编者按：代表着全球金属板材加工最高水准的EuroBLECH（国际钣金展）在德国汉诺威举办，来自全球38个国家的上千家业内企业闻讯而来。中国，无疑是其眼中的香饽饽。根据国家公布的机床工具行业"十二五"发展规划，预计至2015年，随着众多制造型企业生产线的更新换代，中国机床工具行业将实现工业总产值8000亿元。

　　广发证券（000776）：机床行业上市公司业绩反应行业低迷现状

　　类别：行业研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：真怡 日期：2012-09-04

　　行业基本面下滑乃预期之内、去库存阶段还将继续。2012年1~6月，全国机床工具行业完成工业总产值3654.50亿元，同比增长12.43%，增速同比下降24.7个百分点；完成销售产值3563.35亿元，同比增长12.72%，增速同比下降24.32个百分点；其中主要子行业金属切削机床行业销售额655亿元、同比下降4.8%；金属成形机床行业销售产值288亿元，同比增长11.1%；行业处于去库存周期，期末行业应收账款2077亿元，较一季度末环比增长3.5%；产成品1208亿元，较一季度末环比增长6.3%，行业新接订单仍然有较大的压力，景气度难言底部。

　　上市公司业绩反应行业低迷现状。12年上半年A股11家机床上市公司合计实现营业收入78.09亿元，同比下降17.4%；实现归属上市公司净利润2.18亿元，同比下降55.2%；其中净利润同比负增长由一季度的5家增加到9家，只有日发数码（002520）和亚威股份（002559）实现正增长。11家上市公司资产负债表情况，合计在手预收账款19.8亿元，较去年同期水平下滑25.6%；上市公司预收账款余额下滑幅度高于营业收入的降幅，说明上半年公司新增订单情况不容乐观，我们对下半年机床上市公司的业绩整体持谨慎态度。

　　国内存量资本产出比上升、制造业FAI增长驱动力不足。近十年国内依靠投资形成巨大的需求，需求膨胀加速了存量资本（机床设备是存量资本的一部分）的增长，变现为:1.GDP和存量资本保持同趋势增长；2.制造业投资的边际效率持续下降。那么我们认为未来制造业投资项目（一般制造）的回报率将继续呈现下滑趋势，而且短期经济增长减速亦将对制造业FAI投资构成向下压力；因此在当前经济结构转型时期，机床行业需求增长驱动力不足，行业结构调整期的阵痛或不可避免。

　　早周期行业回暖不能对机床行业形成实质拉动。早周期行业不是机床的直接客户，以汽车行业为例，机床行业的下游客户很大一部分都与汽车零部件制造相关，汽车相关产业占切削机床下游需求的35-40%；机床企业的客户并非整车制造厂商，而是次级零部件制造商或相关外协机械厂，整车制造的回暖是否能够带动机床需求取决于回暖的幅度，是否能够消化现有的零部件制造能力而形成新的设备资本需求，我们对此保持谨慎态度。

　　政策刺激基建FAI难以传导至新增资本需求；那么考虑到制造业如此大规模的资本存量和目前偏低的资本利用率，我们认为以现有的政策刺激规模只是提升制造业的资本利用率，鉴于制造业的资本规模，我们认为存量资本利用率回升将足以消化目前政策刺激带来的需求，难以带动新的大规模资本形成，至多是存量资本的结构性调整，因此政策放松也很难对机床需求产生实质利好。

　　中信建投：机床工具上市公司 订单复苏缓慢

　　类别：行业研究 机构：中信建投证券有限责任公司 研究员：高晓春 日期：2012-09-04

　　毛利率下降、期间费用率上升，净利润下滑快于收入

　　上半年，17 家机床工具类上市公司汇总收入93.73 亿元、同比下降13.55%，下降幅度比一季度提高4.22 个百分点；实现净利润40146 万元、同比下降39.05%，下降幅度也提高5.74 个百分点。净利润下滑大幅超收入，主要是盈利质量下降；上半年，17 家公司平均毛利率23.91%（汇总计算），比去年下降0.65 个百分点、比一季度下降0.41 个百分点；期间费用率18.91%，同比大幅提升2.97 个百分点。中期末，汇总应收账款62.09 亿元、比去年底增长25.99%；汇总预收款14.47 亿元、比去年底减少4.97 亿元； 上半年经营性现金净流量-13.13 亿元、同比减少11.15 亿元。

