当日元升值时，早年流向世界各市场的日本资金纷纷回到日本市场；当日元贬值时，以日元为主体利差交易可能盛行，日本资金又会大量流向全球各市场

　　——易宪容

　　中国社科院金融研究所研究员 易宪容

　　日本安倍晋三政府上任之后，其经济目标就是要摆脱日本经济“迷失的20年”困境，就是要走出前20年通货紧缩的恶性循环，以便让日本经济走上适度增长及适度通货膨胀的良性发展之路。因此，安倍政府从金融、财政及产业政策重大改革入手，以期实现日本经济复苏。为了展现对抗通货紧缩的决心，安倍政府在2013年1月22日提出了“无限期量化宽松”的政策，以通货膨胀率达到2%作为政策实施期间的条件。安倍很快任命黑田东彥为日本央行行长，以保证其货币政策得以全面实施。

　　可以说，日本“量化与质化宽松”的货币政策宣布及全面实施，对市场冲击最大应该是日元的全面大幅度贬值。4月9日，日元一度跌至1美元兑99日元以上，为2009年5月以来最低。与2012年1美元兑78日元相比，美元对日元已经升值20%以上，而日元的这种跌势估计在短期内都不会停止。有分析员认为，每美元兑100日元、101日元、102日元及111日元分别是日元持续下跌的多个阻力位。但是笔者认为，这仅是历史数据，实际情况如何则相当不确定。因为，近期日元汇率一改过去5年的强势表现，出现持续快速下跌。这不仅是由于市场对日本央行抗通货紧缩决心的质疑已消除，而且只要黑田东彥强势执行激进的“量化与质化宽松”货币政策，日元贬值就会继续。至于每美元兑日元重要的心理关口在哪里，就得看日本央行的通货膨胀目标是什么。因此，此次安倍经济学的启动可能对世界及中国市场冲击最大就是日元持续贬值及这种贬值的心理关口在哪里。

　　因为，日元贬值真实意义并非是早些时候国内所喧闹纷纷的货币战争。试想，汇率作为一种价格关系，其汇率的重大变化肯定是利益关系重大调整。而汇率作为国与国之间的重大利益关系调整，通过不同阴谋全赢或全输是根本不可能的。它总是会利弊互现，其成本与收益的计算往往相当不确定。特别是在以美元为主导的国际货币体系下，以信用货币作为这种汇率变化的定位锚，要计算这种利益关系更是困难。因此，每一个现代国家所采取的汇率政策往往会以本国国家利益为基准。在这种情况下，一国汇率政策调整，并不意味着他国也会随风而动。所以，在早些时候笔者就指出，不要用阴谋论来看日元贬值，国际上的货币战争也不会发生。同样，汇率升值或贬值对一国的贸易关系同样是利弊互现。其实，日元贬值的实际意义并非重点放在调整国与国之间的利益，这只是一种影响与结果，更为重要的是日本央行通过日元贬值来调整国内经济的利益关系，来刺激对日本国民的通货膨胀预期，借此扩大日本国内需求，并以此来摆脱长期以来的通货紧缩的恶性循环困局。

　　目前看来，无论当前日本经济局势有多么复杂，无论当前日本经济问题是周期性问题还是结构性问题，但有一点可以肯定，即日本经济迷失了20年最为重要的原因就是日元快速升值。而日元快速升值，不仅全面削弱了日本企业国际竞争力，导致日本国力全面衰退(因为日本1950年－1980年经济高速成长性很大程度都与出口导向经济相关)，而且导致早些时候大量流向全世界的日本资金迅速回到国内。而这些资金及财富又集中在少数企业及少数人手中。可以说，少数人持有的9万亿美元的个人财富，既没有扩大投资之欲望，也没有增加个人消费之动力(因为这些资金多为年长者持有，而且由于20多年来日元对美元已升值4倍以上。对于大量物品都依靠进口的日本来说，这些年长者消费占财富的比重越来越小)，只要持有利率极低的日本国债就可分享日元快速升值的成果。可以说，如果这样的价格机制不以激进政策来打破，并对这种利益格局进行重大的调整，那么日本经济要摆脱20年迷失的困境根本就不可能。笔者曾多次指出，日元大幅贬值不一定能够让日本经济走上复苏之路，或让日本经济摆脱长期以来通货紧缩的恶性循环的困境，但如果日元不大幅贬值，其经济要摆脱当前之困境万万不可能。

　　可以说，黑田东彥激进的“量化与质化宽松”货币政策不仅在于向市场释放出大量流动性，而且在于要冲破现有日元汇率机制，让日元快速贬值。因为，日元的大幅度贬值不仅是通过市场价格机制来打破固化了的利益格局，调整现有的利益关系，清除强大既得利益集团对深层次改革可能设置的障碍，减少改革过程中利益摊分可能引起的政治僵局，改变及调整企业和投资预期，而且也可提高日本企业国际竞争力，增加日本企业投资需求。我们应该看到，近二十年来，日本的经济改革从未停止过，但是每次经济改革都会触动既得利益集团，阻力巨大。在位5年多的前首相小泉纯一郎所推改革也无疾而终。而安倍政府借汇率改革来冲破现有的既得利益集团阻力，不失为最为重要的一招。但是这一招，特别是当日本激进的量化宽松的货币政策导致日元快速贬值时，它对国际市场及中国将造成重大影响与冲击。

　　我们应该看到，尽管日本经济“迷失了20年”，但是日本作为第三经济强国的格局没有改变。从质上看，日本一亿多人口持有9万亿美元的金融资产，而中国14人口也只是7万亿美元左右，日本国民消费能力是中国人均的15倍以上，日本的经济实力远远超过中国。因此，汇率作为一种价格机制，它的重大调整或日元大幅度贬值不仅会影响日本国民利益关系及改变市场预期，而且它将影响全球市场资金流向。当日元升值时，早年流向世界各市场的日本资金纷纷回到日本市场；当日元贬值时，以日元为主体利差交易可能盛行，日本资金又会大量流向全球各市场。而这些资金流到哪里，对这些市场造成冲击肯定很大。但是这些资金会流向哪里，目前是不确定的。我们必须密切关注。

　　还有，日元的大幅贬值同样会冲击国际市场大宗商品价格(尽管这种冲击要小于美元变化所带来冲击)，从而导致全球大宗商品价格震荡。至此，这种国际市场大宗商品价格变化很快就会传导到中国市场上来。这种影响不仅在于国际贸易关系价格的调整，而且容易导致巨大汇率风险。比如日本的农产品主要来自中国进口，日元贬值不仅要求中国贸易商对日本的农产品出口重新定价，而且也会加大中国贸易商汇率风险。日本产品出口的情况也是如此。日元短期内快速贬值将给中日贸易带来巨大的风险。

　　所以，我们一方面要看到日元大幅贬值是一种大的趋势，已经不可改变；另一方面，我们要关注日元大幅贬值给国际及中国市场带来的影响与冲击。