011年底的规模。进入4月，房地产信托发行持续火热，全月有50款房地产信托产品成立，平均募集规模达到2.40亿元。

　　而这么多资金又是来自哪呢？有一个数据部分证明了这种来源。数据显示，4月住户存款减少9341亿元，而非金融企业存款增加3107亿元。这一数据表明，一方面居民的存款正在腾挪出去，另一方面企业正在努力吸纳现金。

　　楼市需要“减肥”，却玩命吃肉；一些中小企营养不良，却顿顿缺肉。这一恶性循环不打破，就免不了撑死和饿死的两种惨烈结局。其实，流动性流向比流动性过剩更为关键，一定的流动性过剩并不可怕，可怕的是缺乏引导流动性走向的渠道。

　　在制度性过剩趋势没有根本扭转的情况下，类似央票对冲等技术性手段，不可能产生根本的对冲，因此我们的货币政策的重心本来就不是遏制流动性过剩，而是引导过剩流动性。培育资本市场就成为一个自然而然的选择，因为相比物价上涨而言，资产价格上涨是可以接受的。而且我们也需要一个规模很大的、开放度很高的资本市场，对建立一个现代金融体系有根本性的作用。反过来，没有流动性过剩，中国金融体系市场化改革反而要延后更长久的时间。