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中美汇率博弈

于杰 |2009-11-26 16:48146

综合中美两国财政状况、政策空间以及国内经济结构调整等因素,人民币升值将成为两国政策博弈中的一个选择;如果中国内部经济失衡甚至制度能因此实现调整,更增加了改变现有汇率政策的理由。

  一位海外对冲基金经理曾对笔者表示,人民币应该升值,这既利于解决全球经济的危机,更会提高中国的国际声望和地位。

  他的理由是:过去一年,人民币兑美元汇率保持稳定,人民币汇率形成机制——由“盯住一篮子货币”变成实质“盯住美元”,这不是市场行为;另外,人民币升值将促使中国减少出口、增加进口,国内市场会产生新的产业和发展机会,中国经济因此能够走上内生性发展轨道,从而引领世界经济复苏。

  这样的说法人们经常可以听到。

  而在美国,当人民币汇率走向同美国劳动者工作岗位得失间的逻辑被接受,汇率就会通过“情绪”化的民意成为政治问题。

  但站在中国的角度,希望和要求其通过人民币升值来拉动美国出口、带动世界经济走出危机,并不容易。

  首先,中国仍是一个出口导向型经济体,鼓励外贸发展不只为GDP增长,更是为解决就业。

  政府主导的高投资可以实现“保八”目标,但很难持续;投资形成的产能需要一个消化的“出口”,消化这些产能的过程,才是引领全球经济复苏的关键。国内各方对目前外贸形势的判断,如“人民币跟随美元贬值会增加出口竞争力、保持市场份额”及“中国商品是日用必需品,不构成同美国国内产品直接竞争”,透出对外贸前景的期望和隐忧。

  其次,人民币升值并不会大幅增加来自美国的进口。中国进口需求因人民币升值而增加,需要具备一个重要条件,即国内目前存在潜在购买力和需求,且会因为进口品价格下降获得释放。

  对于大部分的国内消费者而言,人民币汇率走高不能改变其国内购买力,因为日常消费品仍然以人民币定价。今年以来的消费刺激政策,已经最大限度挖掘了普通消费者的购买潜力。同时,中国目前的市场供求,基本上可以自给自足,大部分商品产能过剩。需要进口的商品或者“高、精、尖”,或者是奢侈品,或者是国内短缺的资源类产品,这些商品的价格弹性普遍不高,甚至供求并不取决于价格因素。而石油、矿产等资源品需求增加和价格上升也不符合美国的利益。

  可能因人民币升值增加的进口品是汽车和粮食,不考虑关税因素,国内相关产业会受到冲击,从而影响就业和消费。为保证GDP增长和就业,中国企业会通过价格战(包括优惠政策)等手段进一步促进出口,结果可能出现如《广场协议》之后日美贸易格局,进口并没有增加多少,顺差却继续攀升。

  人民币升值之所以会恶化国内经济却并不惠及全球经济,原因在于中国经济内部失衡。

  居民在收入及获得金融资源便利性方面的差异,造成国内消费在地区及人群间的不平衡:一面是普通消费品价格下跌,甚至不少中小城市房价的下跌,一面是一线大城市房价的飞涨(居民担心人民币因通胀导致购买力下降,即货币对内贬值)和奢侈品销售量的稳步攀升。由于行业准入的限制及金融政策上国企和民企的差别,期望人民币升值带来国内新产业发展也比较困难。过去几年,中国汇率政策上的“管理”成分多于“市场”力量,同国内失衡的经济格局互为因果,使得汇率到今天已然不是贸易和外汇储备问题,政策选择变得投鼠忌器。

  市场对人民币汇率构成的升值压力,同人民币升值将加剧国内经济失衡,形成中国国内汇率政策选择的难题。不少分析者担心,人民币升值后全球经济可能出现更大波动,原因即在此。在中国经济体制和发展模式不能或不愿自觉调整的条件下,失衡的压力将会因币值上升而更为突出,进而达不到美国等经济体对人民币升值效果的预期。

  但站在美国的角度,人民币兑美元升值后,美中贸易状况不会比目前更差。中国商品在其市场的多寡,并不根本改变美国居民生活质量。即使危机打击了美国居民的消费能力,但“日子还要过下去”,总要消费,不买中国的商品可以选择其他经济体的出口商品。美国是全球商品消费市场,中国只是参与者之一,中国在美国市场的竞争者数量远多于《广场协议》前后日本的对手。

  双方的立场差异,构成汇率政策上的博弈。经济规模上,今天的中国不是亚洲金融危机时的中国;世界经济格局也因中国因素发生巨大变化。对世界和美国来说,近期调整人民币汇率,有着亚洲金融危机时中国保持人民币不贬值同样的意义。美国以全球经济复苏的理由要求中国调整国内政策,更容易获得市场参与者的支持。

  综合中美两国财政状况、政策空间以及国内经济结构调整等因素,人民币升值将成为两国政策博弈中的一个选择;如果中国内部经济失衡甚至制度能因此实现调整,更增加了改变现有汇率政策的理由。

  如果人民币升值,对投资市场将产生比较大的影响。汇率的任何走向都会影响本币的国际购买力,已经形成的外汇储备的购买力,取决于储备中的外汇币种、汇率及本币汇率变动后的国际商品价格,简单地用人民币汇率升贬来判断外汇储备是否缩水(甚至同比例逆向测算),是不恰当的。

  国际投资品,如大宗商品、黄金等贵金属及海外股票的人民币价格将明显变化。

  汇率变化也将影响到国内资产价格。根据历史经验,国际套利资金会因为升值预期推高内部资产价格,上世纪80年代的日本和亚洲金融危机前的东南亚经济体都有此经历。能否套利成功,取决于两个因素:一是这些资产的泡沫化风险。套利资金跨境制造资产泡沫将招致政策打压,资产价格会出现暴跌;国际套利者要承担人民币汇率稳定性风险,如过去一年美元对欧元的波动。此间,国内可能出现的通胀,将加剧前述经济失衡及普通收入居民的生活压力。

  显然,这是中国在过去30年间不曾遇到的市场环境,是政策当局需要作出抉择的难题,而这个难题已不只限于汇率政策。

  (作者系投资界人士)

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