　　昆机、秦川二季度订单复苏缓慢，机器人（300024）持续快增长

　　重点公司中，昆明机床（600806）上半年收入下降28.64%、净利润下降91.6%，毛利率只微降0.28%、主要期间费用率提升6.66 个百分点；二季度订单2.62 亿元、环比只增加200 万元。秦川发展（000837）收入下降19.72%、净利润下降89.33%，其中毛利率下滑8.86%、期间费用率提升1.51 个百分点；中期末预收款余额比去年底减少9646 万元，预计二季度订单复苏也有限。机器人上半年收入增长42.26%、净利润增长74.83%，在毛利率持平情况下、期间费用率下降1.02 个百分点，补贴大增978 万元助推业绩持续快增长。

　　机床行业下滑，进口替代效果不明显

　　上半年，国内金切机床行业收入下滑5.7%、利润总额下滑30%， 而金属成形机床收入增长5.44%、利润总额下滑7.76%；成形好于金切主要是下游更广。上半年，国内金切机床产量41.58 万台、同比下降8.68%；数控机床产量10.612 万台、同比下降16.74%， 产量数控化率25.52%，比去年下降4.37 个百分点。上半年，我国金属加工机床仍进口63.41 亿美元、同比增长3.3%，出口13.55 亿美元、同比增长24%；进出口逆差49.86 亿美元、同比仅微降1.24%，国产机床市场占有率降低，进口替代效果不明显。

　　后周期特性，重点推荐机器人、秦川发展

　　从机床行业的后周期性特征判断，机床订单复苏要慢于下游主导行业3~6 个月左右；乐观估计，下游主导行业产能利用率四季度开始回升，预计机床订单明年二季度显著回升。我们建议关注有极强新产品研发实力、良好股权激励效果的机器人（目标价30 元，买入）和资产注入背景的秦川发展（目标价13 元，买入）。

　　秦川发展:机床订单复苏缓慢

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券有限责任公司 研究员：高晓春 日期：2012-08-29

　　简评

　　公司业绩略低预期

　　上半年，公司实现收入66919.70万元、同比下降19.72%，实现净利润823.43万元、同比下降89.33%，基本每股收益0.02元； 公司业绩低于我们预期。净利润大幅下滑的主要原因是收入下降、销售结构变化导致毛利率下滑8.86个百分点、工资等费用刚性使期间费用率未明显下降费用率提高1.51个百分点。

　　机床订单复苏缓慢 按照我们的观测，2011年一季度国内机床订单达到最高点后逐季度下降，去年四季度为最低点，今年一季度开始回升，二季度继续回升、但回升缓慢、环比略有增长但同比继续下降。在公司未明确披露订单的情况下，我们考察预收账款余额变化情况；二季度末公司预收账款余额9671.08万元、比去年年底减少9646万元， 减少幅度快于一季度，二季度公司机床订单复苏缓慢。

　　集团整体上市方向不会改变 公司今年5月7日起开始停牌，筹划重大资产重组事项；6月1日和6月15日两次发布延期复牌公告，最晚于6月25日起恢复交易；21日公告终止筹划重大资产重组事项并承诺3个月内不重启，终止筹划的原因是集团股东各方就重组事项未最终达成一致。公司原本规划发行股份购买集团及其关联企业持有的与机床机械相关资产、同时向不超过10名特定投资者定向增发；我们预计集团整体上市方向不会改变。

　　调整业绩预测与估值，维持"买入"评级 我们预计2012~2014年实现每股收益0.30、0.33和0.39元，下调目标价到13元、维持"买入"评级。

　　机器人:补贴递延降低业绩增速

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券有限责任公司 研究员：高晓春 日期：2012-11-14

　　简评

　　业绩符合符合我们预期今年前三季度，公司实现营业收入7.55亿元，同比增长38.24%；实现净利润11746.22万元，同比增长47.95%，基本每股收益0.39元；公司业绩略低于市场预期、符合我们预期。前三季度，在毛利率同比下降1.85个百分点、期间费用率基本持平的背景下，公司净利润增速还是高于收入增速主要是由于:补贴收入增加导致营业外收入同比增2.2倍。但从单季度来看，三季度公司实现收入增长30.4%、净利润增长6.47%，增速差距主要是毛利率同比下降5.41个百分点、期间费用率提升1.86个百分点。

　　补贴递延降低业绩增速今年上半年，公司净利润增速74.83%，远超42.26%的收入增速水平，超市场普遍预期；但前三季度净利润增速大幅下降，虽然还是超收入增速。实际上，自公司中报发布后，公司累计公告三次相关的补贴公告，但都记入递延收益和其他长期负债。8月，杭州新松收到临江管委会产业扶持资金2000万元，确认为递延收益；9月，沈阳新松收到汽车智能装备项目补助资金274万元，确认为其他长期负债；10月，杭州新松收到临江管委会产业扶持资金2308.35万元，又确认为递延收益。去年四季度，公司收到2笔4000万元临江补助确认补贴收入。

