本期嘉宾：

　　林伯强厦门大学中国能源经济研究中心主任

　　房俊涛　卓创资讯分析师

　　陈　睿　正略咨询合伙人

　　宋颂兴　南京大学商学院教授

　　综 述

　　大宗商品集体“跳水”

　　5月13日，国内大宗商品涨跌互现，能源化工期货多数上扬，沪金放量下跌。焦炭1309及焦煤1309显著走高，分别收升3.41%及2.97%，受此带动，玻璃1309及螺纹1310分别上涨2.06%及1.11%。

　　受外盘低迷表现拖累，沪金1312放量下跌1.7%，沪银收低0.65%，纽约黄金期货上周五大跌2.2%。基本金属涨跌不一，沪铜1309升0.75%。

　　农产品大多下跌，豆粕1309收跌1.3%，连豆1309跌0.5%，美国农业部(USDA)预计2013/14年度大豆结转库存为2.65亿蒲式耳，较2012/13年度的1.25亿翻番。菜粕1309受豆粕下跌影响收低0.72%。

　　值得一提的是，过去一个月，市场最关注的产品莫过于贵金属黄金：“中国大妈”完胜华尔街或被华尔街套牢的戏谑，让业界为之一笑，不再是“保值品”和“抗通胀产品”的观点则成为外界争议的一大内容。

　　无可否认，从新世纪开始到现在，黄金确实制造了“永远是涨的”这个市场现象。数据显示，2001年，黄金期货才255美元/盎司，但2011年底最高峰时，却涨到了1934.60美元/盎司，这中间足足翻了8倍。但前阶段断崖式的暴跌确实让人思考：这十来年的“黄金牛市”真的终结了吗？

　　不仅如此。纵观整个市场，黄金价格下跌还带动了原油价格的下跌。由于原油是市场中最重要的“风向标”数据之一，继而，又带动了其他商品价格的下挫。比如，反映到中国市场，近期，焦煤、钢坯等价格普遍下跌，这也让中国钢价失去了以往的成本支撑。

　　再将时间周期往前推移，在经历了2005年至2011年高速增长的6年后，全球铜价陷于停滞，尽管近阶段呈现回暖，但华尔街的分析师们普遍将其看作是“短暂的回暖”，长期能否呈现牛市已然还不确定。去年，全球铁矿石价格也一度陷入低迷，中国到岸进口铁矿石价格不足90美元/吨的价格远不能与2008年和2010年创下的200美元/吨的现货价相提并论。另外，全球农产品价格在缺乏题材炒作的情况下，表现也不及过往，中国的煤炭价格也在去年结束了“黄金十年”的快速增长期。

　　这些，都不禁让人想到2011年全球大宗商品贸易商嘉能可登陆H股时，一位国外的基金经理的预言：对于“无利不起早”的大宗商品界的“高盛”来说，嘉能可的上市或许意味着商品牛市的终结。

　　“过去200年，大宗商品的价格走势遵循着一个可预测的周期：10年的快速上涨，随后是20年的下行。”摩根士丹利全球及新兴市场股票主管卢舍·夏尔马5月初公开撰文称，自1800年以来，大宗商品的实际价值并没有增长，除了石油和铜，在调整了通胀水平后，黄金目前在1500美元/盎司的水平基本与1980年的价值相同。

　　那么，大宗商品市场的“超级周期”真如上述分析师所言，已经终结了或在朝终结的路上前行？同时，又是基于何种原因看空大宗商品，是中国对大宗商品需求的下滑，还是美国经济复苏、QE（量化宽松）政策造成的结果？一旦“超级周期”真的结束，对澳大利亚、加拿大、智利等资源大国会有何影响，对能源和资源需求大国中国、日本又有何影响。

　　话题一

　　中国“推动力”渐失？

　　中国式经济增长模式面临严峻挑战

　　在国内经济转型期，经济放缓是大概率事件

　　中国需求减弱，对大宗商品形成抑制

　　几乎每个季度，国际能源署（IEA）、石油输出国组织（OPEC）及其他机构在预测需求时，都会将中国列为重点的监控目标。这从一个角度说明了中国需求对全球商品市场的重要参考价值。

　　卢舍·夏尔马的观点是，“由于在过去20年中国经济的飞速发展，以中国为代表的新兴经济体对于铜等工业原材料基本金属的需求十分旺盛，这直接推高了大宗商品的价格”。

　　但市场却出现了相反的声音。5月7日，德意志银行一位高管称，尽管中国的铜需求正在上升，反映出汽车和电器制造回暖，“但铜买家有所克制，其工厂依然维持较低的库存水平”。同样的问题体现在锌价和铁矿石价格上。尽管去年年底到今年年初又出现了回暖，但业界唱衰的声音没有停止。

