【研究报告内容摘要】

　　7月经济活动仍然疲弱。由于总需求仍然疲弱、企业去库存可能仍在持续，工业增加值同比增速7月份进一步滑落至9.2%。随着外需全面走弱，7月出口同比增速也大幅降至1%。房地产投资增长仍然乏力，更重要的是基建投资增长也出现放缓。积极的方面是，社会消费品零售总额保持坚挺，房地产销售强劲增长、更多城市房价回升。

　　7月银行新增贷款仅5400亿、低于预期，但社会融资规模表现相对较好。新增贷款低于预期、中长期贷款并未出现明显增长，意味着银行向地方政府平台和投资项目的放贷意愿不强、可能受到了监管层的限制。相比之下，企业债券融资和表外信贷活动如委托贷款和信托贷款均强劲增长，使得7月新增社会融资规模达到1万亿。我们认为地方政府平台可能更加依赖于债券市场和表外融资来满足他们的投资需求，而这一趋势可能会在未来几个月持续。

　　预计未来数月里政府将加大政策支持力度。领导层已经在7月31日政治局会议后表态下半年要“把稳增长放在更加重要的位置”。我们预计央行将很快下调存款准备金率，并将与监管机构一道鼓励银行加大对重大项目的信贷支持，包括对地方政府融资平台。我们预计央行可能会在10月前再次降息。另外，财政部已经宣布将以贴息方式支持企业技改。我们预计政府将重申当前的房地产调控基调，但不会出台新的调控措施。

　　我们仍然预计下半年经济将在投资的带动下温和复苏，但企业盈利可能继续恶化。由于7月份经济活动弱于预期，我们目前对三季度GDP同比增长8%的预测面临更多的下行风险。对投资者而言，更为重要的是与名义GDP增长关系密切的企业盈利，由于出厂价格下跌拖累销售收入增长，企业盈利可能会在三季度进一步恶化。

　　投资者应当关注什么我们预计三季度月均新增贷款将达到6000亿，从而帮助基础设施投资回升。我们预计央行可能会很快下调存款准备金率以确保银行具有充足的流动性投放信贷，并且可能在10月前再次降息；房地产销售可能将继续回暖，房地产建设活动和投资则将在较弱的水平上企稳；在去库存结束后，投资需求的复苏应当会在未来2个月里带动工业生产增速回升。我们认为企业利润率将从三季度开始得到改善，营业收入增速则将在年末回升。我们目前预测的主要风险包括（1）由于欧债危机以及美国经济放缓，外需可能进一步恶化；（2）如果房地产销售回暖仅仅是短暂的，房地产投资和建设活动可能会进一步下滑。如果全球需求大幅恶化，我们预计中国政府将从财政和货币方面出台更多保增长政策。但即便如此，整体经济增长可能仍会大幅低于我们目前的预期，降至7%左右〃瑞银证券）