来源：第一财经  作者：佘庆琪

上半年债市发行热情并不高涨，但以ABS（资产支持证券）为主的结构化金融产品却占尽了风头。
 

ABS上半年发行量一举超出公司债，银行是投资主力。相同评级和期限的信贷ABS品种比信用债品种高30-70bps左右，企业ABS品种的利差水平甚至还要更高一些。更重要的是，投资ABS在风险计提上具有明显优势。评级AA-以上的ABS产品风险资本占用为20%，而投资信用债风险资本占用则高达100%，可为银行节约资本，增强收益。

从业者身价亦随之倍增。多数证券公司的投行部门之前并没有储备专门的投行团队，随着ABS的超预期增长，人才储备明显不足。券商投行部门“挖人”开出的年薪已超百万。

根据wind资讯统计发现，上半年ABS总发行量达4623亿，已经明显超出了公司债4139亿的总发行量。其中，证监会主管的ABS发行量为2711.6亿，银监会主管的ABS发行量为1911.8亿。

中金公司固收分析师张继强表示，上半年ABS产品发行总量逆市上升，主要是由于信贷ABS产品规模增速相对较快。受MPA考核、银监会严监管等因素的影响，2017年以来银行资产出表的动力较强，导致信贷ABS产品发行增速迅速上升。

信用债方面，张继强分析到，由于市场利率高企导致发行意愿不足，房地产企业、产能过剩企业等融资受限等因素影响，信用债发行量出现了萎缩。

从基础资产来看，上半年表现抢眼的ABS产品有三种：消费金融、租赁资产、信贷资产证券化，另外信托受益权ABS表现也比较抢眼。

首先，阿里小贷、京东白条等消费金融形式生命力旺盛，产生了较大规模的资产证券化需要。而这些现金流组成极为分散，偿付也相对稳定，因而获得了投资者的青睐。租赁资产证券化方面，2016年这一市场发行就已经突破千亿级规模。信贷资产证券化方面，在上半年严格的MPA考核下，银行出表的需求旺盛。而近两年来信贷ABS能有效地实现出表，对银行资产负债表的改善作用帮助很大。

上半年ABS如此生猛的增长速度，是否会引来监管的关注？业内人士普遍认为，资产证券化目前整体还是在监管要求下规范地发展，尤其是标准化的ABS产品。一位从事不良资产处理的业内人士表示，按照现行监管规定，大部分不良资产都不会做成ABS，只有小部分偿付希望较大的不良资产才会考虑做成ABS。

前述业内人士认为，如果未来有进一步监管措施，大概率集中在私募ABS方面，对一些非标准化的ABS产品带来的套利行为推出相应的管理要求。

到底是哪些投资者贡献了这么大的发行量呢？业内人士指出，一季度以来，在监管的影响下，银行委外虽有所减少，但仍是最主要的资金方。另外，基金、保险等非银机构也成为了近半年来的投资主力。

张继强分析，尽管ABS产品的总体评级与信用债品种的可比性不高，但AAA级信贷ABS品种仍具有相对较强的可比性。目前来看，相同评级和期限的信贷ABS品种比信用债品种高30-70bps左右，企业ABS品种的利差水平甚至还要更高一些。

机构对ABS的青睐，始于高收益，但不只是高收益。

对于银行自营而言，投资ABS在风险计提上具有明显优势。评级AA-以上的ABS产品风险资本占用为20%，而投资信用债风险资本占用则高达100%。银行配置资金量较大，对流动性要求相对不高，而投资ABS产品可以显著节约资本，同时增强投资收益，因此ABS产品受到了银行投资者的亲睐。当然，从银行投资的角度来说，也需要平衡其流动性、可质押券、资本、风险、收益等各个方面的要求来进行投资决策。

在外界看来，作为“舶来品”的结构化金融产品，往往会带来不可测算的风险。但业内人士则表示，相比于传统固收产品，ABS能实现风险隔离，保证相对稳定的投资收益。

张继强表示，从法律意义上来说，ABS产品实现风险隔离主要是通过SPV（特殊目的载体）实现。SPV通过向原始权益人支付对价购买资产，获得了资产的所有权，并将资产与原始权益人隔离开。从操作意义上来说，ABS产品通过对资产实现的现金流进行管控，来达到资产现金流与原始权益人自身现金流的隔离。

张继强还表示，相比于传统的固收产品，ABS产品的收益通常基于稳定的资产，可预测性较传统信用债品种更高。不少ABS产品还具有发行人提供的外部增信，则类似于有抵押的债务，较无抵押的信用债品种具有相对更高的偿还顺序。

ABS业务供需两旺，业内资深人才就显得相对不足，无论是一级发行还是二级交易研究，从业者的身价都与日俱增。

一位租赁行业资深业内人士表示，由于此前一直担心监管部门不会放开ABS的发行，除了中信证券等几个大券商以外，多数证券公司的投行部门之前并没有储备专门的投行团队。随着去年以来ABS发展的超预期增长，券商投行部门人才储备明显不足，各个券商之间相互挖人的现象也极为明显。

而租赁行业作为ABS发行主力军，从事租赁资产证券化的经验也相对丰富，这些人也往往会成为券商投行瞄定的目标群体。这位租赁行业人士透露到，券商投行部从他们这里挖人，开出的年薪已高达200万。

不仅是一级发行人年薪倍增，买方分析师的身价也是水涨船高。对于在评级公司有过两年左右评级经验的分析师，基金、券商、保险等主要买方开出的年薪也都高达几十万。

“一个ABS产品里面资产很多，最高可达几十种或者一两百只，需要很专业的人士来分析和评测其未来的现金流稳定性，因此机构也对这类人才有着较高的需求。”

这位业内人士还分析到，与针对主体分析的债券投资不同，ABS的基础资产涉及到的现金流较多，如消费金融ABS涉及到的现金流最高可达几万笔，而这也带来了对第三方服务机构和大数据公司的需求，尽管目前尚未涌现出比较有说服力的服务商，但是市场的需求还是很明显的。