多位股份制银行投行人士告诉本报记者，做大政府投融资平台，借助银行间债券市场，扩大债务融资工具(中期票据为主打产品)的发行规模，正成为地方政府落实4万亿投资配套资金来源的重要渠道。

    2008年岁末之际，部分银行间市场主承销商(以大型国有商业银行为主)以及北京、上海、广东三地政府金融办人士赶赴北京，与中国银行间市场交易商协会(下称“交易商协会”)共商债务融资工具发行工作。

    “广东、北京比较积极，想搭建一个比较大的政府投融资平台，以解决辖内城市建设、公用事业、基础设施建设的融资问题。”2008年12月30日，一位接近交易商协会的知情人士透露。

    而一位股份制银行高管则透露，有可能京、沪、粤三地将试点把中期票据发行期限从3至5年延长到8至10年，用作项目资本金，以解决目前国有大型企业负债率高企的困境。这也是会议探讨的内容之一。

    目前，具体操作方案尚未成型。一位参会人士向记者介绍，地方政府的主要做法是将一些政府背景的企业进行整合，成立一个融资平台，再通过该平台发行债务融资工具进行直接融资，目的是解决落实扩内需、保增长过程中遇到的配套资金问题。

    谋建大融资平台

    “相对于上海、北京的城投公司(政府背景的投融资平台)，广东(政府背景的企业)则比较分散，难成规模效应。”前述参会人士称。

    “(整合做大投融资平台)这都是一些初步的想法，方案都还没有最后成型，而募集资金的用途，投融资平台的性质都是需要研究的。”上述知情人士透露。

    一家大行投行人士称，在制度设计中，另一个重要问题是偿债来源，即还款资金从哪里来，是自营收入，还是财政补贴，需要明确。

    2008年12月22日，上海市城市建设投资开发总公司(集政府投融资主体、重大项目建设主体和城市安全运营主体于一身，下称“上海城投”)发行2008年度第一期中期票据，规模为30亿元。2009年一季度，上海城投还将发行30亿元的中期票据。值得注意的是，截至2008年9月末，上海城投的总资产已达到2067.85亿元。

    2008年12月21日，交易商协会向北京市基础设施投资有限公司(下称“北京基投”)发出接受注册通知书，接受北京基投2008-2010年发行40亿元中期票据的申请。

    而2008年12月13日，国务院办公厅下发《关于当前金融促进经济发展的若干意见》(下称“国办三十条”)，其中第十三条提出，“扩大债券发行规模，积极发展企业债、公司债、短期融资券和中期票据等债务融资工具”。

    在一位银行间市场人士看来，“国办三十条”核心是解决资金来源问题；“中央拿出四千亿，带动全社会4万亿的投资，有一大部分资金需要企业自筹和地方配套。在目前的形势下，企业自筹和地方配套的资金来源都需要多方想办法。”

    尽管政府可以吸引银行贷款，但首先需要有资本金的投入，一般项目贷款需要20%到35%的资本金。而对于项目资本金的缺口一般有四个来源填补，一是可以用未来的税收返还，二是土地出让收益或者土地注入，三是规费收费权投入，四是财政资金注入。

    “作为地方政府，其财力的主要来源是土地供应和相关领域的收费。”上述银行间市场人士续称，“但现在房地产市场不景气，土地出让受到影响，收费也上不去；而且现在为稳定市场，需要支出；由原来的一收变成一支，财力就比较紧张了。”

    前述股份制银行高管认为，过去政府的投融资平台还可以借助资产重组方式，如土地注入等，以降低负债率，再向银行借贷，改善现金流状况。

    此前，重庆常务副市长黄奇帆曾透露，重庆市高速公路发展有限公司资产负债率大约为75%，该资产负债率已经很难从银行取得贷款。

    “但现在改革比较早的城市已没有多少经营性资产可以注入，而土地政策现在卡得比较严，地方政府募集资金的手段比较少。”上述股份制银行高管说。

    上述银行间市场人士直言，没有金融体系的资金供给，(中央)十项措施所涉及的重大项目、地方各种项目，都难以落到实处。因此加快债务融资的市场发展，就成为当前促进经济发展的重要举措。

    上海城投样本

    窥一斑而知全豹。

    上海城投2008年度第一期中期票据募集说明书(下称“说明书”)显示，围绕2010年世博会，该公司在“十一五”期间尤其是今明两年新一轮城市建设任务相当繁重。上海城投将包括市重大工程在内的65个项目列入年度重大项目计划，目前已开工36个，工程总投资1131.7亿元，2008年计划完成投资314.3亿元，为历年之最。

