香港已经成为当前境外主要的人民币接受地区和人民币沉淀地区。

　　截至2012年3月末，与香港地区发生的跨境人民币实际收付累计结算量在总量中的占比超过50%，内地与香港的人民币收付结算总量已经超过3万亿元。同期，香港人民币存款已经达到5543亿元，是2003年年末人民币存款量的620倍，人民币已成为香港地区的第二大外汇币种。

　　不仅如此，香港目前已经建立了有一定规模的人民币外汇市场、拆借市场和债券市场，已经推出了包括汇率、利率、投资基金、股票等在内的多种人民币计价金融产品。

　　但香港人民币业务依然存在较大的进一步建设完善空间。比如，从2011年9月开始，受欧洲债务危机爆发等多重国内外因素影响，作为香港人民币流动性重要指标的香港人民币存款开始下降。至2012年3月末，香港人民币存款在香港全部外汇存款中的占比下降了3个百分点。

 
　　最近，国外学者通过对全球最大的离岸市场——1974年以来的欧洲美元市场——银行资金流动的分析指出，资金流动主要以完全离岸模式为主，即是非居民之间的资金交易。据国际经验，结合现已出台的有关支持香港人民币业务发展政策以及当前香港人民币业务发展所存在的问题，建议下一阶段支持香港发展离岸市场的重点是：推动建立人民币境外循环机制，促进香港在境外人民币业务发展过程中的核心作用。

　　过往政策成效

　　2003年，中国人民银行发布公告，宣布为香港个人人民币业务提供清算服务，香港正式开展个人人民币业务。2007年，有关部委发布《境内金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券管理暂行办法》，正式建立香港人民币债券发行机制。2009年至2011年期间，人民银行多次修改并完善香港人民币业务清算协议，支持香港企业和金融机构与境内开展跨境人民币结算业务。2010年，香港金管局明确了香港人民币业务的监管原则和操作安排。2011年2月，“十二五”规划纲要提出，支持香港发展成为离岸人民币业务中心和国际资产管理中心。2011年8月，国务院副总理李克强在香港公布了包括“积极支持香港人民币市场发展，拓展香港与内地人民币资金循环流通渠道”等多项支持香港发展离岸人民币业务的政策措施。

　　从离岸人民币市场建设角度来看，上述已经出台的政策措施效果明显，基本解决了两方面的问题。

　　一是确立了香港人民币业务的运行和监管制度。根据“一国两制”原则，香港人民币业务的运行和管理，以香港和内地金融监管机构协调配合为基础，香港当地人民币业务按照香港当地的法律和法规开展，涉及香港与内地之间的跨境人民币业务应该按照内地有关法律法规开展。

　　二是构建了香港人民币回流内地以及内地人民币流向香港的资金循环机制，初步解决了香港人民币资金的来源和使用渠道问题。目前香港与内地人民币资金的清算和结算渠道比较顺畅，香港可以通过贸易、投资等多种渠道从内地获得人民币资金，并将人民币资金投资于内地实体经济和金融市场。

　　尽管香港人民币市场发展取得了较大的成绩，但香港人民币业务仍存在较大的完善空间。从巩固香港国际金融中心地位的角度看，目前香港离岸人民币市场存在以下三方面的问题。

　　一是人民币流动性尚不充沛；二是境外第三方国家和地区参与香港人民币市场的比例不高，市场参与者亟待进一步丰富和多样化。目前，香港人民币业务“内地化”色彩非常浓。以香港人民币业务参加行向企业发放的人民币贷款业务为例，绝大多数贷款企业是内地企业，非内地企业的人民币贷款余额占比非常低（图二）；三是人民币业务吸引力需要进一步提升。以存款业务为例，在人民币存款下降11%时，香港外汇存款反增了4%。以香港银行向香港境外国家和地区发放的跨境贷款为例，人民币计价的贷款占比持续偏低。

　　发展建议

　　如前所述，国外学者通过对欧洲美元市场38年期间的分析，指出离岸市场的资金流动主要表现为完全离岸模式（非居民->非居民->非居民）、回流模式（居民->非居民->居民）、境外贷款形式（居民->非居民->非居民），境内借款模式（非居民->非居民->居民）等四类流动模式，四种资金流动模式并不会固定，会随着离岸和在岸市场的变化而发生变动。

　　以欧洲市场为镜鉴，建议在香港发展离岸市场考虑出台以下政策：

　　一是在国家政策层面继续明确支持香港发展离岸人民币市场。长期以来，投资者对香港离岸市场的发展有较多质疑，认为香港人民币业务的发展会引发资金的跨境套利和套汇行为以及其他金融风险。尤其是最近，环球银行金融电信协会（SWIFT）公布数据指出，人民币是当前全球第三大信用证开证币种，并且绝大多数人民币信用证由内地银行开往香港。这进一步引发了对跨境人民币业务以及香港离岸人民币市场发展的质疑，认为香港的人民币市场滋生了套利和投机行为，影响了中国金融稳定。

　　将当前中国金融制度的缺陷归咎于离岸人民币市场的存在似有不妥。并且，从国际离岸市场发展的国际经验看，在较长时间，离岸市场扮演的角色主要是服务非居民与非居民之间的金融交易，而内地向香港开出信用证，资金再从香港回流内地这种居民与非居民之间的交易行为仅仅是短期现象。为避免由于过度关注这种短期现象，而忽视香港人民币市场发展对推动香港长期繁荣和发展的长远战略作用，建议在国家层面，继续明确宣布支持香港发展离岸人民币业务。