　　新产品开发、市场开拓不断取得突破我们预计前三季度公司承接订单增长20%左右，三季度末公司预收账款余额8241.74万元、比中期末有所提高。今年前三季度，公司在巩固原有机器人市场的优势地位同时，不断拓展新领域、开发新产品。洁净机器人开拓台湾市场，自动化成套装备打入新材料、轮胎制造等新领域，开发研制出煤层气页岩气钻机、快速公交综合监控系统、激光快速成型设备等新产品。军用特种转载和移动机器人预计年底前全部交付，新型号正在研发设计阶段。

　　暂维持盈利预测与估值我们仔细分析了上半年业绩增速超预期的原因和去年全年补贴收入的季度分布，在公司中报发布后未提高全年业绩增速预测；目前，我们仍旧维持2012~2014年实现每股收益0.70、0.90和1.19元的判断，维持30元目标价和"买入"评级。

　　日发数码:"轻装上阵"的机床整机企业

　　类别：公司研究 机构：中原证券股份有限公司 研究员：徐敏锋 日期：2012-10-16

　　投资要点:

　　2012年上半年公司利润稳中有升。上半年公司实现营业收入2.17亿元，同比下滑4.98%；实现净利润0.59亿元，同比增长1.56%。公司净利润逆势增长，领跑全行业。

　　行业下半年主题投资将拉动机床行业回暖。2012年上半年固定资产投资放缓拖累了全行业机床销售，行业盈利情况处于谷底。但是，我们判断从9月份开始，在铁路基建等主题投资带动下，固定资产投资增速会逐步上升，预计明年第一季度，行业盈利状况将逐步有所改善。

　　竞争优势显著。公司竞争优势主要体现在三个方面:第一，公司突出主营业务，实现较高盈利能力；第二，公司管理层经营思路清晰，通过产品结构不断调整适应市场需求；第三，公司采用市场化销售机制，实现"每单必争"销售原则。

　　募投项目年底达产。公司募投项目RF 系统数控机床技术改造项目和轴承磨超自动线技术改造项目预计2012年年底达产。达产后产能将是现在的278.85% 盈利预测与公司估值:预计公司12、13年每股收益分别为0.70元和0.85元，按照10月15日收盘价12.12元计算，公司12年和13年对应的市盈率分别为17.31倍和14.25倍，维持"增持"评级。

　　风险提示:公司产品是后周期行业，周期性强，经济下滑可能给公司产品销售继续带来压力；公司在江浙地区外销售拓展不顺利可能造成。

　　昆明机床:行业景气低迷，业绩持续下滑

　　类别：公司研究 机构：国金证券（600109）股份有限公司 研究员：董亚光 日期：2012-08-29

　　业绩简评

　　公司上半年实现营业收入631.7百万元，同比下降28.64%；归属母公司的净利润3.6百万元，同比减少91.60%，EPS为0.01元。上半年营业利润为-9.5百万元，同比下降125.58%，扣除非经常性损益的净利润为-8.2百万元，同比下降119.61%。公司拟大幅下调全年经营目标，将收入目标降至1，500百万元，净利润目标降至20百万元。

　　经营分析

　　机床行业景气低迷:1-7月国内金属切削机床产量为45万台，同比下降16%，其中数控金属切削机床产量为12万台，同比减少18.37%。数控金切机单月产量经历了1季度的小幅回升后，6月开始环比下降，7月单月产量仅1.7万台，环比下降17.24%。目前欧美经济处于低位波动状态，国内经济增速放缓，机床行业状况市场下滑和盈利下降严重。总体上公司重大型精密产品面临下游行业产能过剩、高端进口挤占空间的问题；同时，中小型普通产品定单减少，大重型产品提货延迟，行业竞争加剧。

　　2季度毛利率显著下滑:公司上半年综合毛利率为24.24%，与11年同期基本持平。但2季度毛利率出现显著下滑，单季度毛利率降至21.1%，比11年2季度下降了4.37个百分点，同时环比也下降了6个百分点；毛利率的下滑与收入结构中毛利率较低的龙门镗占比上升有关。

　　费用率上升，净利率下滑:公司上半年管理费用率为12.78%，比11年同期增加了4.8个百分点；销售费用率为8.43%，比11年同期增加了1.15个百分点。虽然上半年营业费用总体同比下降了17.37%，但远低于销售利润的降幅，导致净利率大幅下滑。上半年净利率仅为0.55%，同比减少了4个百分点，而2季度净利率更是下滑至-0.18%。

　　存货压力仍较大:公司上半年存货达到1，055百万元的新高，比年初增加了71百万元；而预收账款却仅为383百万元，比年初减少了50百万元。

　　公司库存产成品积压现象较为严重，其中包括普通机床产品422台，数控机床产品78台，其它产品86台，公司面临较大的去库存压力。

　　盈利预测和投资建议

　　鉴于机床行业景气和公司机床产品订单复苏较慢，我们下调了对公司的盈利预测，预计12-14 年营业收入分别为1，418、1，515 和1，681 百万元，净利润分别为23.62、34.76 和53.61 百万元，同比增长-56.71%，47.15%和54.24%，EPS 分别为0.044、0.065 和0.101 元。

