海关总署公布的4月出口14.7%的同比增幅高于上月10%的数据，大大超出了市场预期。让人闪过的第一个念头便是：欧美经济大复苏了？

　　然而这跟国外所反映的经济情况有所偏差。从全球角度看，虽然外需有所回暖，但其他国家外贸数据显示，全球需求复苏并不显著。

　　那问题出在哪儿呢？显然是在香港的贸易数据上，因为该项实在太不正常了。4月内地与香港的贸易同比增长了55%，而对其他国家和地区的增幅仅为12%。同时，内地对香港贸易顺差为382亿美元，而当月整体顺差规模仅为182亿美元。这些数据的巨大增幅和强烈反差显然是不正常的。

　　外贸行当实在水太深。就拿一季度出口的显著复苏和巨大的数据差异来说，背后潜藏着太多不可告人的东西。

　　在深圳关卡，流行着一种操作，叫做“保税区一日游”。就是加工贸易企业将所采购的国内生产的中间投入品，先出口香港等境外，再办理进口手续的操作办法。由于保税物流中心等同于“境内关外”，所以现在企业不必到香港或者公海进行“一日游”，只需将货物入保税物流中心“一日游”，既节省了运输成本，又缩短了时间，而且手续简单。

　　这种虚假贸易的好处是，对于上游企业，货物进保税物流中心就视同出口，可以立即退税。而下游企业只需从保税物流中心进口货物，向海关以“加工贸易手册”方式申报进口，就能享受进口物件免缴关税、增值税的待遇。这大大缩短了退税周期，加快了资金流转。

　　虚假贸易不算什么，很多国家也都存在，但对于香港和深圳这么特殊的地区来说，背后有着更为惊人的秘密。在当前的香港市场，如果美元对人民币的汇率是6.2的话，那么在内地市场中，美元对人民币的汇率则往往高于这个数，比如是6.25。在虚假贸易中，内地企业出口1亿美元货物到香港，将所得的1亿美元在内地结汇，可获得6.25亿元人民币，再将同一批货物由香港进口回保税区，而此时企业只需向香港支付6.2亿元人民币。于是在虚假贸易中，货物的一进一出，这个企业就可获取500万元人民币的套利收入。在这个过程中，内地市场凭空增加的1亿美元外汇，也就是热钱已经借道流入。

　　那么，这种汇差套利在香港和内地为什么会成立呢？其实，汇差套利是一个全球性的套利方式，然而在大部分地区，因为套利的及时性，市场本身会使得汇差在套利投机的平衡下趋于一致，套利就会短时间内消失。

　　但这种套利遇到香港和内地这么特殊的情况时，一切都变了。内地与香港巨大的资本管制差异，使得这一套利空间没有被投机资本迅速抹平，反而越来越大。

　　造成这种情况的根源，很大程度上与内地的资本管制政策有关。内地限制境外资本的无序流入，而香港作为金融自由港，则没有这种限制。近些年，无论是出于押注中国经济崩盘准备低位接盘的外资，还是看好中国经济增长的热钱，无不涌向中国地区。然而受制于内地的资本管制，大量资本滞留香港，这就导致了一个问题内地资本管制之下，外币兑换人民币的需求，相比香港相对自由的兑换，显然低了一个级别，这就造成了“人民币在香港更值钱”的结局。

　　这种套利格局如果得到投机资本的活动，将迅速消失，然而恰恰是资本管制的存在，套利格局不但没有缩小反而进一步累积。去年11月左右，内地与香港的人民币汇差达到极致，这就催生出了汇差套利的逐利需求。虚假贸易让大量热钱涌入内地，人民币近期升值加剧就与此有关。

　　看来近期舆论高度关注的一批货物出口80次的闹剧也不是没有可能了。那么这种贸易下的套利资金规模会有多大呢？如果以去年同期我国对香港的出口增速为正常值计算，今年有大约600亿美元左右的资金通过与香港的虚假贸易进入内地，接近出口总值的10%。

　　外贸行业真的是水很深。与汇差套利方式相比，息差套利也算是一个非常有“潜力”的备选者。

　　息差套利主要体现在企业“内保外贷”和类似“融资铜”这两条套利途径上。

　　所谓内保外贷，就是企业向国内银行提供担保，由国外银行提供贷款。境外利率通常为3%-5%，较低的利率成为融资的有效渠道。然而近几年，融资进入内地的并非人民币贷款，而更多是以进口商品或其他形式大量涌入，加上近几年民间融资压力加大，民间融资利率与银行利率存在着巨大的差额，这些流入国内的资本便运用这些差额，进行套利活动。

　　融资铜的活动也大体如此，就是套利机构在期货市场买入一批期货合约，以此为担保获得银行贷款，再用这笔贷款进行社会融资的高利率活动以获得高额的利差受益。这种金融活动的规模是非常巨大的。近期期货市场上期铜价大跌也与此有关。

　　无论如何，大规模热钱围城，甚至是伺机涌入的背景已经无法更改，因为这种背景是建立在中国经济的高速发展之上。为此，中国的资本管制在特殊的经济时期是必须存在的，这直接关系到中国金融市场的安全。但需要反思的是，资本管制在汹涌的外资面前，虽然形成了中国经济的防火墙，但并没有使这种围城的趋势减缓。所以，外资借道涌入，是一种围城趋势中的必然结局，在严格查处相关企业的同时，国内也需要正视这一现象。来源06:52)