全球“去杠杆化” 中国股市难独善其身

2008-10-30 12:07 243

惶恐滩头说惶恐。中国股市虽然不存在高财务杠杆投资,更不存在以降低杠杆为目的的资产变现抛售的现实压力,但仍然本能地把前一天华尔街的走势和当日周边市场的阴晴冷暖当成研判中国股市运行大方向的风向标。

    尽管美国道琼斯工业指数在前一个交易日大涨了10.9%,但昨日上证指数重回跌势、重挫2.94%。

    令人困惑的是,没有任何杠杆投资的中国股市为什么要和全球其他具有高杠杆投资的市场一道走向沉沦?全球去杠杆化究竟会给中国股市带来多大冲击?中国股市一定要和高杠杆投资的华尔街共赴毁灭性的深渊吗?

    负债是GDP 的3.2 倍

    进入21 世纪,华尔街金融行业杠杆化浪潮如火如荼。

    “高杠杆消费和投资就像是经济鸦片,短期内会给经济增长带来飘飘欲仙的快感,这种资产增值拉动型的经济增长模式是不可持续的,一旦资产泡沫破裂,杠杆断了,危机就会全面爆发。”国联证券策略研究员肖彦明如此评论华尔街上演的轮次暴跌。

    据肖彦明调查,自2001年起,国际前十大投行的财务杠杆率一直在20 倍以上,2001 年到2003年杠杆率呈下降趋势,并达到最低值20 倍左右,而2003 年之后,杠杆率又一路上升,在2007 年达到了30 倍左右的高比率。

    玫瑰石投资公司顾问、著名独立经济学家谢国忠提供的研究数据显示,10年前,美国金融产业的杠杆化是GDP的70%,5年前是100%,2007年则是137%。

    除金融机构外,美国经济也是建立在高杠杆基础上的。美国的贸易赤字从1991 年的311 亿美元上升到2006 年最高时的7630 亿美元,2007 年达到7100 多亿美元,约占GDP 的7%左右;美国普通家庭利用财务杠杆购买资产,利用金融资产的财富效应支持消费。2007 年底,美国家庭负债占美国GDP 的95%以上,企业负债占GDP 的70%,金融企业达到100%,政府负债占55%,美国整体负债是其GDP 的3.2 倍左右。

    1万亿美元的回撤压力

    然而,往日给华尔街带来无限财富和荣耀的高财务杠杆金融投资,如今成了百年一遇金融危机的头号杀手。

    谢国忠认为,去杠杆化是金融危机下金融体系全面收缩杠杆投资以求生存自保的本能和必要的应急反应策略。

    在金融海啸中侥幸生存下来的高盛季度财务报表数据显示,这个庞大的金融帝国的财务杠杆已经按季度逐步缩短。

    截至今年8月29日,高盛的财务杠杆为23.7倍,较2007年11月30日时点下降了9.3%,较2008年2月29日时点下降了14.9%。其2007年年末及2008年第一季度和第二季度财报披露的财务杠杆分别为26.2倍、27.9倍、24.3倍,财务杠杆逐季下调的趋势明显。

    高盛季度财报数据显示,其财务杠杆比例的降低主要源于负债大比例下降,8月29日,高盛公司负债总额为1.04万亿美元,较第一季度末期下降了9.6%。

    自金融危机爆发以来,往日大比例借钱买股票做多的对冲基金、投资银行和其他投资者,在如今的市场下跌过程中 ,争先恐后地卖出可以卖掉的一切东西,用以还债或者是转换成现金。

    除偿还债务压力之外,美国投资者因市场恐慌引发的大规模投资赎回也是促使华尔街自由落体式下跌的重要推手。美国对冲基金业内人士预计,在明年初以前,整个对冲基金行业将面临1万亿美元的投资回撤压力,而此前美国对冲基金管理资产的总规模为2万亿美元。

    肖彦明认为,华尔街的危机一开始仅仅是金融机构主动或被迫缩短财务杠杆,但目前进一步恶化的是,金融机构的去杠杆化已经开始冲击到实体经济,经济基本面的恶化与金融机构去杠杆化形成恶性循环,导致华尔街出现一轮接一轮的暴跌。

    他强调, 美国的去杠杆化周期目前正处于信贷周期下行与宏观经济下行的负反馈时期,经济继续降温,失业率上升,贷款违约风险已不仅仅局限在次级抵押贷款,而是覆盖了优质贷款、信用卡、学生贷款、汽车贷款以及其他类型的消费贷款等领域。商业银行全面收缩信贷,高评级的企业也遭遇融资困难,企业和居民纷纷修复和调整资产负债 ,从以资产价格上涨为消费基础的疯狂回归到以收入为消费基础的理性。

    而谢国忠则认为,华尔街去杠杆化最令人担忧之处在于,那么多的去杠杆化意味着资产价格将出现大的缩减。但是,美国金融体系杠杆化太多了,以至于很难承受。这也许意味着整个金融体系已经破产。

    A股难独善其身

    谢国忠向记者表示,在全球金融危机和去杠杆化浪潮之下,没有任何一个市场能够独善其身,中国股市也不例外。

    他强调,虽然中国股市金融机构投资没有杠杆放大效应,不存在自身的去杠杆压力,但在全球去杠杆化对资本市场和实体经济的冲击下,全球对中国的需求将会明显萎缩,这将导致中国股市迫于经济基本面的压力而难以在全球市场下跌趋势中独善其身。

    肖彦明认为,目前全球去杠杆化的过程仍未完结,前期的通胀使信贷危机尚未演变成通货紧缩,但下一阶段应该是实体经济的萎缩和通货紧缩,企业亏损,无力偿还债务,且融资需求下降,继而影响商业银行贷款质量和利润。

    中国在很大程度上能幸免于此次金融危机,但全球经济面临衰退风险,中国实体经济及A股则很难一枝独秀,不可避免会受到去杠杆化的影响而出现经济增长下滑。

    首先,去杠杆化导致的信贷收缩与经济降温,会降低欧美经济体的消费需求,从而减少从中国的进口。美国和欧盟占到了中国总出口的40%,中国出口对于工业化国家需求疲软会非常敏感,黯淡的出口前景可能会转化为企业盈利下滑和信心降低,从而抑制对出口导向产业的投资欲望,而制造行业的投资约占全部固定资产投资的30%。

    其次,去杠杆化导致的资产塌陷,从地产到股票到债券到商品几乎无一幸免,这背后是投资者风险偏好的降低,风险溢价的上扬,从而在心理层面压制了A 股估值水平。另外,为数众多的外国投资机构和金融机构大量持有中国资产,它们因信用紧缩不得不收缩投资组合,甚至为了弥补亏损、被迫从中国市场获利了结,造成资本从A 股市场流出。

 

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