4月10日，中国人民银行公布2 月新增外汇占款正增长2954 亿元，虽然相比1月的增量出现大幅回落，但其实际降幅并不如表面惊人，我们通过分析认为，1月国际资本净流入规模实际在3500亿元左右。

　　国际资本流入规模增加，央行采用正回购操作进行对冲

　　2月央行外汇占款增加3038亿元，增量接近于金融机构外汇占款2954亿元。至此，金融机构外汇占款与央行外汇占款再度同向波动、波幅接近。种种迹象显示央行已恢复对外汇市场的干预，外汇占款再度成为基础货币的主要投放渠道之一。

　　央行利用公开市场操作对冲基础货币增量。从央行的资产负债表中看出，对其他存款性公司债权负增长1500亿元、其他负债增长627亿元，前者表明央行向商业银行净卖出返售证券(即逆回购到期)等操作，后者表明央行进行正回购操作，反映出2月央行在公开市场操作中，采用逆回购到期和正回购相配合的方式，进行货币净回笼，来减少基础货币的供应。

　　因此，面对外汇占款恢复至常态增量，我们就可以理解央行在春节后连续7周采用正回购方式回笼货币的行为，是货币政策恢复“中性”，而不能解读为“偏紧”。

　　跨境资金流入规模增加背后有套利资金的成分

　　从2012年11月起，香港离岸市场美元兑人民币汇率CNH持续高于国内市场美元兑人民币汇率CNY，这意味着国内市场美元价格更高。例如2012年12月31日，CNH为6.2235，CNY为6.2303，这意味着100万美元在国内所能兑换的人民币比在香港多6800元人民币。因此，这段时间跨境资金利用汇差的套利路线应当是将美元汇入国内换得更多的人民币，再将人民币汇回香港。

　　因此，我们可以看到中国与代表性新兴市场的国际资本流动情况迥异。国内人民币即期汇率连续创出历史新高，4月1日突破6.21，4月2月再度突破6.20，4月10日数据为6.1939，表明了较强的结汇意愿，以及较高的跨境资金流入国内规模。与此相对比，毗邻中国内地的香港市场来看，春节后至今港元汇率出现大幅贬值；中国台湾和韩国国际资本流出，印度流入规模亦出现大幅下降，从每周的流动规模来看，3月延续了2月下旬逐周减弱的趋势。然而根据历史数据，中国与新兴市场的资金流动相关度较高，很少出现一枝独秀的情况。

　　由此推断，套利资金的流入是造成国际资本流动出现差异的主要原因之一，近期国内银行代客结售汇的货物贸易结汇量显著增加也是这一情况的反映。

　　金融机构外汇占款与银行结售汇的差距依然较大

　　2月金融机构外汇占款的增量大幅高于银行结售汇增量。外汇管理局数据显示，2月结售汇顺差232亿美元，其中代客结售汇顺差322亿美元，自身结售汇逆差90亿美元。

　　金融机构外汇占款折算为476亿美元，两者差距在244亿美元。一般而言，外汇占款和结售汇统计数据可以说是“硬币的两面”：当人民币与外汇兑换业务发生时，与人民币有关的统计计入外汇占款，上报人民银行；与外汇有关的统计计入结售汇，上报外汇管理局。因此，金融机构外汇占款与银行结售汇差异较小，往往同向波动，波幅接近。不过从2012年11月至2013年2月，两者差距波动明显增加，由于央行对外汇占款进行了某些“记账方面的技术处理”，可能导致去年11月和12月的部分数据计入今年初。

　　2013年跨境资金流动向常态回归

　　维持此前外汇占款向常态恢复，2013年外汇占款增加1.5至2万亿的判断，预计月均增量在1500亿元至2000亿元左右。

　　2012年是全球各国资本流动规模的低谷，不仅仅是中国。联合国贸易和发展会议发布数据显示，2012年全球外国直接投资(FDI)复苏势头受挫，流入量下降了18%，约为1.3万亿美元，再次回到与2009年低谷相当的水平。我们在去年9月报告《影响中国国际资本流动的国际因素-寰球同此凉暖》中分析过原因，主要是欧债危机导致的全球资本冻结。中国去年吸引外资同比仅下降3.4%，是全球主要的资金流入地。因此，对比全球其他国家，中国外汇占款的下降并不是个例。根据联合国贸易和发展组织预计，未来全球外国直接投资流入量可能温和上升，2013年及2014年预计将分别达到1.4万亿美元和1.6万亿美元。随着欧元区各项金融保障制度的建立与财政协调，全球资本的流动逐渐恢复，流入新兴市场、尤其是中国的国际资本有望向常态恢复。