　　但也有观点认为，随着中国城镇化的推进，中国仍将保持对基建投资的重视。那么，未来，中国需求将在全球大宗商品市场中扮演怎么样的角色？会对市场产生怎样的影响？

　　宋颂兴：中国需求对大宗商品价格影响仍然很大。比如，就钢铁行业看，中国仍在钢铁年产量7亿多吨的高水平；作为重要的战略资源，运用广泛的铜资源的需求量也很大。如中国的经济出现比较快速的增长，大宗商品价格就会走强。

　　但就现状看，中国经济目前的总体增速仍比较稳定，不会再出现像以往10%甚至更高的增长速度。因而，出现更大一波大宗商品“超级周期”的可能性也不是很大。

　　林伯强：中国需求对大宗产品市场的正面影响是肯定的。中国对大宗产品提供了一个很主要的支撑，像煤炭、石油、天然气，中国在市场上都是购买大户。这一点是毫无疑问的。

　　房俊涛：中国是大宗商品的主要需求国和消费国，其中铜占全球消费的40%，钢铁近50%，所以“中国需求”无疑是影响商品价格的主要因素。

　　随着中国经济的放缓，对商品的需求增速也在减弱，这对大宗商品价格也形成了抑制。中国经济之前主要是以投资和出口拉动为主，但目前这种经济增长模式已面临着严峻的挑战。

　　首先是外围市场的持续低迷，欧美经济复苏缓慢，对中国商品需求减弱。4月，中国对美欧日三大经济体出口降幅显著收窄。对美国、欧盟和日本4月出口分别下降0.1%、6.4%和1.2%。尤其在欧元区经济还在衰退，日本则通过日元贬值策略来刺激本国经济的情况下，后期国内的出口形势很难好转。

　　其次，投资拉动也在减弱，国内对房地产调控的作用已经在4月开始显现。最新数据显示，1至4月固定资产投资同比名义增长20.6%，较1至3月份回落0.3个百分点。虽然房地产投资较1至3月份提高0.9个百分点至21.1%，但这是前期房地产恢复的惯性表现，随着国家进一步限购、限贷等措施的实施，房地产投资或再度回落。尤其是在新国五条实施之前的二手房交易集中爆增，透支了大量的需求，可能会导致未来房地产的需求长期减弱。国内基建投资也将因地方政府的债务问题而放缓，尤其是国内加大了对信贷市场和地方债务的管理，将使得地方基建投资降温。

　　除以上主要两点，国内产能的过剩问题严重也将成为拖累国内的制造业投资冲动重要因素。

　　总而言之，在国内经济转型期，经济放缓是大概率事件，这也将拖累商品的需求，令商品价格承压。

　　陈睿：毫无疑问，中国在大宗商品市场中一直扮演非常重要的角色，并且随着中国经济的发展，分量也越来越重。

　　这不单单是因为中国庞大的出口量，中国经济实体中产量和质量的增加也是其在世界大宗商品市场上影响力增强的因素。

　　与此同时，大宗商品衍生产品市场在中国的发展同样非常强劲。如今，中国的大宗商品价格逐步开始成为国际参考价格，中国作为一个庞大的需求国，对于大宗商品价格的影响也非常关键。比如说中国对铜和铁的需求必然会左右大宗商品的价格，但是两者也有不同的地方，铜具有准金融属性。所以它的价格，会受到其金融属性的影响。

　　话题二

　　涨跌还看美元脸色？

　　大宗商品目前还是受累于黄金

　　美国经济回暖，对大宗商品需求增加

　　美元走强，将平抑大宗商品价格

　　供需面是大宗商品重要的参考对象。但在金融集团控制全球商品走势的今天，光看供需面，早已不能完全窥视大宗商品的未来走势。

　　这其中，“牵一发而动全球”的美国宏观经济政策，最为业界关注。目前，业界的一个讨论是，一旦美国经济回暖，将会让美元指数进一步强势，进一步让与美元挂钩的大宗商品市场价格呈现下跌态势。另外，多名美联储官员4月公开表示，可能在今年晚些时候逐步削减“量化宽松”计划规模，并在年底终止这项计划，这意味着，全球市场在资金面将面临一定压力，难以呈现2009年至2011年那样的炒作动力。

　　另一个不太好的利空苗头是，自金融危机爆发以来，大宗商品市场与股市走势几乎一直紧密相关，标准普尔500指数过去5年与标普高盛商品指数的走势几乎一致。但今年以来，大宗商品延续两年跌势没有跟随美股进一步走强，大宗商品市场的走势与股市的相关性似乎已被打破。

