全球化，将世界拉近了，令各国的货币政策趋同。生产外包和资金跨境流动，降低了资金成本、生产成本，通货膨胀出现了一次结构性的回落，央行顺势宽松，带出本世纪初一次史无前例的流动性扩张，最终以罕见的、波及世界每一个角落的金融海啸告终。为应对金融危机，各国政府又不约而同地祭出量化宽松政策，以天量的流动性扑灭市场恐慌。

　　货币政策，本以主权国家为界域，根据本国的经济周期和商业活动，通过逆周期运作来来避免经济的过度波动，维持币值的稳定。各国所处的经济周期不同，货币政策过去也不同步。但是这十几年，由于各国经济逐渐同步共振，货币政策的取向亦趋一致。金融危机后，各国央行全部转向QE，以超常规的宽松政策基调来稳住经济，稳住人心。甚至由于本国需求动力不足，央行们在QE力度上逞凶斗狠，通过货币战争为本国争取汇率优势，争取多一点复苏的机会。

　　然而2014年开始，各国的货币政策出现明显的走势分歧，不仅政策内容不同，方向也不尽相同。美国、英国经济复苏成型，中期的通胀压力也有浮现，联储和英格兰银行先后明示加息周期逼近。欧洲和日本，GDP增长已现，但是就业复苏十分缓慢，银行的中介功能依旧缺失，当地央行维持宽松的货币环境，不过政策着力点转向引导资金进入实体经济。中国的货币政策最纠结，中国人民银行在“去杠杆”和“定向降准”之间扭捏，似乎方向未定。新兴市场国家同时面临增长放缓和资金外流的压力，不少央行被迫加息，不过多数仍在观望中。货币政策趋同性的消失，乃是全球货币政策新格局的基础。

　　货币政策对于该国经济和企业十分重要，不过从全球宏观角度看，最重要是看对三件事：联储加息时机、中国货币环境、意外风险。

　　美国经济复苏，迄今已经长达五年，但是复苏步伐之缓慢在其现代史上十分罕见。究其缘由，一是就业市场改善步履艰难，二是银行对实体经济借贷并不热心，令经济复苏有长度无力度，物价没有上升的压力，联储在货币政策正常化上也乐得叹慢板。不过最近就业复苏步伐加快，就业人口已经超过上一个周期的峰值。美国的通货膨胀和工资上涨关系最密切，如果就业市场供需接近均衡点（当然部分领域仍存在结构性问题），距离工资上涨应该不会太远，随之而来的是通货膨胀。笔者认为美国第一次加息应该在明年年中左右，如果通胀超预期，则这个时机可能有所提前。

　　同时，美国经济正在结构性转变的阵痛中，金融业监管力度也在加强，就业复苏虽然展开毕竟好景有限。这意味着经济长期处在2-3%的增长环境下的可能性较大。如果这是新的增长常态，联储的政策利率也未必需要回到4-4.5%的危机前水平，换言之政策利率可能也会有新常态。

　　市场已经充分消化联储减少购买国债的消息了，但是对于加息时机和力度，则众说纷纭。一旦加息，不排除市场动荡。而且动荡不是产生于耶伦宣布加息那一刻，而在市场开始强烈预期耶伦加息之时。由于增长动力有限，初次加息出现之后，笔者怀疑随后的利率上调速度比较温和，流动性开始减少但依然充沛，这对风险资产属于利好消息。

　　在持续信贷扩张十年之后，中国经济已经进入了去杠杆的程序，信贷周期由盛转衰。这个过程中人民银行也会采取一些技术性措施，舒缓市场情绪，为个别部门解困，但是周期性回调似乎难以逆转，其实今年市场长期利率的平均水平高出去年一截，已经反映市场在这方面的预期，只是货币政策在执行过程中不断有曲折。

　　定向宽松，在笔者看来就是这种政策纠结的写照。央行并不认为整体经济缺少流动性，更不希望再次重燃房地产投机之火，应此整体政策基调暂时尚未看到全面由中性转松的架势。不过的确个别部门需要流动性，实体经济更需要政府的扶持，于是通过针对性的措施，将流动性投向特定的领域，成为货币政策的新方法论，也符合李总理关于总量增量上的辩证思维。不过六月底银监会调整存贷比率，银行借贷积极性似乎有所提高，此变化能否持续则有待事实检验。

　　中国经济处在转型期，不是所有部门都能够承受流动性环境上的改变。部分行业、企业和地方政府在过去过度扩张，债务负担沉重，一旦流行环境收紧，资金链便面临断裂的风险。而且由于近年资金多经过影子银行借出，结构性产品和企业联保盛行，个别企业出事，债务链连锁反应的风险颇大，传导可能也横快。房地产市场走弱，进一步放大了个别违约对整体金融稳定的威胁。任何国家在经历去杠杆过程中都存在系统性风险，美国和欧洲去杠杆曾经走过一段艰难的历程，现在差不多要轮到中国了。

　　意外风险是全球货币政策新格局中的第三个看点。风险，顾名思义就是意外，笔者也难事先预言。但是有几点似乎是已知的。1）货币政策在前几年QE时候很容易预测，而且央行有强烈的保底欲望，这种确定性消失了。2）新兴市场在过去几年的QE中大肆扩张，借了不少低息美元债，一旦美国利率上升，资金流回美国，新兴市场风险凸显。3）在911和伊拉克战争之后，地缘政治几乎没有为市场带来大的震动，此局面能否维持，是一个问号。风险指数VIX近来下跌到12以下，在笔者看来，市场对风险再起过度乐观。

　　简而言之，全球货币政策正在走向多元化，变局与风险成为新的关键词。这便是全球货币环境的新格局。

　　文章来源 新财富杂志