　　公司当前股价对应2012 年107.7 倍PE，由于行业需求仍未回暖，我们维持"中性"评级。

　　天马股份（002122）:行业需求萎缩，拖累公司业绩

　　类别：公司研究 机构：华泰证券（601688）股份有限公司 研究员：李进，徐才华 日期：2012-11-01

　　公告:公司发布2012三季报，1-9月公司实现营业收入和归属上市公司股东净利润分别为19.13亿元和2.02亿元，同比分别下降20.53%和46.38%，实现EPS0.17元，略低于预期。

　　下游需求萎缩，拖累收入增长。公司前三季度收入癿下滑主要受制于行业癿需求萎靡:1、受制于风电产能过剩和风电幵网癿技术问题，风电行业持续低迷。根据中电联数据显示，2012年1-8月仹，风电行业投资额同比下降33.3%。受制于风电行业景气度持续低迷癿影响，我们判断全年公司风电轴承国内销量将明显下滑。2、工程机械轴承、重卡轴承和机床产品受制于前三季度固定资产投资癿下滑，行业需求回落。3、预计2012年铁路货车招标量将增长33%，公司铁路货车轴承品质优良，市场仹额稳定。我们判断公司铁路货车轴承全年销量增速将不行业持平。

　　毛利率和和净利润率下滑，期间费用率上升。前三季度毛利率同比下降3.68个百分点，我们判断主要原因是:1、人力成本癿上涨抬升了单位产品成本。2、风电轴承、工程机械轴承、重卡轴承和机床下游需求萎缩，竞争加剧，公司作为零部件生产商议价能力降低，产品价格走低。前三季度期间费用率同比提升2.13个百分点，主要是人力成本上升拉升了管理费用率，财务费用率和管理费用率基本保持平稳。前三季度净利润率同比下降5.52个百分点，第三季度ROE同比无明显改善。

　　期待高端轴承带领公司走出低谷。公司德清基地产品定位于高端轴承，受益于我国高端轴承国产化进程。期待高端轴承产品癿研发能够引领公司走出盈利低谷。

　　盈利预测与估值:预计2012-2014年EPS分别为0.24、0.28和0.33元，对应PE分别为24X、21X和18X，鉴于公司强大癿研发实力和定位于高端轴承癿发展戓略，维持“增持”评级。

　　风险提示:下游需求持续回落。

　　沈阳机床（000410）:行业低迷拖累业绩走低，后续弹性或可期待

　　类别：公司研究 机构：中国中投证券有限责任公司 研究员：张镭 日期：2012-08-02

　　公司上半年收入利润下降幅度较大。公司上半年实现主营业务收入37亿元，同比下降23%，其中数控机床产品收入22亿元，同比下降26.37%，普通机床产品收入15亿元，同比下降17.4%。收入大幅下降主要源于行业景气度低迷，下游制造型业企业对机床需求下降，尤其是制造业产业升级所需的中高档数控机床。预计下半年宏观环境好转后公司收入将止跌回升。

　　公司综合毛利率有较大提升。中报显示上半年为24.26%，同比增2.58个百分点。其中数控机床毛利率25.38%，同比降0.36个百分点。普通机床毛利率20%-26%，同比上升7-9个百分点。毛利率是因为普通机床产品结构提升后带来毛利上升以及上半年钢材价格较大幅度下降。预测下半年行业景气度回升，公司数控机床占比扩大带来的毛利提升将对冲钢材价格可能的上涨，毛利率预计将保持现有水平。

　　公司费用率上升影响盈利。上半年销售费用率6.43%，同比增0.53个百分点，管理费率10.43%，同比增1.72个百分点。两费上升源于公司大规模建设销售终端4S店，未来4S店开设减速，费用率有望改善。公司财务费用率4.59%，维持年初以来4%以上高位，同比增1.63个百分点，这是由高资产负债率（87%）导致。预计增发后偿还短期贷款以及行业景气度回升后应收帐缩小，财务费率将下降。

　　公司经营性现金上半年总流出4.55亿元。经常性应收项目增加12亿元，经常性应付项目增加5.6亿元，反应了行业低迷回款恶化。未来回暖后情况将有所改善。

　　给予"推荐"评级，目标价格7元。我们预计公司12，13，14年营业收入76亿，82亿，90亿元，EPS分别为0.19元，0.25元和0.34元，年均增长30%，目标价格7元，对应PE为37，28，21倍。