　　那么，美国的政策会对市场产生何种影响？又会不会成为大宗商品“超级周期”结束的推手？

　　宋颂兴：美国经济回暖，第一要看美国经济能不能继续稳定增长。第二则是世界经济能不能借助美国经济的回暖，也能跟着回暖。第三，要看美元未来的走势，毕竟大宗商品最后以美元计价。

　　经济回暖后，将对大宗商品需求增加，这是促使价格上涨的重要因素。但如果美元走强，对大宗商品的价格上涨又起一个平抑的作用。两方面的因素要看哪一个因素为主。总之，这两个因素是一正一反，经济回暖使价格上涨，但美元走强对价格有平抑作用。

　　林伯强：中国经济和美国经济如果均开始变好，大宗商品就有基本支撑。必须强调的是，大宗商品目前还是受累于黄金。因为黄金前期价格涨幅太高，是肯定要调整的。

　　房俊涛：美国经济整体表现较好，尽管财政减支措施对国内经济形成一定拖累，但美国较强的内生经济还是抵消了部分冲击。可以说，美国经济走强对商品期货带来的压力主要体现在美元汇率上。

　　目前来看，由于欧洲经济依然低迷，且欧洲央行有进一步放松货币的倾向。同样日本也是在大规模量化宽松下，日元持续贬值。而美国经济的一枝独秀，这使得美元具备了持续上涨的动力。而更为严重的是，美联储现在已开始讨论退出机制，那么美元信用将回归，美元指数也将持续走强。如今美国经济不断好转，美国正在控制债务规模，还债能力增强，这使美元输出减弱，更有可能造成日后美元紧缩。这样对全球经济造成新的冲击，也将对商品形成打压。

　　陈睿：因为国际大宗商品以美元计价。所以在受美国可能提前结束经济刺激措施的一些影响，国际大宗商品价格会受到打压。而国内大宗商品价格随外盘大跌，这种下跌也可能表明大宗商品供需正在趋向合理，价格健康回归。

　　然而，大宗商品的价格更主要受全球经济基本面的影响。由于欧洲、日本经济表现依然疲软，使得实体经济对大宗商品的需求相应也较为疲软，加上汇率变动的缘故，在共振作用下，大宗商品价格出现走低的情况也就在所难免。

　　话题三

　　价格将“跌跌不休”？

　　大宗商品的价格走势是有周期性的：10年的快速上涨，随后是20年的下行。如果按照这个周期应验的话，这意味着大宗商品价格的下行将持续20年

　　从历史脉络看，2005年，铜的牛市行情之所以率先启动，实现出人预料的爆发性上涨。此后，原油从20多美元一路冲高，带动了一波又一波的炒作资金，继而，生物能源概念的实施及农产品种植面积的减少，又把玉米、大豆拖上了近年来牛市的快车道。

　　这其中，轮番的炒作大多基于中国需求、美国及其他国家量化宽松造成的流动性过剩。但综合目前的供需层面、美国政策层面及资金层面，这样的“快车道”还能存在多久？价格是不是真的会不断下跌？具体来看，商品价格的走势是不是又会出现分化？

　　宋颂兴：基本的金属，如铜价、铁矿石等或还会增长一段时候，因为经济变化的影响即经济回暖的趋势还不是很明朗。但中国GDP去年增长7.9%，今年第一季度只有7.7%了，因此，增长势头还不是很稳定。

　　另外，大宗商品价格还会受到投机资本的影响。现在整个投机资本在市场总体还比较活跃。因此，大涨不具备条件，大跌恐怕也不会。而且，就经验看，市场还会观测一段时候才会决定它的走势。

　　林伯强：价格起伏是正常的，目前跌应该是短期现象，长期仍然应该是稳定的或朝上的。从历年数据看，世界上没有什么事情可以在长时间内持续上涨的，总要调整。长期而言，大宗商品价格应该还是会稳定上涨的。排除黄金来说，其他的大宗商品，包括铁矿石、煤炭、石油等应该会保持更稳定的上行趋势。

　　房俊涛：我们对大宗商品的长期价格还是持悲观的态度，商品价格将长期承压。首先，中国经济放缓是大概率事件，中国需求放缓也将使得商品需求减弱，从而对商品价格形成打压。同时，中国产能过剩的局面进一步加剧，这也使得供应压力加大。还有，随着美元信用的回归，美元指数也将走强，也将令商品承压。

　　与此同时，商品的持续大涨与美元的大量供给有直接关系，而现在美国有宽松政策退出的讨论，这或意味着美国的货币政策转向，那么美元将回流，商品价格将会不可避免的下跌。

　　至于商品走势会不会出现分化，个人认为工业品、贵金属肯定会跌。

　　陈睿：随着中国经济增速放缓，全球经济走势低迷，所以大宗商品的牛市已经结束。5月初，大宗商品价格的上涨更多源于美国非农就业数据超出预期的提振，但并不会改变大宗商品价格长期下行的趋势。