　　二是通过资本项下业务向香港输出人民币资金，增加香港的人民币流动性。人民币资金存量事关人民币的流动性，是香港人民币市场提升吸引力，确保下一步更大发展的基石。目前，香港人民币流动性不足的问题，已影响了部分人民币计价金融产品的市场表现。

　　例如，由于人民币流动性不足等原因影响，截至2012年4月末，香港第一只人民币计价股票汇贤居REITS已经下跌超过20%。不仅如此，由于人民币流动性不足以支持人民币债券的融资需求，当前香港人民币债券的发行票面利率较去年平均上升150个基点左右，人民币债券融资成本已经显著提高。

　　下一步，有必要在确保风险可控和境内金融市场平稳发展的前提下，大幅增加香港人民币资金的存量。从目前政策框架看，香港市场可以通过进口贸易付出人民币、人民币对外直接投资、人民币对外项目贷款、香港清算行购买人民币、个人人民币业务等渠道获得人民币资金。然而，上述渠道由于受内地与香港贸易结构、人民币存在升值预期、境外投资金额规模需要逐级审批等因素影响，不可能在短期内实现人民币向香港的大量输出。为尽快提高香港人民币存量，建议效法日本“黑字还流”计划，设立人民币海外贷款公司，或者开展境内居民对外金融投资试点，通过资本项下向香港输出人民币资金，增加香港人民币市场的流动性。

　　三是丰富香港人民币市场境外参与主体，建立人民币境外循环机制，确立香港在境外人民币业务发展中的核心作用。目前，香港与境内人民币资金的流通渠道已经比较顺畅，人民币资金回流渠道已经比较顺畅。从巩固香港国际金融中心建设和推动人民币国际化等多个角度考虑，继续实施类似推动人民币资金回流境内的措施，例如增加境内机构赴香港发行人民币债券额度，允许境内机构从香港借入人民币贷款等，对支持香港人民币市场发展的意义已经不大。

　　境外循环之策

　　下一步，香港人民币业务发展的重点应该提高境外第三方国家和地区的企业或个人参与香港人民币业务的比例，推动香港与第三方国家和地区开展人民币业务。据此，建议考虑以下政策：

　　明确允许非香港居民可按香港当地法律法规要求，开立人民币银行结算账户，开展个人人民币业务。目前，香港个人人民币业务限于香港本地居民，为提升香港人民币市场对境外的吸引力，应进一步放开香港个人人民币业务。

　　在条件成熟的情况下，取消内地人民币业务结算代理行向境外人民币业务参加行提供的人民币购售额度。境内人民币业务结算代理行向境外人民币业务参加银行提供一定额度的人民币购售服务，是跨境贸易人民币结算试点初期的制度安排。取消人民币购售额度后，境外人民币业务参加行可以通过香港人民币市场拆入人民币资金，在香港形成新的人民币资金需求方和供应方，这有利于深化香港人民币市场的发展。

　　试点允许香港地区企业或在香港注册的境外机构在境内银行间债券市场发行人民币债券，并将募集的人民币资金用于在内地以外的投资项目。开展该项试点将对香港目前的人民币“点心债”市场形成有益的补充，进一步提升香港对境外投资者的吸引力。另外，2010年，相关部委已经发布了《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》，并已经开展了试点业务。因此，允许香港地区企业或在香港注册的境外机构在境内银行间债券市场发行人民币债券并不属于大的政策突破。

　　鼓励中国“走出去”企业加强与香港金融机构的合作，通过向香港金融机构筹集人民币资金投资境外项目。目前，我国“走出去”企业数量庞大，并且由于多种因素影响，“走出去”企业普遍面临融资难的问题。可以考虑充分发挥香港人民币市场的优势，为我国“走出去”企业提供人民币融资支持。

　　配合香港金管局形成对香港人民币业务合理的监管标准。在“一国两制”的原则下，为支持香港人民币贷款市场的发展，建议内地金融监管机构积极协调香港金管局，进一步放松香港人民币业务监管标准，提高甚至取消现行的人民币未平仓净上限等指标。

　　总而言之，支持香港发展离岸人民币市场的目的在于推动香港金融业和香港经济的持续发展。内地金融监管机构应协助香港金融服务行业及时了解内地跨境人民币业务政策，以更好地发挥香港金融服务业的专业化优势，吸引全球的人民币资产持有者到香港寻求人民币计价产品的金融服务支持。

　　为此，建议从两方面采取措施，一方面，形成规范、明确、公开、制度化的跨境人民币业务管理规定。据了解，目前部分跨境人民币业务，例如外资金融机构人民币增资业务，依然采用个案试点的方式办理，相关业务办理流程并不对外公布。建议尽快完善并公布相关管理办法和操作细则，便于外界了解业务管理制度和业务办理流程。另一方面，建议可以建立境内金融监管机构与香港金融监管机构和香港金融行业协会的交流平台，定期或不定期地通过研讨会等多种形式，与香港金融服务行业交流内地有关政策的内容及变动情况。

　　作者为资深金融从业人员