    为此，上海城投必须有超强的融资能力。

    截至2008年9月末，上海城投获得总计约1700亿元的银行贷款授信额度。除了间接融资，上海城投也迈出了直接融资的步伐。
   
    上海城投表示，首期中票所募集的30亿元资金中，15亿元将用于债务结构优化，置换公司近期将到期的商业银行短期借款；10亿元用于补充中期流动资金；5亿元用于基础设施建设投资，主要有A15机场高速公路项目(2亿元)、西藏南路越江隧道项目和外滩通道改建工程(1亿元)，而在外滩通道改建工程中，通过中期票据募集的资金(2亿元)是用于市政财力资金到位前的过桥资金。

    尽管作为无担保的非金融企业债务融资工具，上海新世纪资信评估公司给予上海城投本期中期票据的信用级别和上海城投的主体长期信用级别均为AAA级，这表明评级机构认为上海城投偿还债务的能力极强，违约风险极低。

    而说明书披露的“偿债计划”也增添了投资者的信心。

    首先，说明书显示，公司持有的货币资金和经营活动产生的稳定现金流量是按时还本付息的主要还款来源。

    其次，公司投资项目自身的融资来源和收益为按时还本付息提供有力保障。比如A15机场高速公路项目，总投资163亿元，35%由资本金投入，其余65%通过外部融资方式筹措。外部融资由中国工商银行和上海浦东发展银行牵头组建银团贷款解决，已在组建中。本次用于该项目的中期票据募集资金到期时，将由银团贷款发放归还。

    而上海城投也表示，上海市财政支持为公司到期还本付息提供大力支撑。

    根据新世纪资信的评级报告显示，上海市政府每年给予上海城投大量的财政资金，从性质上可分为项目资本金、建设资金和偿债资金等三类。其中，项目资本金由市财政根据项目总投资的30%至35%拨付，主要用于项目公司的注册资本金或各重大项目资本金投入。

    说明书显示，近年来，(上海)市财力通过各种形式划拨给上海城投用于城市基础设施项目的投资、还本付息的资金平均每年超过100亿元。2005-2007年三年，政府对上海城投的拨款分别为121亿元、73亿元和151亿元。

    银行人士认为，这种(财政)资金来源正是其他类型的企业所不具备的，也正是如此银行才愿意购买其发行的中期票据。

    买家心态

    地方政府意欲组建大型投融资平台，发行中期票据，甚至有可能以此作为项目的资本金，仍有许多问题需要解决。

    “能否做项目建设的资本金还正在研究。中票的资金用途本来就很广泛，包括兼并收购等权益类用途。”前述参会人士称，“但最终取决于市场是否认可这种用途，因为发行时要充分披露”。

    上述股份制银行高管表示，在四万亿投资中，银行扮演的角色超出想象。

    银行目前是中期票据的最大买家。据一位银行人士透露，上海城投发行的中期票据主要买家除少数券商外均是银行；“买中期票据，和银行贷款没什么大区别，只是对银行来说管理不一样。买票据看公开评级，而做贷款要调查企业状况，调查成本高，但收益相对也高”。

    “按道理发行中期票据募集的资金只能搞经营、收购，不能搞资本投资。”上述银行人士续称，“四万亿投资的任务是带动经济增长，那么要使财政政策到位，很可能促使中期票据、银行贷款都可以做资本金，这加大了银行的风险管理难度”。

    当前，银行体系囤积了大量的流动性。但出于对经济形势下行的担忧，实际上银行信贷主要集中于两类项目。

    其一，长期基础设施项目，比如修地铁；“为什么选择长期项目？因为一则两三年内不会有坏账，另外基础设施项目和工业项目不一样，只要经济总体还好，路上还有车子跑就行，不像工业企业会有行业的衰弱期。因此，只要能还得上利息就敢贷。”前述股份制银行高管直言。

    其二，政府主导的项目往往体现在国有大中型企业，比如中铝、中石油等。“做这些企业并不是看好这些行业，而是能源、建材、制造业代表中国领先水平，虽然效率不一定高，但只要它不倒，未来几年肯定还能起来。”上述股份制银行高管续称。

    如此一来，将有大量的银行资金涌向政府的投融资平台。

    逻辑并不复杂。“像上海城投，即使作为单独的市场化公司，自身的经营状况不错，现金流也比较稳定。”前述大行投行人士称，而且北京、上海等地方政府投融资平台，也有政府财力支持，政府有关部门要出具相关承诺，包括财力安排、专项资金等内容。

    上述银行人士也坦承，现在银行放贷款心中也没底，财政政策强力启动后，经济一定会见效，但主要是担心经济重新启动后，一段时期后或会出现新问题，如经济结构、质量的问题，银行就可能出新的坏账，“因为那时就可能对经济进行降温，收紧银根，一旦收紧，企业会出问题，银行就会跟着遭殃”。

    他表示，银行现在的策略是走一步看一步，2009年要跟着市场形势随时调整预算。他同时建议，政府应加大对医疗、教育、卫生等公共投入，加大对技术升级的投入，“尽管这些投资短期内并不会见效，长远看来有利”。