　　由于中国经济在过去二十年经历了高速发展，以中国为代表的新兴经济体对于铜等工业原材料基本金属的需求十分旺盛，所以直接推高了大宗商品的价格。而且根据观察可以看出，大宗商品的价格走势是有周期性的：10年的快速上涨，随后是20年的下行。如果按照这个周期应验的话，这意味着大宗商品价格的下行将持续20年。但是不会一直处于下行的状态。然而根据市场的调整，商品价格走势也不太会出现分化。

　　话题四

　　对资源供求国影响几何

　　“超级周期”终结，有利于产出国经济结构调整

　　有利于需求国经济稳定发展

　　转型阵痛必然存在

　　站在公司层面，由大宗商品市场变化带来的后续行动已经开始，比如矿业高管的变动在嘉能可完成与超达的合并后，嘉能可现任CEO伊凡·格拉森伯格将立刻执掌合并后的新公司，超达现任CEO米克·戴维斯则可能离任。力拓和淡水河谷这两年也进行了高管变动，山姆·沃尔什和Murilo Ferreira分别接替艾博年和Roger Agnelli，成为上述两家公司新任CEO，而一旦找到新的继任人选，英美资源集团CEO辛西娅·卡罗尔也将去职。有观点认为，“这或许标志着持续了十几年的矿业繁荣的终结。”

　　与此同时，对依赖资源出口的国家，如原油、天然气、钾肥、铁矿石资源丰富的俄罗斯、加拿大和澳大利亚等国来说，“超级周期”一旦终结，会对这些国家的经济造成怎样的冲击？

　　不过，有得必有失。这能否成为中国企业进一步在全球能源和资源市场实现收购、美国金融业重新对能源行业和矿业进行洗牌的良机？

　　宋颂兴：“超级周期”的终结是个好事情。因为原材料处于产业链的最底端，它的价格变动如果太剧烈，对整个经济的影响都是比较大的。所以若这个领域的价格能够相对比较平稳，对大家都是一件好事情。

　　对产出国而言，有利于经济结构的调整。因为在这个超期周期当中，有一些国家对这些原材料产品过度依赖并造成了过度开采。过度开采一方面破坏了它的自然环境，比如巴西的亚马逊原始雨林就受到了很大的破坏。另一方面，它的经济结构就会不正常，会依赖于大宗商品。如果今后不再出现“超级周期”的情况，他们反而会注重自己经济结构的调整，使经济结构更加合理，从长期来看更有利于这些国家的持续发展。当然可能因为调整的过程，会对短期的发展产生一定影响。

　　对于需求国家来说，价格如果能比较稳定，不是说价格不变，而是说价格变得可预测，对需求国经济的稳定发展都是有利的。超级周期中，价格过度上涨，对这些国家冲击是很大的。

　　林伯强：俄罗斯、加拿大和澳大利亚这些国家主要就是依靠大宗产品来赚钱的。例如俄罗斯，如果没有这方面的收入，它是很困难的。但是要他们在短期内转型是不可能的，他们就是卖这个东西的，转型没那么简单，例如沙特要怎么转型。美国的“再工业化”和这些能源国的转型都是一个过程。

　　房俊涛：大宗商品价格波动对各个国家带来的冲击是不一样的。对中国而言，商品价格依然处于相对高位，这使得国内经济运行的商品成本依然较高，尤其是在国内经济放缓，制造业利润下滑的情况下，将导致国内的工业投资继续萎靡，从而拖累经济增长。对美国而言冲击还是较小，我们看到随着美国新能源的不断开发利用，这使得美国的生产资料成本不断下行，国内的通胀也较小。

　　对于资源国的加拿大和澳大利亚而言，其冲击则是较大。由于商品出口国，在全球经济放缓的情况下，对商品的需求放缓，从而导致了国内经济的减弱。这也是这两个国家先后下调利率的主要原因。至于这些国家的经济转型，现在还无法定论。

　　其实中国在全球能源和资源市场实现收购的步伐始终没有停止过，但现在看来，效果不是很好，也许在全球经济遭受新的冲击后，会对中国的海外收购减轻阻力。与此同时，美国金融业已经开始重新对能源行业和矿业进行洗牌，像美国资金大量进入页岩气等新能源市场。

　　陈睿：我基本上将这些国家分为提供方和需求方。对于需求方来说，如今的情况对于需求方的中国来说是较为不利的。中国内部经济正处于恢复期，中国大宗商品进口与潜在需求不符。

　　当然，对商品出口国的冲击将是最大的。大宗商品价格的波动，也许会让依赖资源进出口的国家，考虑经济转型。